🏦 ВТБ – когда акции начнут расти? ВТБ можно смело назвать многолетним аутсайдером: только за последние 6 мес. котировки компании рухнули более чем на ⅓. Есть ли хоть какие-то драйверы для роста бумаг банка, учитывая текущую ДКП? 💰 Ключевые цифры по МСФО за 10 мес. 2024 г. 📍 Чистые процентные доходы – 451,3 млрд. руб. (-28,9% г/г) 📍 Чистые комиссионные доходы – 215,6 млрд. руб. (+20,6% г/г) 📍 Чистая прибыль – 404,7 млрд. руб. (+0,4% г/г) 📍 Чистая процентная маржа – 1,9% (-1,2 п.п. г/г) 📍 Стоимость риска – 0,6% (-0,5 п.п. г/г) 📍 ROE – 20,5% (-5,1 п.п. г/г) 💸 Будет ли достигнут рекордный фин. план менеджмента? Несмотря на низкий рост ЧП за 10 мес. г/г, за октябрь банк заработал 29,7 млрд. руб. (+10,4% г/г). Поддерживающим фактором для прибыльности служит относительно невысокий CIR в результате восстановления резервов по ряду корп. кредитов., а также хорошая динамика комиссионных и прочих операционных доходов, которые в октябре выросли до 29 млрд. руб. (+41,5% г/г) и 20,8 млрд. руб. (+511,8% г/г) соответственно. Первый зампред Пьянов отмечает, что текущая ЧП соответствует рентабельности капитала 20,5% и способствует достижению рекордной прибыли за 2024 г. в соответствии с прогнозом. Напомним, что в июле руководство пересмотрело цель с 435 млрд. руб. до 550 млрд. руб. За 2 месяца достичь цели можно только за счет разовых доходов, которые не повторятся в 2025 году. 📉 Почему бумаги не растут? 1. Акционеры много лет не видят никаких дивидендов. Кроме того, всех в очередной раз обломали – в марте Костин подтверждает планы вернуться к выплате дивов, а в июле Пьянов говорит о «дивидендном сюрпризе». Но из-за высокой ставки ЦБ и антициклической надбавки вероятность выплаты стремится к нулю. Акционерам придется ждать дивидендов до 2026 года. 2. Заметно снижаются ЧПД из-за рекордной ставки. В октябре они сократились на 54,6% г/г до 29,1 млрд. руб. С ноября началось снижение корпоративного кредитования, которое продолжит падать и в первые месяцы 2024 года. 3. Давление на маржу продолжает расти, за октябрь NIM всего 1,1% (-1,8 п.п. г/г). А высокий ключ и требования регулятора по ликвидности вынуждают биться за привлечение депозитов и наращивать расходную часть. Как итог, процентные расходы за 9 мес. выросли в 2,3 раза до 2,4 трлн. руб. 📊 Выводы Котировки на историческом дне, для сравнения, так низко цены не были даже в кризис 2008, Крымские события 2014, в период ковида, даже во время объявления СВО. Хоть VTBR и торгуется всего за 0,3 капитала, причин рекордного падения цен несколько. Во-первых, крайне негативен эффект рекордной ставки, которую аналитики банка ожидают на уровне 23% до конца 2025 – в таком случае весь год будет под давлением и никаких новых рекордов по ЧП не будет. Во-вторых, инвесторы не понимают, зачем покупать менее эффективный ВТБ, который ещё и не платит дивиденды, когда есть более интересные игроки фин. сектора в лице Сбера и Тинькофф. Менеджмент уже озвучил прогноз на 2025 год по ЧП – 400 млрд. Это ниже, чем в 2023 году (432), что также является негативом. Однако не все так ужасно. У банка супер низкая оценка, по P/B в 3 раза ниже ближайших конкурентов (СБЕР и Банк СПБ), по P/E – в 2 раза. И при нормализации ситуации со ставкой ВТБ имеет все шансы на взлет. Банк неэффективный и уязвимый к кризисам. Но стратегия – покупка на дне под улучшение в экономике – рабочая. Потенциально здесь можем увидеть X2, особенно в случае окончания СВО.

Ставка не сработала Ближе к концу года инфляция ускорилась, и, кажется, у всех появилось ощущение, что эффект от ставки ЦБ очень ограниченный. Она бьет по рыночной части экономики. Но малоэффективна в борьбе с нерыночной частью (ВПК и льготные отрасли) и дефицитом на рынке труда. Более детально это описал ЦМАКП, о свежем исследовании которого и пойдет речь. ЦМАКП анализировал инфляцию в ноябре и выявил, что рост цен сосредоточен в продовольственном секторе, особенно на огурцах и помидорах. Это связано с олигополией в сельском хозяйстве. Считают, что высокие ставки приводят к переносу части расходов на потребителей и росту цен. Согласно анализу ЦМАКП, причины роста цен – ослабление рубля, высокие кредиты, плохие погодные условия и повышение тарифов на электроэнергию и топливо. Простое повышение ставки ЦБ не решает проблему, так как бьет совершенно не по тем отраслям, которые являются источником инфляции. Факторы, которые не позволяют простому повышению ключевой ставки решить проблему высокой инфляции: 🔴 Олигополия – неэффективность роста ставки на рынках с низкой конкуренцией. Это, скорее, проблема на уровне большей части экономики, нежели одного сельхоз. сектора. 🔴 Кредитная нагрузка – рост ставок усиливает инфляционное давление в кредитозависимых секторах. 🔴 Структурные проблемы – инфляция вызвана не только спросом, но и проблемами в производстве, а также дефицитом на рынке труда. 🔴 Про ВПК и льготное кредитование уже было сказано много раз ранее Чтобы эффективно бороться с инфляцией, мало просто повышать ключевую ставку. Более того – бесконечный рост ставки в некоторых случаях может дать обратный эффект. Что мы отчасти и наблюдаем. Вместе с ужесточением ДКП как минимум необходимо координировать бюджетную и налоговую политику, а также в обязательном порядке поддерживать стабильность национальной валюты. А также большое количество точечных мер (чем в последнее время и занялся ЦБ). Кстати, в этом плане очень показателен последний опыт Аргентины. Только благодаря ультра-жесткой экономии бюджета в совокупности с высокими ставками в экономике и относительной стабилизацией валютного рынка удалось добиться радикального снижения инфляции. Итоги Основной вопрос – когда и ЦБ признает тот факт, что повышение ставки дает очень опосредованное влияние на инфляцию, зато бьет по экономике. Есть теории, что цель ЦБ – повышение безработицы и нормализация рынка труда за счет банкротства неэффективных компаний. При других сценариях: повышение ставки до 23-24% в декабре – это пик. Дальше нужно дать ей время и заняться точечными решениями в борьбе с инфляцией. P.S. По большей части это точка зрения ЦМАКП, гос. структуры, с нашими комментариями. Все больше экономистов склоняются к аналогичной точке зрения.

🛢️ Евротранс – худшая акция на рынке? С январских максимумов котировки просели на 75%. При этом эмитент радует акционеров крайне щедрыми дивидендами. Почему несмотря на оптимистичные прогнозы менеджмента и дивы, котировки продолжают падать? 💰 Ключевые цифры из отчёта за 9 мес. 2024 г. 📍 Выручка – 106,5 млрд. руб. (+55,6% г/г) 📍 Себестоимость продаж – 91,9 млрд. руб. (+58,9% г/г) 📍 Прибыль от продаж – 8,8 млрд. руб. (+46,6% г/г) 📍 Проценты к уплате – 5 млрд. руб. (+83,5% г/г) 📍 Чистая прибыль – 2,8 млрд. руб. (+13% г/г) 📉 Почему бумаги EUTR падают? 1. Текущая динамика выручки подкреплена эффектом низкой базы 2023 г. Сейчас её рост происходит преимущественно за счёт оптовых продаж топлива, которые наименее маржинальны. Кроме того, открытие новых АЗС замедлилось, а кап. расходы идут на новое направление электрозарядок. В итоге на операционном уровне рентабельность Евротранса невысокая и колеблется в районе 7-9%. 2. Сохраняется проблема в затратности стратегии Евротранса при одновременной дивидендной щедрости. На это не хватает имеющихся средств, из-за чего компания вынуждена кредитоваться под плавающую ставку при рекордном ключе. Также эмитент использует бонды и ЦФА, по которым в 2027 г. должен вернуть почти 14 млрд. руб. Напомним, что в 2027 году обещают выкупить акции в рамках оферты по цене, более чем в 3 раза превышающей текущую. Откуда деньги возьмут деньги на все это – пока неясно. Параллельно очень большими темпами растут общие и административные расходы. Всё это сильно давит на ЧП и съедает около половины EBITDA. С низкой рентабельностью компании аналитики не уверены, что на все цели Евротранса в будущем хватит FCF. А сейчас FCF и вовсе отрицательный, уже 3 года как. Даже краткосрочные прогнозы эмитента по годовой выручке за 2024 г. в 148 млрд. руб. (+17% г/г) и чистой прибыли в 8 млрд. руб. (+17% г/г) кажутся слишком амбициозными. Кроме того, CAPEX в ближайшие 2 года сохранится на нынешнем уровне, с планами по росту с 2026 г. 📊 Выводы С учетом текущих и ожидаемых дивидендов за 2024 г. выходит 3,3 млрд. руб., или 28 руб. на акцию, что эквивалентно 25% див. доходности. Учитывая высокую КС и то, что компания набирает новые долги, такая стратегия выглядит несколько абсурдно. Еще один важный индикатор – полный “игнор” со стороны юр. лиц, которые не участвовали в IPO, куда загнали одних физиков. Рынок не верит обещаниям менеджмента, и такие странные ходы как оферта с покупкой в 2027 году по ценам в 3 раза выше текущих вызывает ощущение “кринжа”. Что наглядно отражают котировки. Менеджмент не стесняется и продает по самым низам. На словах оферта/дивиденды/перспективы – на деле продажа акций. Руководство хочет выиграть по всем направлениям: и гигантские дивы заплатить, и байбек провести, и планы рекордные выполнить, и акции продать, и котировки поддержать, и все это при рекордной ставке ЦБ. Но пока все идет к тому, что эта история закончится банкротством до 2027 года.