$SGZH {$SZZ4} $SZH5 $SZM5 Сегежа часть 2: реструктуризация. Всем привет! Продолжаю цикл аналитических заметок по Сегеже. Какие есть вводные (по последним публичным заявлениям менеджмента АФК): •схема реструктуризации сложная, вовлечены в том числе кредиторы •менеджмент Сегежи в ближайшее время представит программу реструктуризации (ранее планировали анонсировать параметры в середине осени) •АФК планирует сохранить контроль над активом (т.е. размыть свою долю c 62% до не более 51%) •Объем средств для инвестирования со стороны АФК сильно ограничен Если все эти вводные верны, то вероятным сценарием выглядит достижение договоренности АФК с крупнейшими кредиторами о реструктуризации долговых обязательств, в которой АФК вносит живые деньги (и Сегежа на эту сумму погашает долг), а часть долга кредиторов конвертируется в акции Сегежи (либо АФК находит со-инвестора, что менее вероятно). Напомню, что сейчас: •чистый долг составляет >140 млрд руб. •Сегежа генерирует не более 10-15 млрд руб. операц. прибыли (что не позволяет даже покрывать проценты по долгу) •АФК принадлежит 62% акций, free-float ок 33% •цена 1 акции - 1.7 руб. (капитализация ок 27 млрд руб.) В этой относительно упрощенной схеме есть две значимые переменные - цена допэмиссии (конвертации) и объем размещения в деньгах. Доли вклада каждой из сторон (АФК и кредиторов) математически для всех сценариев должны быть примерно 50% (кэш ин системы) / 50% (конвертация долга в акции) - только в этой пропорции у АФК сохранится контроль. Цена доп. эмиссии: для АФК выгоднее установить цену выше (не супер критично, т.к. основная доля при низкой цене «отъедается» у менеджмента и миноритариев), для кредиторов - ниже (критично - разница в доле может достигать 10% и более, что будет сильно влиять на доходность при выходе). Все зависит от переговорной позиции сторон, но из соответствующей таблицы к посту видно, кто оплачивает банкет. Объем допэмиссии в деньгах: здесь чем ближе к мультипликатору 2-3x ЧД/OIBDA, тем быстрее можно вывести актив на доходогенерящую и капитализируемую траекторию. Но денег у АФК не так много, кредитор также не заинтересован «морозить» большой объем долга в неуправляемую историю (кредитор будет иметь блок пакет и права вето по ряду вопросов, операционное управление сохранится за $AFKS). Ниже подборка табличек с разными вариантами, где зеленым отмечены более предпочтительные опции для кредитора, оранжевым - для АФК. Расчеты теоретические (для демонстрации вариативности такого простого кейса), что будет по факту - узнаем в ближайшие недели:) Учитывая волатильность бумажки, не входите в позицию (неважно, лонг или шорт) с плечами, не входите на все депо. Берегите психику)) Буду признателен за комментарии. Далее планирую проанализировать кредиторов. Stay tuned;)