Об эмитенте

Группа компаний «Асфальтобетонный завод № 1» (ГК АБЗ-1) — крупнейший производитель асфальтобетонных смесей в Северо-Западном регионе России. Входит в группу ПСФ «Балтийский проект», структуры которой занимаются полным циклом дорожно-строительных работ. Годовой объемы выпуска ГК АБЗ-1 составляет около 1,5 млн тонн асфальтобетона. 

По данным самой компании, она занимает около 23% на рынке горячих асфальтобетонных смесей в Санкт-Петербурге и Ленинградской области, при этом входит в топ-5 федеральных отраслевых игроков.

Кредитные рейтинги эмитента находятся на умеренном уровне: BBB (RU) от АКРА и ruBBB+ от Эксперт РА. Это связано со средним уровнем покрытия процентных расходов и средним показателем долговой нагрузки.

О рынке

В целом дорожно-строительная отрасль характеризуется отсутствием выраженной процикличности из-за высоких расходов федерального и региональных бюджетов в транспортную инфраструктуру. В то же время это делает ее полностью зависимой от политики государства в сфере дорожного строительства.

Инвестиции в транспортную инфраструктуру можно отнести к одной из самых стабильных статей расходов бюджета РФ. За счет этого ежегодный ввод автомобильных дорог с твердым покрытием в России составляет 2—2,5 тыс. км, в том числе 200—300 км дорог высших технических категорий.

Какие факторы оказывают поддержку кредитному качеству эмитента

• Господдержка отрасли

Ранее в обзоре эмитента ВИС Финанс мы указывали, что правительство РФ в 2022 году утвердило план расходов на дорожное строительство на пять лет (до 2027 года включительно) в размере 5 трлн рублей. Это мощный долгосрочный стимул, однако уже в конце 2023-го долгосрочный план был расширен. Теперь за 2024–2028 годы на модернизацию и поддержание дорожно-транспортной инфраструктуры выделят 5,6 трлн рублей.

Государственный план бюджетных трат на обеспечение дорожной деятельности позволит компании формировать стабильную базу заказов.

Действуют и другие стимулы отрасли от государства. Так, в рамках Постановления правительства № 1148 (вступило в силу в июле 2022-го) компании, которые осуществляют содержание и ремонт автомобильных дорог, получили компенсацию за допрасходы, связанные с существенным удорожанием строительных материалов. Это привело к улучшению маржинальности героя нашего обзора к концу 2022-го и задало тренд дальнейшего восстановления рентабельности. При этом пока маржа все еще ниже докризисных уровней.

• Фокус на сегменте со стабильными доходами

Основную выручку ГК АБЗ-1 получает от услуг дорожного строительства, а не от производства и реализации асфальтобетонных смесей. Благодаря этому у компании стабильные поступления доходов от государства, учитывая инфраструктурные инвестиции и необходимость развития и реконструкции дорожных сетей региона присутствия в долгосрочной перспективе.

В целом выручка компании показывает неплохие темпы роста — в среднем на 32% в год за последние три года. При этом отметим, что в динамике доходов компании отчетливо прослеживается сезонность, которая объясняется различием планов дорожного строительства для разных времен года.

• Невысокий уровень долговой нагрузки

Несмотря на рост за последний год, долговая нагрузка остается все еще на комфортном уровне. Этому способствовал как рост EBITDA, так и сохранение мощного запаса балансовой ликвидности, превышающий 5 млрд рублей.

Добавим, что график погашения долговых обязательств у компании выглядит довольно комфортно. Причем размер краткосрочного долга меньше запасов ликвидности, о которых мы говорили выше.

• Нет санкционных рисков

ГК АБЗ-1 не является участником внешнеэкономических отношений, поэтому рисков попасть под ограничение зарубежных стран нет. 

Какие есть риски

• Нет диверсификации по регионам присутствия

Почти вся деятельность компании сейчас сосредоточена в Ленинградской области, и единственным источником финансирования дорожного строительства там является бюджет Санкт-Петербурга. Чтобы снизить зависимость от него, компания намерена выходить на новые региональные рынки. Но пока географическая диверсификация отсутствует.

• Риск сокращения бюджетных трат на фоне крупного дефицита госбюджета

По итогам первых четырех месяцев 2024-го дефицит бюджета РФ составил почти 4 трлн рублей — более чем вдвое выше запланированного дефицита на весь год. Это может привести к урезанию бюджетных расходов и ударить по основному источнику доходов компании.

• Крайне нестабильный свободный денежный поток (FCF)

Как и выручка, FCF компании имеет выраженную сезонность. По итогам прошлого года он сильно ушел в отрицательную зону на фоне роста оборотного капитала. В будущем же рост оборотного капитала может привести в итоге и к восстановлению FCF.

• Неблагоприятное влияние высоких процентных ставок

Даже с учётом роста операционной прибыли в прошлом году чистая прибыль снизилась на 29% г/г в связи с увеличением процентных расходов. В случае, если ставки сохранятся на высоком уровне в течение длительного периода (это не наш базовый прогноз), давление процентных расходов на прибыльность компании продолжится. Отметим, что исторически компания поддерживает коэффициент покрытия процентных расходов на неплохом уровне, чего мы ждем от нее и в ближайшем году.

Финансовые показатели

Стоит ли покупать облигации эмитента

Среди облигаций компании мы хотим обратить внимание на самый длинный пятый выпуск (RU000A1070X5). 

• Высокие доходность и кредитный спред

На данный момент бумаги предлагают доходность на уровне 20,3% годовых с умеренной дюрацией 1,5 года и ежемесячными выплатами. При этом наличие амортизации позволит производить своевременную ротацию капитала в актуальные рыночные выпуски в случае сохранения жесткой денежно-кредитной политики в течение длительного периода. Что касается разницы между доходностью выпуска и доходностью ОФЗ на аналогичном временном горизонте (g-spread), то она находится вблизи исторических максимумов и составляет порядка 470 б. п. Для сравнения: среднее значение кредитного спреда до начала мая — около 300 б. п.

• Хорошая ликвидность

За последние три месяца среднедневные объемы торгов выпуском превышают 9 млн рублей. Это выше, чем у других представителей третьего эшелона корпоративного долга.

• Подойдет инвесторам, толерантным к риску

Отрасль и бизнес эмитента получает господдержку в виде обширных бюджетных инвестиций и субсидий в период макроэкономических шоков. С одной стороны, это хорошо. Но с другой — зависимость от госрасходов и неопределенность относительно будущего национальной экономики повышают риски инвестиций в долговые инструменты эмитента. Поэтому облигации ГК АБЗ-1 подойдут исключительно инвесторам, толерантным к риску.