IPO Группы Аренадата

Группа Аренадата — ведущий российский разработчик программного обеспечения (ПО) на рынке систем управления и инструментов обработки данных. Компания работает во всех ключевых сегментах рынка и занимает лидирующие позиции по количеству коммерческих внедрений. Ее решения покрывают весь цикл работы клиентов с данными, охватывая широкий спектр прикладных задач и бесшовно встраиваясь в инфраструктуру клиента за счет высокой совместимости.

Ежедневно в мире создается около 330 млн терабайт данных, то есть 120 зеттабайт в год. По прогнозам Statista, объем данных, производимых ежегодно, продолжит стремительно расти и к 2025 году увеличится в полтора раза.

Такой стремительный рост связан со следующими факторами:

Непрерывно растущий объем данных нужно обрабатывать, поэтому увеличивается спрос на соответствующее ПО, что стимулирует развитие рынка СУБД и инструментов обработки данных.

ПО для работы с данными включает следующие категории:

По данным Expert Market Research, совокупный мировой рынок ПО для управления данными в 2023 году оценивался в $125 млрд, а сегмент СУБД — в $72 млрд. К 2028 году рынок ПО для управления данными может удвоиться и достигнуть $264 млрд (то есть рынок обещает расти в среднем на 16% в год).

В 2022 году российский рынок СУБД и инструментов обработки данных пережил падение, но в 2023-м смог прибавить 20% год к году и достигнуть 67 млрд рублей. По прогнозам ЦСР, рынок продолжит восстанавливаться и расти в среднем на 23% в год, а к концу десятилетия достигнет уже 234 млрд рублей. Прогнозируемые темпы роста соответствуют наиболее быстрорастущим сегментам рынка отечественного ПО.

До недавнего времени основными бенефициарами российского рынка были иностранные игроки, такие как Oracle, IBM и Microsoft. Однако после событий 2014 года ситуация на рынке стала постепенно меняться:

Таким образом, доля расходов на отечественные решения на российском рынке ПО для работы с данными составила 36% на конец 2021 года. События 2022-го только ускорили переход на отечественное ПО, поэтому цифра выросла уже до 82%. По прогнозам ЦСР, доля западного ПО будет постепенно сокращаться и уже к 2030 году не будет превышать 2% от российского рынка.

На последнем драйвере роста остановимся отдельно. Господдержка локальных разработчиков ПО для управления данными в рамках стратегии импортозамещения реализуется с помощью прямого стимулирования (через субсидии и гранты), а также через систему различных льгот и скидок. Более того, действует национальный проект «Экономика данных», цель которого — создать цифровые платформы во всех ключевых секторах экономики РФ. Инвестиции в проект могут составить 700 млрд рублей. Доля российского ПО к 2030 году должна составить:

Помимо этого, после событий 2022 года власти ужесточили требования к безопасности данных. Введен ряд указов и постановлений в этой области, а также установлены рекомендации по срокам перехода на российское ПО.

Ключевой сегмент российского рынка ПО для управления данными — продукты категории СУБД. Они занимают 54% на рынке и оцениваются в 36 млрд рублей (по информации за 2023 год). Ожидается, что к 2030 году расходы на них увеличатся более чем в три раза (до 123 млрд рублей), при этом сегмент сохранит долю более 50% на рынке.

СУБД — это набор инструментов, которые позволяют эффективно управлять базами данных. Он лежит в основе ключевой инфраструктуры для работы с данными компаний — все остальные продукты только дополняют работу СУБД.

На российском рынке ПО для управления данными работают следующие категории игроков:

Рынок является довольно фрагментированным: доля топ-3 игроков редко превышает 50%, что предоставляет основным игрокам возможности для роста. Ниже представлены ключевые игроки рынка (по данным за 2023 год). Герой нашего обзора, Группа Аренадата, — один из самых заметных игроков на российском рынке ПО для управления данными благодаря высокой доли рынка и самому широкому портфелю продуктов, который охватывает все основные сегменты рынка.

Помимо отечественного рынка, большой потенциал для дальнейшего развития представляют рынки стран ближнего зарубежья и стран MENA (Ближний Восток, Северная Африка, Турция) — там уровень конкуренции весьма умеренный. На конец 2024 года целевой рынок в этих регионах для разработчиков ПО для управления данными прогнозируется на уровне $976 млн, а в среднесрочной перспективе он может увеличиться более чем вдвое (до $2,3 млрд).

Представители российского IT-сегмента, такие как Positive Technologies, IVA Technologies, Whoosh, уже постепенно наращивают международное присутствие. Поэтому отечественные компании, специализирующиеся на СУБД и смежных продуктах, также могут масштабировать свой бизнес на международной арене в среднесрочной перспективе.

На текущий момент существует четыре основные формы размещения инфраструктуры ПО для работы с данными.

На мировом рынке сейчас происходит активный переход на облачные технологии, включая рынок СУБД и другие услуги по управлению данными. Это стимулирует развитие продуктов Cloud Native, предназначенных для работы с данными в облаках. Согласно исследованиям, около 96% американских организаций пользуется услугами облачных провайдеров. В России этот процент намного меньше из-за:

Однако в перспективе ожидается, что спрос на облачные решения в России будет расти, а разработчики ПО для работы с данными будут вынуждены сфокусироваться на развитии собственных продуктов Cloud Native для поддержания конкурентного преимущества и расширения целевой аудитории.

Группа Аренадата — ведущий российский разработчик ПО. В периметр группы входят пять отдельно выделенных продуктовых и сервисных компаний:

Первую компанию группы основали в 2016 году, чтобы создать тиражируемую продуктовую платформу данных с фокусом на аналитику. Через год состоялся вывод на рынок первого продукта группы — Arenadata Hadoop. Впоследствии стало понятно, что не хватает и других инструментов, которые закрывали бы прочие потребности по работе с данными. В результате в 2021 году в периметр группы вошла компания Пикодата, а в 2022-м — оставшиеся три компании.

В основе бизнес-модели — автономные команды по каждому продукту и ряд централизованных департаментов, которые отвечают за систему продаж, маркетинг, техническое обслуживание и корпоративные функции. Отметим также, что взаимоотношения с рядом компаний, входящих в группу, построены на базе совместных предприятий.

Отвечает за хранение и обработку ключевых данных организации, которые регулярно используются в работе. Функционал продукта позволяет осуществлять сложные запросы, обрабатывать большие объемы данных, выполнять сложные аналитические функции, формировать любые виды отчетностей, осуществлять предсказательную аналитику и скоринг.

Применяют для оперативной обработки данных из ежедневных отчетов и аналитики для различных подразделений.

Используют для оперативной обработки данных под специализируемые запросы, не требующие обработки большого объема информации. СУБД направлена на работу со слабо структурированными и неструктурированными данными и нагрузкой разного профиля.

Помогает моментально обрабатывать данные в режиме реального времени, например для обеспечения работы телеком-компаний. Позволяет управлять высоконагруженными критичными системами.

Отвечает за хранение и обработку самых больших массивов информации, например архивов и исторических отчетов. Предназначена для работы со слабо структурированными или неструктурированными данными.

Позволяет решать задачи в области стандартизации и контроля качества данных. Представлена двумя программными продуктами.

Поддерживает средства управления данными, повышает эффективность использования данных и обеспечивает достоверность информации. Направлен на поиск и организацию совместной работы с данными, предоставление данных потребителям по необходимости согласно роли и требованиям.

Обеспечивает транспортировку данных на всех этапах работы с ними.

Универсальный инструмент для простой и быстрой установки, настройки и удобного обновления всех продуктов платформы Группы Аренадата на любой инфраструктуре.

В целом продукты группы покрывают весь жизненный цикл по работе заказчиков с данными. Более того, решения компании позволяют заместить целый комплекс продуктов ушедших зарубежных разработчиков.

На данный момент больше всего доходов группе приносят аналитические СУБД (46% от общей выручки). Следом идет платформа Hadoop (12%) и инструменты для очистки (11%).

Росту популярности продуктов компании способствуют услуги, которые она предлагает своим клиентам.

Вместе компании группы образуют единую технологическую платформу, которая включает десять продуктов, помогающих клиентам наиболее эффективно управлять данными и закрывать все потребности. Возможность собрать все продукты в единую платформу, связать их друг с другом и получить готовое решение является одной из значимых особенностей Группы Аренадата. В рамках такого решения:

Более того, единая платформа способствует существенному росту операционной эффективности как во внутренних, так и во внешних процессах компании:

Продукты Группы Аренадата заточены как под инфраструктуру на базе on-premise, когда мощности находятся на стороне клиентов, так и под облачную инфраструктуру, включая частное и публичное облако. Все это обеспечивает высокий уровень совместимости и бесшовную интеграцию в существующую инфраструктуру заказчика.

Отметим, что интеграция ПО требует крупных инвестиций со стороны клиентов. Общее время внедрения продукта составляет 10—14 месяцев. Это приводит к высокому уровню удержания заказчиков, а также способствует росту кросс-продаж продуктов по мере развития бизнеса и увеличения объемов данных. Все это обеспечивает высокую предсказуемость выручки компании.

Система продаж компании покрывает все этапы взаимодействия группы с заказчиками. Группа Аренадата продает продукты как напрямую, так и через развитую сеть партнеров, интеграторов, дистрибьюторов, облачных провайдеров. На текущий момент у компании насчитывается более 100 партнеров и технологических альянсов.

Большая часть продуктов компании построена на базе открытого исходного кода.

Компания активно участвует в общем развитии открытой технологии. Так, Группа Аренадата является лидером по количеству доработок, внесенных в Greenplum (СУБД с открытым кодом), и входит в топ-5 глобальных контрибьюторов в ClickHouse (аналитическая СУБД с открытым кодом).

Использование открытого исходного кода вызывает множество дискуссий относительно безопасности данных и возможностей использования технологий потенциальными конкурентами. Однако применение такой технологии помогает быстрее выявлять уязвимости продуктов и кодов, совершенствовать код и влиять на развитие технологии в целом. В настоящий момент любая технология тем или иным способом использует компоненты открытого кода.

Широкий портфель решений Группы Аренадата охватывает все ключевые сегменты рынка, а во многих из них компания является лидером.

Также отметим, что в 2022 году крупнейшее интернет-издание об IT-технологиях CNews поставило Группу Аренадата на первое место среди разработчиков решений для анализа данных, а в 2023-м назвало компанию лидером среди поставщиков системного ПО в ритейле.

Широкая представленность выгодно отличает группу от других локальных игроков, а единая продуктовая платформа позволяет группе добиться экономии для заказчиков, что также делает ее решения еще более привлекательными. Уже сейчас продукты компании активно применяются и в коммерческих предприятиях, и в государственных структурах.

На данный момент клиентская база компании насчитывает 115 организаций (более чем вдвое больше, чем в 2022 году). Причем более 60% клиентов входит в рейтинг РБК 500 (по состоянию на конец 2023-го). 

Бизнес компании довольно сильно зависим от крупнейших клиентов, однако эта зависимость постепенно снижается. Так, в 2022 году на топ-5 заказчиков пришлось 76% выручки, а в 2023-м топ-8 заказчиков принесли группе уже около 70% выручки. При этом группа самостоятельно выстраивает взаимоотношения с конечными клиентами с учетом обширной технической экспертизы, предварительных продаж и пилотирования проектов.

Отдельно остановимся на госсекторе, который предоставляет огромный потенциал для роста и включает более 170 потенциальных пользователей продуктов и услуг для работы с данными.

В России сейчас действует ряд требований по обязательной сертификации ПО, используемого в государственных информационных системах и объектах КИИ. Проводит ее Федеральная служба по техническому и экспортному контролю (ФСТЭК). Сертификация ФСТЭК доступна исключительно российским компаниям и предъявляет к ПО высокие стандарты качества, прозрачности и безопасности. Получив ее, разработчик ПО обретает возможность сотрудничать с госсектором.

У Группы Аренадата такая возможность есть. Компания единственная на рынке уже получила сертификацию ФСТЭК на аналитические СУБД (продукты AD.B и AD.QM), а также на платформу Hadoop и СУБД на ней. Более того, несколько продуктов компании уже получили четвертый уровень доверия ФСТЭК или находятся в процессе его получения, что предполагает проверку исходного кода на наличие уязвимостей и недекларированных возможностей. Все это подтверждает высокий уровень зрелости и передовых технических характеристик продуктов группы.

В настоящий момент реализуется уже 18 государственных проектов с участием группы, а более 30 крупных клиентов запросили продукты компании, сертифицированные ФСТЭК. В ближайшем будущем их количество может значительно возрасти.

Группа Аренадата намерена и дальше развивать и обновлять функционал существующих продуктов, а также расширять сценарии их использования. Помимо этого, компания активно занимается разработкой новых решений, например в сегменте облачных технологий, — это отвечает общемировому тренду на рынке по управлению данными. Сейчас компания работает над линейкой облачных продуктов в таких направлениях, как:

Новые решения будут способны закрыть актуальные потребности заказчиков, а также привлечь новую целевую аудиторию, например малый и средний бизнес, и еще больше усилить позиции компании на рынке.

Также напомним, что исторически компания наращивала портфель в том числе с помощью M&A-сделок и совместных партнерств. Мы не исключаем, что такая стратегия развития продолжится в дальнейшем и поможет группе увеличить спектр предлагаемых продуктов и услуг.

Компания планирует добиться этого за счет:

Менеджмент Группы Аренадаты прогнозирует рост числа заказчиков в шесть раз в среднесрочной перспективе. Для достижения этой цели компания планирует расширить партнерскую сеть и отдел прямых продаж вдвое. Отдельное внимание получит сегмент малого и среднего бизнеса, для которого актуальны облачные разработки.

Основную выручку компании приносят продажи лицензий. Группа Аренадата также зарабатывает на реализации услуг техобслуживания, консалтинге и внедрении ПО. Небольшая часть доходов приходится на продажу подписок на ПО и услуг по обучению.

Компания предлагает три вида лицензий.

Популярность постоянных лицензий говорит о высокой лояльности клиентов и низком потенциале их ухода. Непрерывный рост объема данных будет способствовать дальнейшему увеличению лицензионной выручки и кросс-продажам других продуктов компании.

При разбивке выручки группы по компаниям наибольший доход приносят продукты компании Аренадата Софтвер (среди них СУБД общего назначения, аналитические СУБД и инструменты для транспортировки данных).

Теперь поговорим о темпах роста. Последние два года выручка группы росла на 60% в год. Мы ожидаем нормализации темпов роста и увеличения доходов компании на 51% (до 6 млрд рублей) в этом году и в среднем на 50% в год в 2024–2028 годах.

Отметим, что ранее выручка компании была подвержена сильной сезонности: наибольшая часть доходов приходилась преимущественно на четвертый квартал. Однако результаты первого полугодия 2024-го показали, что фактор сезонности все меньше влияет на финансы компании.

Самая крупная статья расходов Группы Аренадата — расходы на персонал, что в целом характерно для всей IT-отрасли (особенно сейчас на фоне дефицита квалифицированных специалистов на рынке). На конец 2023 года штат компании насчитывал 436 сотрудников, из них 72% — это IT-специалисты. В продажах задействовано более 50 сотрудников, однако их число возрастет вдвое в среднесрочной перспективе (согласно стратегии развития компании). Для поддержания конкурентоспособного предложения на рынке компания планирует наращивать штат в среднем на 30% в год.

Последние три года рентабельность компании по OIBDA (операционной прибыли до амортизации) колебалась в диапазоне 36—45%, а по итогам первого полугодия 2024-го она составила 26%. Однако, как мы отметили выше, данное значение не дает существенного представления о годовых результатах из-за сезонности доходов.

Помимо OIBDA, стоит взглянуть на ее скорректированный показатель. Речь об OIBDAC — это операционная прибыль до амортизации за вычетом капитализируемых расходов. Все дело в том, что большинство отечественных IT-компаний капитализирует основную часть затрат, поэтому с помощью OIBDAC мы сможем сравнить Группу Аренадата с другими технологическими игроками.

Среди компаний группы самую высокую рентабельность по OIBDAC показывают Аренадата Софтвер (около 40%) и Клин Дейта (47%). У других компаний группы данный показатель находится на уровне 30% и ниже. В целом же рентабельность группы по OIBDAC составила 38% в 2023 году, а по итогам первой половины 2024-го — 24,6%.

В нынешнем году давление на рентабельность группы оказывают:

Поэтому мы ожидаем снижения рентабельности по OIBDAC до 33% по итогам 2024-го (-5 п. п. год к году). Однако в среднесрочной перспективе показатель может стабилизироваться на уровне около 40% за счет реализации эффекта масштаба.

Чистая прибыль демонстрирует внушительный рост в годовом выражении, а также высокую конверсию из OIBDA. В прошлом году рентабельность по чистой прибыли составила 37%, а за первое полугодие 2024-го — 26% (аналогично уровню рентабельности по OIBDA).

Как и в случае с OIBDA, мы предлагаем смотреть на показатель чистой прибыли, увеличенный на амортизацию за вычетом капитализированных расходов, — NIC. Мы прогнозируем NIC по итогам 2024 года на уровне 1,8 млрд рублей, а рентабельность по этому показателю — на уровне 31%. Ждем, что в долгосрочной перспективе рентабельность стабилизируется на уровне 35%.

Компания эффективно управляет оборотным капиталом.

Оборачиваемость дебиторской задолженности на конец года находится на довольно высоком уровне в связи с сезонностью бизнеса. Такая ситуация присуща и другим представителям IT-сектора. Группа планирует сохранить этот показатель на уровне ниже, чем у других российский провайдеров ПО.

Группа отличается низким уровнем капитальных затрат. В 2023 году капзатраты возросли и составили 3,7% от выручки, что объясняется единоразовыми тратами по адаптации продуктов группы для платформы ГосТех. Если исключить эти единоразовые траты, то коэффициент капзатрат к выручке будет сопоставим с результатами прошлых лет.

Мы прогнозируем стабилизацию капитальных затрат на уровне 2—2,5% от выручки в среднесрочной перспективе.

Уровень долговой нагрузки компании низкий: коэффициент чистый долг/OIBDA на конец июня составил 0,1x. Отметим, что этот долг является промежуточным: небольшие краткосрочные заимствования возможны в силу сезонности, но на конец года компания планирует показать отрицательный чистый долг.

Поэтому в среднесрочной перспективе у компании нет необходимости и планов привлекать долговое финансирование.

Дивидендная политика компании предполагает выплату дивидендов не реже одного раза в год. По итогам 2023 года компания выплатила 65% от скорректированной чистой прибыли. В дальнейшем Группа Аренадата планирует направлять на дивиденды не менее 50% от скорректированной чистой прибыли при сохранении долговой нагрузки (чистый долг/OIBDA) ниже 2,0x.

Структура управления группой построена на участии основателей и миноритариев в общем управлении компанией.

В ближайшей перспективе компания планирует осуществить обмен долей миноритарных участников на акции ПАО «Группа Аренадата». До выхода на биржу компания формирует пул квазиказначейских акций. Их будут использовать для консолидации владения группой дочерних компаний путем обмена долей миноритариев в дочерних компаниях на акции группы. Всего в рамках обмена акционеры дочерних компаний получат 11,65% акций головной компании. 

Также в Группе Аренадата действует программа мотивации сотрудников — на данную инициативу выделяют 2,35% акций при выполнении определенных KPI и соблюдении ряда условий ключевыми сотрудниками компании.

Для определения диапазона оценки стоимости акционерного капитала группы мы использовали метод дисконтирования денежных потоков на горизонте ближайших десяти лет, а также провели сравнительный анализ мультипликаторов публичных российских провайдеров ПО в IT-секторе.

В 2023 году рост выручки и рентабельность по OIBDAC у Группы Аренадата были на уровне большинства российских технологических компаний или даже выше.

Для оценки группы мы использовали следующие форвардные мультипликаторы.

Сравнивать Группу Аренадата по мультипликаторам мы будем с такими публичными IT-игроками, как Астра, Positive Technologies, Диасофт и IVA Technologies. Компании работают в другом сегменте технологического рынка, но имеют схожий инвестиционный кейс: большой целевой рынок и существенный потенциал для роста отечественных решений за счет ухода иностранных игроков.

Мы провели оценку будущих денежных потоков компании на основе следующих предпосылок.

Наша оценка базируется на средневзвешенной стоимости капитала (WACC) на уровне 23,6% и терминальном темпе роста 5%. Увеличение WACC на 1% приводит к уменьшению оценки примерно на 8%. Снижение темпов постпрогнозного роста на 0,5% приводит к снижению оценки на 1%.

На графике ниже приведен диапазон справедливой оценки стоимости акционерного капитала Группы Аренадата, который мы получили на основе двух методов.

Мы находим бизнес-модель Группы Аренадата весьма устойчивой, но все же должны предупредить потенциального инвестора о возможных рисках. Ниже приведены основные из них.

В случае резкого падения темпов роста российской экономики компании могут начать сокращать инвестиции в инструменты по работе с данными. При этом отметим, что сокращение бюджетов крупных корпоративных клиентов и госорганизаций на хранение и обработку данных будет происходить в последнюю очередь (по сравнению с затратами на другое общесистемное ПО, прикладное ПО и даже оборудование).

Ранее иностранные компании доминировали на рынке ПО для работы с данными, поэтому их потенциальное возвращение создает угрозу для локальных разработчиков. Однако тут стоит учесть, что законодательные инициативы касательно использования иностранного ПО и требования к безопасности данных ужесточаются. Поэтому ряд госкомпаний и корпоративных предприятий сегмента в любом случае не сможет вернуться к иностранным решениям. Также напомним, что для перехода на новое ПО требуются значительные инвестиции и время, поэтому заново перестраивать всю IT-инфраструктуру и возвращаться к иностранным решениям может быть неэффективно. 

Несмотря на уход западных игроков, российский рынок СУБД и инструментов обработки данных остается достаточно конкурентным. Дальнейшее развитие и своевременный запуск новых продуктов имеют решающее значение для группы. Решения компании конкурируют с продуктами таких игроков, как Яндекс, Ростелеком, VK, у которых есть возможности для финансирования и модифицирования собственных решений, а главное — возможности для внутреннего использования. ГК Астра и Диасофт тоже делают попытки развивать собственные продукты, что может представлять определенный риск для Группы Аренадата. Помимо этого, на рынке довольно много специализированных игроков, активно инвестирующих в разработку продуктов. Добавим, что некоторые компании до сих пор используют решения иностранных вендоров, поддержка и обновление которых происходит силами собственных IT-специалистов. 

Это один из вызовов для всего российского IT-рынка. Трудности с привлечением квалифицированных специалистов могут помешать дальнейшему развитию отечественного рынка ПО для управления данными или увеличить давление на рентабельность разработчиков ввиду роста расходов на персонал.

Это может привести к дополнительному давлению на рентабельность в ближайшей и среднесрочной перспективе. По нашей оценке, изменение себестоимости или операционных затрат на 1,0% c 2028 года приведет к изменению стоимости компании на 13% (при условии неизменности всех других показателей).

По мнению ЦСР, российские решения займут более 98% всего рынка к 2030 году. Однако планы клиентов по замене импортных решений российскими могут быть смещены на более поздние сроки за счет поддержки иностранного ПО силами собственных IT-специалистов. Также мы считаем, что оценка динамики рынка ЦСР может быть крайне консервативной ввиду активной цифровизации всех отраслей экономики или, наоборот, завышенной за счет более длительного перехода на решения локальных вендоров. Все это может повлиять на темпы роста выручки компании.

По нашим расчетам, если рентабельность по OIBDAC и темпы роста выручки Группы Аренадата с 2028 года изменятся на 1% и 5% соответственно (объединение двух предыдущих рисков), то капитализация группы существенно изменится.

B2B-сегмент (крупные корпорации) и МСБ-сегмент (малый и средний бизнес) предоставляют большой потенциал для дальнейшего развития и внедрения продуктов группы. Однако недостаточный спрос со стороны данных сегментов может негативно сказаться на темпах роста компании в дальнейшем.

Текущая нормативно-правовая среда довольно благоприятна для российских IT-компаний. Если господдержка сократится в ближайшие пару лет, то это может негативно сказаться на финансах Группы Аренадата.