🏦 ВТБ – когда акции начнут расти? ВТБ можно смело назвать многолетним аутсайдером: только за последние 6 мес. котировки компании рухнули более чем на ⅓. Есть ли хоть какие-то драйверы для роста бумаг банка, учитывая текущую ДКП? 💰 Ключевые цифры по МСФО за 10 мес. 2024 г. 📍 Чистые процентные доходы – 451,3 млрд. руб. (-28,9% г/г) 📍 Чистые комиссионные доходы – 215,6 млрд. руб. (+20,6% г/г) 📍 Чистая прибыль – 404,7 млрд. руб. (+0,4% г/г) 📍 Чистая процентная маржа – 1,9% (-1,2 п.п. г/г) 📍 Стоимость риска – 0,6% (-0,5 п.п. г/г) 📍 ROE – 20,5% (-5,1 п.п. г/г) 💸 Будет ли достигнут рекордный фин. план менеджмента? Несмотря на низкий рост ЧП за 10 мес. г/г, за октябрь банк заработал 29,7 млрд. руб. (+10,4% г/г). Поддерживающим фактором для прибыльности служит относительно невысокий CIR в результате восстановления резервов по ряду корп. кредитов., а также хорошая динамика комиссионных и прочих операционных доходов, которые в октябре выросли до 29 млрд. руб. (+41,5% г/г) и 20,8 млрд. руб. (+511,8% г/г) соответственно. Первый зампред Пьянов отмечает, что текущая ЧП соответствует рентабельности капитала 20,5% и способствует достижению рекордной прибыли за 2024 г. в соответствии с прогнозом. Напомним, что в июле руководство пересмотрело цель с 435 млрд. руб. до 550 млрд. руб. За 2 месяца достичь цели можно только за счет разовых доходов, которые не повторятся в 2025 году. 📉 Почему бумаги не растут? 1. Акционеры много лет не видят никаких дивидендов. Кроме того, всех в очередной раз обломали – в марте Костин подтверждает планы вернуться к выплате дивов, а в июле Пьянов говорит о «дивидендном сюрпризе». Но из-за высокой ставки ЦБ и антициклической надбавки вероятность выплаты стремится к нулю. Акционерам придется ждать дивидендов до 2026 года. 2. Заметно снижаются ЧПД из-за рекордной ставки. В октябре они сократились на 54,6% г/г до 29,1 млрд. руб. С ноября началось снижение корпоративного кредитования, которое продолжит падать и в первые месяцы 2024 года. 3. Давление на маржу продолжает расти, за октябрь NIM всего 1,1% (-1,8 п.п. г/г). А высокий ключ и требования регулятора по ликвидности вынуждают биться за привлечение депозитов и наращивать расходную часть. Как итог, процентные расходы за 9 мес. выросли в 2,3 раза до 2,4 трлн. руб. 📊 Выводы Котировки на историческом дне, для сравнения, так низко цены не были даже в кризис 2008, Крымские события 2014, в период ковида, даже во время объявления СВО. Хоть VTBR и торгуется всего за 0,3 капитала, причин рекордного падения цен несколько. Во-первых, крайне негативен эффект рекордной ставки, которую аналитики банка ожидают на уровне 23% до конца 2025 – в таком случае весь год будет под давлением и никаких новых рекордов по ЧП не будет. Во-вторых, инвесторы не понимают, зачем покупать менее эффективный ВТБ, который ещё и не платит дивиденды, когда есть более интересные игроки фин. сектора в лице Сбера и Тинькофф. Менеджмент уже озвучил прогноз на 2025 год по ЧП – 400 млрд. Это ниже, чем в 2023 году (432), что также является негативом. Однако не все так ужасно. У банка супер низкая оценка, по P/B в 3 раза ниже ближайших конкурентов (СБЕР и Банк СПБ), по P/E – в 2 раза. И при нормализации ситуации со ставкой ВТБ имеет все шансы на взлет. Банк неэффективный и уязвимый к кризисам. Но стратегия – покупка на дне под улучшение в экономике – рабочая. Потенциально здесь можем увидеть X2, особенно в случае окончания СВО.

Норникель без дивидендов – как это отразится на котировках? Потанин дал интервью РБК где заявил, что компания не будет выплачивать дивиденды за счет заемных средств. На 2024 год Норникель прогнозирует отрицательный свободный денежный поток (FCF) – соответственно дивидендов по итогам текущего года не будет. Однако в 2025-м инвестиционная программа будет сокращена, что откроет возможность возобновить выплаты акционерам. После повышения ставки ЦБ в октябре, мы отменили прогноз на дивиденды GMKN, поэтому новость не стала неожиданностью. Но некоторые брокеры выводили Норникель в топ дивидендных акций, да и массовый физик не очень пристально следит за ситуацией в компании, так что падения котировок сегодня не избежать. Определенно увидим распродажу – не масштаба Транснефти, но к 90-95 рублям котировки откатятся. РУСАЛ Это безусловно, станет ударом для Русала RUAL, который много лет получал дивиденды от GMKN и часто они выручали компанию. Учитывая существенный долг Русала, это усугубит ситуацию в компании. Так что и тут можно ожидать отката котировок, хоть и менее сильного нежели в Норникеле. Итоги Ожидаемое и логичное решение. Но поскольку рынок в некоторой степени «инфантилен» - вероятна коррекция. Да еще и неделя сложная перед заседанием ЦБ, где есть риски повышения до 24% вместо 23%. GMKN занимает 4% в индексе, что окажет давление и на него.

Ставка не сработала Ближе к концу года инфляция ускорилась, и, кажется, у всех появилось ощущение, что эффект от ставки ЦБ очень ограниченный. Она бьет по рыночной части экономики. Но малоэффективна в борьбе с нерыночной частью (ВПК и льготные отрасли) и дефицитом на рынке труда. Более детально это описал ЦМАКП, о свежем исследовании которого и пойдет речь. ЦМАКП анализировал инфляцию в ноябре и выявил, что рост цен сосредоточен в продовольственном секторе, особенно на огурцах и помидорах. Это связано с олигополией в сельском хозяйстве. Считают, что высокие ставки приводят к переносу части расходов на потребителей и росту цен. Согласно анализу ЦМАКП, причины роста цен – ослабление рубля, высокие кредиты, плохие погодные условия и повышение тарифов на электроэнергию и топливо. Простое повышение ставки ЦБ не решает проблему, так как бьет совершенно не по тем отраслям, которые являются источником инфляции. Факторы, которые не позволяют простому повышению ключевой ставки решить проблему высокой инфляции: 🔴 Олигополия – неэффективность роста ставки на рынках с низкой конкуренцией. Это, скорее, проблема на уровне большей части экономики, нежели одного сельхоз. сектора. 🔴 Кредитная нагрузка – рост ставок усиливает инфляционное давление в кредитозависимых секторах. 🔴 Структурные проблемы – инфляция вызвана не только спросом, но и проблемами в производстве, а также дефицитом на рынке труда. 🔴 Про ВПК и льготное кредитование уже было сказано много раз ранее Чтобы эффективно бороться с инфляцией, мало просто повышать ключевую ставку. Более того – бесконечный рост ставки в некоторых случаях может дать обратный эффект. Что мы отчасти и наблюдаем. Вместе с ужесточением ДКП как минимум необходимо координировать бюджетную и налоговую политику, а также в обязательном порядке поддерживать стабильность национальной валюты. А также большое количество точечных мер (чем в последнее время и занялся ЦБ). Кстати, в этом плане очень показателен последний опыт Аргентины. Только благодаря ультра-жесткой экономии бюджета в совокупности с высокими ставками в экономике и относительной стабилизацией валютного рынка удалось добиться радикального снижения инфляции. Итоги Основной вопрос – когда и ЦБ признает тот факт, что повышение ставки дает очень опосредованное влияние на инфляцию, зато бьет по экономике. Есть теории, что цель ЦБ – повышение безработицы и нормализация рынка труда за счет банкротства неэффективных компаний. При других сценариях: повышение ставки до 23-24% в декабре – это пик. Дальше нужно дать ей время и заняться точечными решениями в борьбе с инфляцией. P.S. По большей части это точка зрения ЦМАКП, гос. структуры, с нашими комментариями. Все больше экономистов склоняются к аналогичной точке зрения.