SU29014RMFS6 SU26243RMFS4 SU26248RMFS3 SU26234RMFS3 LQDT #торговыеидеи По ставке последний раз писал, что жду, что 23% будет последним повышением и пиком ставки в этом цикле ужесточения ДКП. В целом моем мнение о том, что это должно быть последнее увеличение ставки не изменилось. Так как я все чаще слышу и вижу новости о сокращениях штата, урезании инвест программ и т.д. Банки продолжают держать свои кредитные спреды к ставке ЦБ высоко и выдают новые кредиты только по заоблачным ставкам. Экономят капитал свой, не хотят проблем с ликвидностью, нарушения кэфов и отбора лицензии Но ко всему этому теперь добавилось ощущение что финальное поднятие должно быть серьезнее. Т.к 2 п.п при ставках 20%+ уже особо смысла не несет. Поэтому теперь ожидаю, что ставку поднимут сразу до 24-25% на заседании ЦБ 20ого декабря, учитывая что проинфляционные факторы с момента моего последнего поста про это усилились. Если так и будет, то ожидаю снижения рынка в район 2400 пунктов. На мой взгляд это будет последним аккордом. А вот если ставку поднимут только до 23%, то тогда рынок скорее покажет нейтральную динамику, но для меня тогда появляется вероятность, что ужесточение ДКП еще не закончено и стоит ждать доп. подвоха еще и в феврале. В любом случае конец ужесточения на мой взгляд близко. А когда все участники рынка поймут, что это пик ставки, то на рынок должен начаться приток средств. *Данный пост транслирует мое личное мнение, исходя из профессионального опыта. Не является инвестиционной рекомендацией и трансляцией официальной позиции моего работодателя

HEAD Еще один пост про Хэдхантер. 26 ноября кипрский холдинг HeadHunter Group Plc зарегистрировался в России в качестве «Хэдхантер Груп Пиэлси». Данное юридическое лицо по сути является центром прибыли. МКПАО Хэдхантер владеет Хэдхантер Груп Пиэлси на 86%, а оставшиеся 14% принадлежат неизвестным акционерам. Неофициально 2/3 примерно составляют недружественные нерезиденты, а 1/3 - дружественные нерезиденты и резиденты, которые по техническим причинам не смогли участвовать в обмене ГДР HeadHunter Group Plc на акции МКПАО Хэдхантер. Я предполагаю, что к 2П25 доля неизвестных акционеров станет близкой к 0%. Каким образом это случится пока понимания четкого ни у кого на рынке нет. Я вижу возможным следующее развитие событий: 1) Дружественные нерезиденты и резиденты решают свои технические проблемы и их ГДР конвертируются в акции МКПАО с коэффициентом 1 к 1, как это происходило для всех. Из-за этого потенциально может создаться краткосрочное давление на котировку из-за фиксации прибыли. Если технические проблемы не будут решены, мы считаем, что может быть предложен выкуп. 2) Недружественным нерезидентам могут предложить выкуп либо их ГДР принудительно конвертируют в акции МКПАО и их акции «осядут» на счетах типа С, как и все получаемые с этих акций дивиденды. Я не считаю, что текущим акционерам есть смысл голосовать за выплату дивидендов, часть из которых будет перечисляться на счета С недружественным акционерам. На мой взгляд более вероятным является выкуп. _______________________ С инвестиционной точки зрения новость будет являться скорее НЕЙТРАЛЬНОЙ для акций Хэдхантер. Объясню почему: - Допустим надо будет выкупить все 14%, а цена выкупа будет составлять ~50% от текущей (~4 300 руб.) = 2 150 руб. - 14% это 7 млн акций. С учетом цены выкупа, надо будет потратить ~15 млрд руб. - 15 млрд руб. это ~7% капитализации. - Дивидендная доходность по нашей официальной модели за 2025 год на данный момент составляет 14%. - После использования денежных средств на цели выкупа она снизится на ~7% Однако здесь следует учитывать тот факт, что фундаментальная справедливая акционерная стоимость компании увеличится на 14%, так как исчезнет доля NCI и все потоки станут принадлежать акционерам. Таким образом, Хэдхантер получит 14% стоимости, потратив денежных средств на 7% от капитализации – это позитивно. При этом Хэдхантер даст акционерам на 7% меньше дивидендной доходности за этот год – это в моменте будет негативно.

SOFL #отчетность #SOFL Прошу прощения за задержку. Обещал все разборы 9М24 компаний сделать 2 недели назад. Но плотный рабочий график меня подкосил. Последний разбор в этом сезоне отчетностей (слава богу) я напишу про Софтлайн. Я давно не обновлял модель по компании, примерно с начала лета, когда меня, как и многих постигло разочарование в инвестиционном кейсе компании из-за решения о проведении допэмиссии с размытием текущих акционеров на 23% взамен на перспективы роста бизнеса. Поэтому сравнение с моими годовыми прогнозами, наверное, нерелевантно и показывать не буду. Покажу потом лучше, когда модель обновлю. По отчетности если кратко: Видно замедление темпов роста г/г с каждым кварталом в 2024 году. При этом основной изначальный бизнес компании ведет себя довольно стабильно. Замедляется именно сегмент “собственных решений” компании. Сам сегмент по своей сути представляет “сборную-солянку” бизнесов, которые Софтлайн успел приобрести за последние 5 лет. Я честно, как и большинство других аналитиков, уже запутался в приобретениях компании и не пытаюсь в них разбираться если быть честным. Поэтому сказать из-за чего конкретно там идет замедление я не в силах. Но в целом я уверен, что влияют те же самые макротренды, что и для всех других ITшек РФ: - жесткая ДКП - экономия бюджетов заказчиками, дефицит квалифицированных IT-кадров - увеличение частоты просьб владельцев КИИ о переносе сроков импортозамещения Проблема сегмента “собственных решений” также заключается в том, что мы не имеем возможности отследить как перфомит данный сегмент на LFL (like-for-like) основе. Компания не раскрывает ни финансы новых приобретенных компаний, ни комментирует темпы роста старых приобретенных компаний. Кстати сегодня еще выложу разбор всех последних M&A компании за 2024 год. _____________________________________________ Помимо замедления темпов роста хочется так же отметить ухудшение рентабельности по EBITDA при росте рентабельности по Gross Profit (GP). Дело в том, что компания очень сильно (почему-то) наращивает средние зарплаты сотрудников админ и сейлз функций. Возможно, дело в том, что менеджмент платит себе повышенные бонусы за успешные по мнению компании M&A сделки и это повышает общую среднюю З/П. Возможно в SG&A несмотря на рамки бух.учета тtперь начали вписывать зарплаты IT-сотрудникам (должны быть в COGS и в Capitalized R&D), возможно что-то еще. Но в любом случае, выделяется тот факт, что кол-во персонала выросло на 27% г/г в 1П24 а SG&A косты на персонал выросли на 138% г/г в 1П24, значит средняя з/п выросла на ~65% г/г, при среднем для отрасли росте 20-25% в 2024 г. _____________________________________ Выросла долговая нагрузка - теперь составляет 3.5х ND/LTM EBITDA. Рост в основном из-за M&A. Непонятно сколько из 76 млн дополнительно выпущенных в октябре акций было передано акционерам таргет-компаний в рамках M&A - компания не комментирует. Так что возможно с учетом существенного роста чистого долга (с 8 млрд в коцне 2023 г. до 25.5 млрд руб к концу 3К24) все сделки до текущего момента были оплачены денежными средствами. Тогда становится неясно зачем надо было размывать акционеров на 23%. С учетом жесткой ДКП и необходимостью рефинансрования бОльшей части (около 70%) долга по высоким ставкам в 2025 г. считаю, что долговая нагрузка будет оказывать существенное давление на прибыль, FCF и возможность компании осуществлять новые M&A и демонстрировать высокие неорганические темпы роста. ____________________________ Котировки компании довольно сильно упали и на данный момент находятся на справедливых, по моему мнению, уровнях. В секторе разработчиков ПО рекомендовал бы обратить внимание на Аренадату и Астру. *Данный пост транслирует мое личное мнение, исходя из профессионального опыта. Не является инвестиционной рекомендацией и трансляцией официальной позиции моего работодателя