Следующий на очереди в разборе — Первое Клиентское Бюро. ПКБ — это компания, которая покупает долги заёмщиков у банков, а затем эти долги взыскивает. Для людей непосвящённых это может звучать дико. Пришли на биржу какие-то коллекторы, которые кошмарят несчастных людей и дышат им в трубку по ночам. Всё не совсем так. Нынче коллекторы — не бандиты из 90-х, а вполне себе мирные финансовые компании, которые покупают просроченные долги у банков и взыскивают деньги с заядлых должников в судебном порядке, потому что банкам гоняться за мелкими должниками слишком трудозатратно. При этом, коллекторские агентства часто идут навстречу должникам — предоставляют скидки, рассрочки и «каникулы» при наступлении финансовых сложностей. Зачем это коллекторам — получать хоть что-то и по чуть-чуть лучше, чем не получить ничего вовсе. А когда паяльники недоступны, приходится с должниками договариваться словами. ПКБ приобретает портфели просроченной задолженности примерно за 7,5% от этой задолженности и средним телом долга до 200 тыс. руб. То есть за каждые 7,5 руб получает требование взыскать 100 руб с должника. На текущий момент ПКБ имеет 3,9 млн активных клиентов должников. О чём нам это говорит? Как минимум, о диверсификации — ПКБ не работает с крупными долгами и не особо зависит от конкретных должников. Немного важных финансовых показателей: •Кредитный портфель = 16,2 млрд руб. Из них 7,9 млрд руб. планируется к взысканию в ближайший год (на 30.06.2024 по МСФО) •Резерв под ожидаемые кредитные убытки (ОКУ) = 5,0 млрд руб. Высокий уровень резервирования необходим, когда работаешь с просроченными долгами. •Общий долг ПКБ = 6,4 млрд руб. (на 9 мес. 2024 г. по РСБУ) Иными словами, весь долг самого ПКБ с огромным запасом перекрыт приобретёнными кредитными портфелями. Также следует помнить, что приобретённые кредитные портфели встают на баланс ПКБ по стоимости их приобретения (7,5%, писал выше), но фактический объем сборов с этих кредитов может быть гораздо больше. В презентации ПКБ указано, что полный объем их портфелей = 590 млрд. руб. ПКБ сейчас — это крайне рентабельная денежная машина. Какие могут быть риски? • Регуляторные. В сентябре 2024 г. существенно повысились размеры судебных пошлин. Как писал выше, коллекторские агентства часто истребуют долги через суд. В силу нововведений работать через суд с маленькими задолженностями будет невыгодно - пошлина может быть больше, чем требуемое возмещение. Поэтому большой акцент будет направлен на досудебное урегулирование (всё ещё без паяльников). • Риск недобросовестного акционера. Около года назад российский бизнесмен Роман Ковалев купил ПКБ у инвестиционных фондов Baring Vostok Capital Partners (BVCP) и Da Vinci Capital. Также свою долю продал основатель ПКБ Сергей Власов. За прошедший год сюрпризов пока не было. ПКБ всё так же эффективно работает и быстро растёт, дивиденды выводятся очень аккуратно, несмотря на огромный объем нераспределённой прибыли на балансе компании. Но негативный шлейф у истории имеется. Это надо также держать в уме. Я держу флоатер ПКБ RU000A108U72 со средней около 985 руб. примерно на 5% портфеля. Купон получаю по ставке КС + 3%. Но недавно вышел выпуск с купоном КС + 5%. Если бы у меня в портфеле не было — обязательно бы добавил. Другие выпуски эмитента: RU000A108CC9 RU000A103RJ3 RU000A1047S3 #прояви_себя_в_пульсе #облигации #пульс_оцени #хочу_в_дайджест

ГК «Самолёт». Что с тобою стало? Заглянем под крыло «Самолёта» и попробуем разобраться, что происходит и почему так сильно спикировали вниз по графику. Важный момент — в моём портфеле около 10% — это позиции по флоатерам Самолёта RU000A1095L7 и фиксам RU000A104JQ3 . Поэтому анализ направлен на кредитную устойчивость SMLT на горизонте 1-2 лет, а не на поиск апсайда в его акциях. По МСФО компания за 9 мес. не отчитывается, но даёт операционные результаты. Будем смотреть на них и на МСФО за 1-е пол. 2024 г. За 1 пол. 2024: • Выручка = 170,8 млрд руб. (+68,5%) • EBITDA = 43,1 млрд руб. (+61,7%) В 1 полугодии Самолёт добивал остатки былого роста на льготной ипотеке. Колоссальная динамика на опаздывающих в последний вагон национального проекта «Зато Своё». • Объем долга = 631 млрд руб. • Денег на счетах = 20,0 млрд руб. • Денег на эскроу-счетах = 364 млрд руб. • Чистые фин. расходы = 36,5 млрд руб. (рост 2,5x) • Чистый долг / скорр. EBITDA = 5,5х. Повышенная долговая нагрузка является типичной для строительного сектора. • Скорр. чистый долг / скорр. EBITDA = 2,2х. А вот если учитывать эскроу-счета в расчёте чистого долга — картина на умеренном уровне. Я не знаю, почему в публичном пространстве много переживаний, что весь долг Самолёта взят под плавающие ставки. Вроде как даже Василий Олейник отмечает это. Да, есть 20 млрд. по выпуску RU000A1095L7 , в остальном всё как у всех девелоперов. Есть проектное финансирование (ПФ) от банков, есть эскроу-счета от покупателей, под залог которых ПФ и даётся. На тот объем ПФ, который покрыт эскроу, применяется льготная ставка (до ~5,8%). Процентная нагрузка также снижена благодаря особенностям уплаты процентов по ПФ — начисляются постоянно, но могут оплачиваться по завершению ключевых этапов стройки или даже после сдачи проекта. Поэтому в отличие от эмитентов из других секторов, начисленные проценты — не есть проценты к оплате. При этом, по итогам 3 кв. 2024 г.: • Новые продажи = 233,9 тыс. кв. м (-45%). Ожидаемо. Но держатся лучше рынка. По данным Росреестра, продажи в метрах в 3 кв. 2024 г. снизились более, чем на 50% год к году • Новые продажи в деньгах = 50,2 млрд руб. (-37%). Рост среднего чека кв. метра за год чуть компенсировал падение. • Доля ипотек в продажах = 74% (88% год назад) • Денег на счетах = 25 млрд руб. • Денег на эскроу-счетах = 407 млрд руб. Мне очень нравится динамика кв. к кв. здесь. Позже все эти эскроу-счета будут раскрываться и транслироваться в денежный поток для Самолёта. Согласно "Дом.рф", Самолёт сейчас строит 292 дома на 4,9 млн кв. м. При этом, срок сдачи 191 из них — в ближайший год. У меня всё складывается за то, чтобы ещё чуть набрать позицию в RU000A104JQ3 с YTM 60% и офертой в фев'25. Я не думаю, что не соберут 20 млрд на погашение. К тому же, на оферту как обычно принесут до 80% выпуска. Также у Самолета есть ещё два выпуска с офертой в мае'25, но в них 0 ликвидности. Там совокупно всего на 2 млрд, выпускались бумаги ещё в 2016-2018 г. Даже в нынешнем состоянии Самолёт погасит их не вставая со стула. Дальше будем смотреть на жёсткость ДКП. Думаю, что если и польётся кровь застройщиков, то начнётся это явно не с топ-1 игрока. Менее устойчивых, даже публичных примеров, у нас достаточно: RU000A106631 RU000A106DV1 RU000A107UU5 RU000A105X64 RU000A108AS9 RU000A105DS9 #прояви_себя_в_пульсе #облигации #пульс_оцени #хочу_в_дайджест

Вчера Банк России выпустил резюме обсуждения ключевой ставки на прошедшем заседании. Прочитал его за вас и сделал саммари важных пунктов: 1. Базовая инфляция (очищенная от волатильных и сезонных компонентов) за сентябрь составила 9,1% против 7,7% в августе. Даже косвенно упомянули разлетевшуюся по всем СМИ проблему с ростом цен на сливочное масло, сказав, что такие разовые выстрелы могут приобретать устойчивый характер. 2. Потребительская активность замедлилась в июле-августе, но в сентябре вновь выросла. Высокий уровень внутреннего спроса поддерживается ростом доходов населения и предприятий, а также значительными бюджетными стимулами. Также на это повлияли разовые проинфляционные факторы, вроде увеличения утильсбора с 1-го октября, что повлекло резкую скупку автомобилей в сентябре. 3. Рост номинальных ЗП за июль-август также ускорялся. 4. Уровень безработицы в августе оставался на историческом минимуме 2,5%. Здесь чуть покритиковали данные рекрутинговых платформ, которые незадолго до заседания показывали снижение объема вакансий. Ну и наконец самое ключевое: Темпы роста кредитования остаются высокими, в основном за счет корпоративного сегмента, где % ставки слабо зависят от КС. В ЦБ отмечают, что текущие условия недостаточно жесткие для устойчивого снижения инфляции, и необходимо ужесточение политики для её возвращения к целевому уровню. Некоторые участники заседания предлагали повысить КС сразу до 22%, но побоялись волатильности на рынках (?). Поддержка текущей ставки возможна только при значительном замедлении инфляции, что пока маловероятно. Итак, что с этим всем делать? Мои выводы: 1. Ничего особенного нового не прозвучало. Разве что ЦБ ещё больше убедил нас в своей непоколебимости 2. Опасаются, что даже если темпы инфляции замедлятся и ставку оставят неизменной — это могут воспринять слишком позитивно. Думаю, это намёк на то, что даже если реализация проинфляционных факторов замедлится, то оставлять КС без изменений будет опасно и для начала вполне могут рассмотреть меньший шаг повышения - например, на 1 п.п. 3. На корпоративном кредитовании всё ещё недостаточно отразились жёсткие денежно-кредитные условия. Что ж, кто там первые претенденты на вынос у нас? Всем известным именам будет ой как непросто: AFKS SMLT MTSS MTLR SGZH MVID OKEY RUAL 4. Похоже, жёсткость Банка России - это вопрос принципа, оно и понятно. У регулятора не должно быть компромиссов. Всё важнее становится анализ кредитного риска у эмитентов. Планирую пройтись по отчетностям вообще всех эмитентов, облигации которых я держу. Раньше для грейда «А» и выше я этим пренебрегал. Но, во-первых, давно не было каких-то активных рейтинговых действий — вряд ли эмитенты сейчас спешат обращаться к РА и обновлять свои рейтинги, которые вполне себе могли ухудшиться. А во-вторых, как рассказывал, я работаю в крупном российском холдинге и совсем недавно мы сами получили кредитный рейтинг. Теперь у меня стало ещё больше вопросов к рейтинговым агентствам! 😂 Подписывайтесь, если интересно будет разобраться в отчетностях вместе! И, как всегда, спасибо, что дочитали! 🫡 #прояви_себя_в_пульсе #хочу_в_дайджест #обзор