Чем запомнилась прошлая неделя: плавное ослабление рубля и снижение индекса Мосбиржи

Макро 

Россия 

РУБЛЬ 

• После бурного укрепления в феврале рубль начал март плавным ослаблением. Неделя для него прошла достаточно спокойно.   
• Биржевой курс рубля к юаню в основном оставался в интервале с 12,1 до 12,3 руб./юань.
• Официальный курс рубля к доллару, установленный ЦБ, находился в районе 89 руб./доллар. 
• В начале месяца предложение валюты, в том числе со стороны экспортеров, снизилось, а геополитическая повестка не принесла больших изменений. 

Макроэкономика

Потребительский спрос в начале года был высоким за счет выплат годовых бонусов. Однако опережающие данные за февраль говорят о заметном охлаждении активности потребителей.  

• По оценке Минэкономразвития рост ВВП в январе замедлился до 3% г/г после разового ускорения до 4,5% г/г в декабре.
• Транспортная отрасль, оптовая торговля, сельское хозяйство и сфера платных услуг выросли примерно на 2% г/г в январе (как и промышленность ранее).
• Розничная торговля опередила ожидания — она ускорилась до 5,4% г/г.
• Потребительский спрос поддержали высокие доходы в конце года. По данным Росстата, рост зарплат ускорился за декабрь до 21,9% г/г благодаря выплатам годовых премий и бонусов.
• В начале 2025 года наблюдаются признаки охлаждения найма. Уровень безработицы в январе вырос впервые с осени 2023 года — до 2,4% (с 2,3% в ноябре—январе).

Недельная инфляция замедлилась до 0,15% н/н после 0,23% неделей ранее. Это все еще выше сезонной нормы, но годовой показатель остается на уровне 10,1% г/г. Если текущие темпы сохранятся, годовая инфляция за март может составить 10,3—10,4% г/г. ЦБ заложил в прогноз 10,6%. 

Отчасти замедление роста потребительских расходов может быть связано с эффектом высокой базы високосного 2024 года. Лишний день может добавить около 3 п.п. в статистику расходов. 

Последние тренды говорят о снижении потребительской активности. Это  постепенно может смягчить позицию Банка России в отношении процентных ставок. Хотя в марте мы ожидаем, что регулятор пока сохранит ключевую ставку на уровне 21%. 

США 

Индекс деловой активности в сфере услуг США (ISM) показал за февраль неоднозначную динамику в производственном секторе.

• Индекс активности снизился до 50,3 пунктов (с 50,9 пунктов в январе). Он  остался выше 50 пунктов второй месяц подряд. Это указывает на расширение выпуска после девятимесячного спада.
• Ценовой индекс резко вырос (62,4 пункта против 54,9 пунктов). 
• Индекс новых заказов упал до 48,6 пунктов и достиг четырехмесячного минимума. Вероятная причина — неопределенность вокруг тарифной политики президента Трампа.
• На рынке труда ситуация несколько ухудшилась: число занятых в несельскохозяйственном секторе выросло на 151 тысячу (ожидалось 160 тысяч). Безработица оказалась выше ожиданий (4,1% против 4%).

 
США вновь попытались ввести пошлины в 25% на импорт из Канады и Мексики. Затем почти сразу сделали исключение для автомобилей в интересах автопромышленности, а позднее отложили введение пошлин на товары из соглашения о свободной торговле еще на месяц, до 2 апреля. 

Одновременно тарифы для Китая повысили с 10% до 20%. Китай и Канада ввели контрмеры. Доллар на этом фоне ослабел из-за неопределенности вокруг роста и инфляции в США. 

Еврозона  

Лидеры ЕС на саммите в Брюсселе поддержали увеличение оборонных расходов (включая 150 млрд еврозаймов). План ReArm Europe* предполагает, что общий объем расходов может достигнуть 800 млрд евро за четыре года. 

* Программа наращивания военного потенциала ЕС

Ожидание новых фискальных стимулов и роста заимствований стали поводом для резкого укрепления евро.

• Курс EUR/USD за неделю поднялся с 1,04 до 1,085. Стремительно выросли и доходности облигаций: немецкие Bunds’10 прибавили 30 б.п. за неделю.
• Укрепление евро не помешало ЕЦБ в шестой раз в этом цикле снизить ставки на 25 б.п. (до 2,5% по депозитной ставке).
• Регулятор ухудшил прогноз по росту ВВП Еврозоны в 2025 году с 1,1% до 0,9% г/г. Потенциал для дальнейшего снижения ставки в этом году сохраняется.  

Рынок российских облигаций

ОФЗ

На прошлой неделе доходности ОФЗ показывали следующую динамику:

• самые короткие значительно выросли, но реальными изменениями в доходностях этот рост не подкрепился;
• двух-пятилетние снизились на 120—180 б.п.;
• семи-десятилетние снизились на 50—80 б.п.

Индекс гособлигаций RGBI закрыл неделю ростом на 3,25%. 

Аукционы Минфина 

Уже четвертую неделю Минфин размещает ОФЗ в объемах, которые значительно превышают средние уровни 2024 года. Связываем это с ожиданиями рынка по достижению пика по ставкам и разрядкой в геополитике. 

Минфин предложил ОФЗ 26230 с погашением в 2039 году и 26246 с погашением 2036 году. Оба выпуска — с фиксированными купонами:

• ОФЗ 26230 был размещен на 44,2 млрд рублей при спросе в 63,9 млрд рублей. Средневзвешенная доходность бумаг на размещении составила 15,53%;
• ОФЗ 26246 был размещен на 173,8  млрд рублей при спросе в 312,8 млрд рублей. Средневзвешенная доходность бумаг на размещении составила 16,20%.

Всего в 2025 году Минфин планирует привлечь рекордные с 2020 года 4,78 трлн рублей. По заявлениям представителей Министерства, приоритет в текущем году отдадут размещению длинных выпусков с фиксированным купоном. 

Корпоративные облигации 

Финальное значение ставки купона по облигациям ДельтаЛизинг 001Р-02 было установлено на уровне 24%. 

ДельтаЛизинг — крупнейшая лизинговая компания в сегменте финансирования промышленного оборудования. Занимает первые места в рэнкингах Эксперт РА по отраслям металлообработки, пищевой промышленности, полиграфии, а также упаковочного и складского оборудования.

Характеристики выпуска: 

Тип купона — фиксированный.  
Ставка купона — 24%. 
Срок обращения — 3 года.  
Купонный период — 30 дней.  
Амортизация: по 4% начиная с 12-го купонного периода.

Кредитный рейтинг Эмитента: 'ruA+' (прогноз «Стабильный») от Эксперт РА.  

Агентство обосновывает рейтинг:

• умеренно высокими рыночными позициями;
• адекватным качеством активов;
• высокими достаточностью капитала и эффективностью деятельности;
• комфортной ликвидной позицией;
• адекватной оценкой корпоративного управления. 

Ждем открытия книги заявок на размещение облигаций Биннофарм Групп серии 001P-05: 

Ставка купона фиксированная, ориентир по ней установлен не выше 24,5% (доходность — до 27,45%). 
Срок обращения — 3 года. 
Put-оферта через 1,5 года. 
Купонный период — 30 дней. 

Биннофарм Групп — фармацевтическая компания, которая объединяет пять крупных производственных площадок в разных регионах России. Компания обладает одним из самых больших портфелей препаратов на российском фармацевтическом рынке и имеет более 480 регистрационных удостоверений препаратов. Более 100 из них включены в перечень ЖНВЛП (жизненно необходимых и важнейших лекарственных препаратов). 

Рейтинговое агентство дает умеренно высокую оценку риск-профиля отрасли, в которой работает компания. Отмечает также:

• умеренно сильные рыночные позиции,
• высокую маржинальность;
• приемлемую долговую нагрузку,
• высокий уровень ликвидности. 

Товарные рынки 

Нефть 

На прошлой неделе котировки нефти в очередной раз снизились: Brent на 3,4%, американская WTI — на 3,6%.

Мы выделяем следующие факторы давления.

• Страны ОПЕК+ подтвердили свое решение о наращивании добычи нефти с апреля. Дополнительный объем может составить 138 тыс б/с.
• Со вторника были введены пошлины в 25% на импорт в США из Канады и Мексики. Пошлины для Китая выросли с 10% до 20%. Китай сразу же ввел ответные меры. Последовал ответ и от Канады. Мексика начала продумывать меры и тарифы. Рынок продолжает закладывать опасения торговой войны.
• Запасы нефти выросли на 3,6 млн баррелей, что в шесть раз больше ожиданий аналитиков. 

На этих событиях нефть Brent опускалась ниже $69 за баррель. Это соответствует минимальным значениям с сентября, однако с вечера четверга нефть перешла к росту. Поводом стало решение Трампа отложить введение пошлин до 2 апреля. Канада и Мексика также приостановили планы по введению ответных мер. Рынок позитивно воспринял очередную отсрочку торговой войны.    

Газ 

Европейский газ TTF на неделе снижался на 9,6%. ЕС отложил реализацию дорожной карты поэтапного отказа от российского газа (изначальная дата публикации 26 марта). Некоторые аналитики ожидают, что план по полному отказу от российского газа к 2027 году может быть скорректирован. 

• Еврокомиссия также может смягчить требования к заполненности хранилищ. Например, сдвинуть сроки заполнения до уровня 90% для некоторых стран с 1 ноября до 1 декабря.
• На саммите ЕС в Брюсселе страны Евросоюза планируют обсудить разрешение проблемы с транзитом российского газа через Украину. Это дает рынку позитивные надежды и давит на котировки. Рост начался с утра пятницы, когда вышел прогноз более холодной погоды на следующую неделю.
• Американский Henry Hub растет на 10,9%. Рост в начале недели был связан с опасениями в перебоях поставок из-за импортных пошлин против Канады. По данным на 2023 год доля Канады в импорте природного газа США составляет практически 100%, поэтому котировки на данные заявления реагировали сильно. 

Когда в четверг вечером США приняли решение о переносе пошлин до 2 апреля (и Канада ответила тем же), направление резко сменилось и котировки теряли более 4%.  

Металлы 

Спотовая цена на золото росла на 2% н/н после локальной коррекции неделей ранее. Участники рынка сохраняют повышенный интерес к золоту на фоне развязывания торговых войн Соединенными Штатами.

Промышленные металлы по итогам недели также выросли:

• медь — на 3% н/н;
• алюминий — на 3,8% н/н;
• никель — на 6,9% н/н. 

Рост меди наблюдался на фоне заявлений Дональда Трампа. Во время выступления в Конгрессе он предложил ввести импортные пошлины на данный металл в размере 25%. Хотя краткосрочно это может привести к росту цен, в долгосрочной перспективе это скорее негативный фактор. Пошлины могут негативно сказаться на темпах роста мировой экономики.  

Объявление целевого уровня по темпам роста ВВП Китая в 2025 году (5%) также поддержало рост промышленных металлов.

Рынок акций

США

Американский рынок в минусе с закрытия в прошлую пятницу: S&P 500 — на 4,2%, Nasdaq — на 4,6%. 

Индексы заметно снижались до минимумов с ноября и растеряли весь рост после выборов. Основные причины такого снижения:

• пошлины на импорт товаров из Канады и Мексики в размере 25%,
• повышение размера пошлин для Китая с 10% до 20%.

Рост ВВП США в четвертом квартале составил 2,3% г/г после 3,1% в третьем квартале. Предварительные данные Федерального резервного банка Атланты за первый квартал 2025 года указывают на отрицательную динамику в экономике.

• PMI в производственном секторе в феврале снизился с 50,9 месяцем ранее до 50,3 пункта. Это указывает на замедление темпов роста экономики.
• Многие аналитики ждут роста инфляции. Инвесторы опасаются дальнейшего негатива и сторонятся рисковых активов.  

Сильно пострадали акции технологических компаний и автомобильного сектора.

• Акции Nvidia в понедельник падали на 8,7% на фоне новостей о расследовании нелегальных поставок их продукции в Китай через Малайзию.
• Капитализация General Motors и Ford Motor во вторник уменьшилась на 4,6% и 2,9% соответственно. Это было связано с опасениями по росту расходов из-за введенных пошлин.
• Tesla снижалась на 4,4% на фоне сокращения продаж автомобилей китайского производства в феврале примерно вдвое в годовом выражении. 

 
Гонконг

По итогам недели индекс Hang Seng вырос на 5,6% н/н. Повлияло объявление целевого уровня роста ВВП Китая в 2025 году (около 5%) на сессии Всекитайского собрания народных представителей. Там же объявили о намерениях увеличить дефицит бюджета до 4%.

Хотя эти целевые показатели были в рамках ожиданий аналитиков, таргет по темпам роста ВВП по-прежнему выглядит амбициозным. Некоторые участники рынка ждут от властей больше стимулирующих мер. 

Россия

По итогам недели индекс Мосбиржи снизился на 1% н/н, а индекс РТС на 2% н/н за счет негативной динамики рубля. 

В течение недели выходили новости, которые рынок воспринимал разнонаправленно, но точку поставил Трамп, который вечером в пятницу заявил, что США могут ввести новые масштабные санкции против банковского сектора РФ. На этом фоне российские банки потеряли почти весь свой рост за первую неделю весны.  

• Мы обновили нашу стратегию с учетом резкого роста рынка в начале года и новых вводных по геополитической ситуации. Текущая ситуация на фондовом рынке выглядит хорошей точкой входа практически во все финансовые активы. Рекомендуем инвесторам вкладывать больше в рынок акций и ОФЗ, которые будут расти на фоне смягчения монетарной политики ЦБ. А золото и валютные облигации нужны портфелю для защиты от внешних рисков и ослабления рубля.
• Мы подготовили обзор финансовой отчетности Ростелекома, в котором разбираем показатели компании и оцениваем перспективы акций. В четвертом квартале совокупная выручка выросла на 11,7%, а по итогам 2024 года — на 10,2% г/г. Это ниже прогнозов компании. Чистая прибыль снизилась на 43,2% из-за высокой стоимости обслуживания долга и ужесточения фискальной политики. Сохраняем рекомендацию «держать» с целевой ценой в 80 руб./акцию.
• Мы рассмотрели финансовую отчетность компании Озон за 2024 год и сохранили свою рекомендацию «покупать» с целевой ценой в 5 100 рублей за расписку. За четвертый квартал оборот вырос на 52% г/г, что немного ниже нашего первоначального прогноза. Скорректированная EBITDA составила почти 17 млрд руб. или 1,8% рентабельности от оборота. Ozon прогнозирует рост товарооборота на 30—40% за счет увеличения масштаба бизнеса и планомерного замедления рынка онлайн-коммерции. Компания впервые четко раскрыла цели по скорректированной EBITDA на этот год: 70—90 млрд рублей.
• Европлан представил данные за четвертый квартал и весь 2024 год. Компания достигла основных целей, установленных менеджментом. Чистая прибыль составила 15 млрд рублей. Европлан также перевыполнил план по издержкам: коэффициент расходы/доходы по итогам 2024 года составил 26% против таргетируемых 30—32%. Европлан выплатил более 60% прибыли в виде дивидендов. Мы оцениваем результаты нейтрально. Высокий рост расходов на резервы может уменьшить прибыль в следующем году.
• Мы выпустили обзор по акциям ФосАгро. За 2024 год объем производства вырос на 4% г/г, что стало рекордом. Выручка также значительно увеличилась — на 15% г/г. Мы ожидаем, что дивиденды за четвертый квартал 2024 года составят 50% от чистой прибыли (или 106 руб./акцию). По нашей оценке, дивиденды за первые три квартала 2025 года могут составить около 556 руб./акцию. Мы сохраняем рекомендацию «держать» с целевой ценой 7 100 рублей на горизонте 12 месяцев.
• Согласно еженедельному обзору корпоративного долга, доходности облигаций продолжают снижаться. Однако по итогам прошлой недели спред между доходностями длинных и коротких выпусков резко сократился. Повлияли ожидания более быстрого изменения денежно-кредитной политики. Однако это скорее временное отклонение, нежели устойчивый тренд. Макроэкономические данные остаются умеренно жесткими, а разговоры о потенциальном заключении мирных соглашений пока не оказывают заметного эффекта на экономику.
• Наша команда обновила целевую цену по акциям Сбера, повысив таргет до 347 руб./акцию. Мы сохраняем рекомендацию «покупать». Считаем, что компания способна достичь заявленных менеджментом результатов: сохранения ROE выше 22% и коэффициента доходы/расходы на уровне 30—32%. Дивиденды по итогам года могут составить 35 руб./акцию. Это предполагает дивидендную доходность 11% к цене закрытия в пятницу.
• Онлайн-сервис HeadHunter опубликовал результаты за четвертый квартал и весь 2024 год. В четвертом квартале рост выручки замедлился до 23% против 28% кварталом ранее из-за высокой базы прошлого года и замедления экономический активности. Рентабельность по скорректированной EBITDA снизилась. Это связано с увеличением маркетинговых затрат, а также с недавней консолидацией с сервисом HRlink. Мы сохраняем рекомендацию «покупать» и обновляем таргет для бумаг до 4 400 руб./акцию.
• Полюс опубликовал производственные и финансовые результаты за второе полугодие и весь 2024 года. Компания превзошла свой собственный прогноз по производству золота на 2024 год. Общие денежные затраты на проданную унцию оказались ниже прогноза. Согласно нашим расчетам, за четвертый квартал 2024 года Полюс может выплатить дивиденды в размере около 575 руб./акцию (доходность к текущей цене — 3%). Заседание совета директоров, на котором руководство огласит рекомендацию по дивидендам, пройдет 10 марта. 
• МТС Банк отчитался за 2024 год. Кредитный портфель на конец 2024 года достиг 386 млрд рублей (+11% г/г). Рост замедлился (с 40% в 2023 году) из-за увеличения процентных ставок. Скорректированная чистая прибыль выросла, но прибыль без учета корректировок осталась на уровне прошлого года и составила 12,4 млрд рублей. Скорректированная рентабельность капитала составила 19,2%, что близко к уровню позапрошлого года. Мы оцениваем результаты нейтрально.
• Московская биржа отчиталась за четвертый квартал и весь 2024 год. Операционный доход Мосбиржи в четвертом квартале составил 34,2 млрд рублей, что на 4% ниже консенсус-прогноза. Показатель EBITDA оказался ниже ожиданий на 13%. Чистая прибыль ниже консенсуса на 5%. Ожидания инвесторов не оправдались из-за низких процентных доходов, которые в четвертом квартале 2024-го упали на 14% г/г после снижения клиентских остатков на счетах. Мы оцениваем результаты Мосбиржи умеренно негативно и придерживаемся рекомендации «держать».
• Мы выпустили обзор компании Астра, в котором детально описываем IT-рынок России, а также операционные и финансовые результаты компании. Один из важнейших сегментов российского IT-рынка — инфраструктурное ПО. Ожидается, что он будет расти в среднем на 15% в год. При этом доля российских вендоров может увеличиться с текущих 53% до 91%.
  
  Астра является лидером рынка и занимает 20% в отечественном сегменте инфраструктурного ПО. В сегменте ОС она доминирует с долей 76%. Мы ожидаем нормализации темпов роста выручки и увеличения доходов компании на 84% в этом году и в среднем на 40% в 2025—2028 годах. У нас открыта идея на покупку акций Астры с целевой ценой 610 руб./акцию.
• Разработчик ПО Диасофт опубликовал финансовые результаты за девять месяцев 2024 года. У Диасофта финансовый год заканчивается в марте, а третий квартал традиционно является самым сильным. Рост выручки в третьем квартале составил 18%. Рентабельность по EBITDA за девять месяцев заметно снизилась и составила 38,7%. В целом результаты совпали с нашими ожиданиями. Сохраняем нейтральный взгляд на бумаги компании.
• На фоне рекордного спроса на размещения ОФЗ мы подготовили небольшую записку с пояснениями для инвесторов. Считаем, что любое геополитическое потепление должно привести к быстрому снижению инфляционного давления и далее к более стремительному смягчению денежно-кредитной политики Банком России. Если позитивные новости вокруг урегулирования конфликта продолжат поступать, то высокий спрос на длинные гособлигации с фиксированным купоном может сохраниться. Это отразится на вторичном рынке в виде роста RGBI и постепенного снижения доходностей. Мы рекомендуем начать пополнять портфели длинными ОФЗ с фиксированным купоном, такими как ОФЗ 26248, ОФЗ 26230, ОФЗ 26247.
• Совкомфлот опубликовал финансовые итоги 2024 года. Результаты оказались неутешительными. Выручка снизилась из-за коррекции спотовых ставок фрахта, а также санкций США в отношении флота компании. Будущие результаты 2025 года могут оказаться значительно ниже в связи с январским пакетом санкций и высокой степенью неопределенности относительно загрузки подсанкционных танкеров. Учитывая сильное давление и неопределенность с выплатой дивидендов, мы не рекомендуем покупать акции Совкомфлота.
• Банк Санкт-Петербург опубликовал отчет по МСФО за 2024 год. Компании удалось сохранить высокую рентабельность благодаря росту балансовых показателей и высокой процентной марже. Чистая прибыль банка достигла рекордных 50,8 млрд рублей. Кредитный портфель увеличился на 10% в 2024 году, а чистая процентная маржа — на 7%. Банк Санкт-Петербург — главный бенефициар высоких ставок благодаря большому количеству корпоративных кредитов с плавающей ставкой. Мы оцениваем результаты позитивно.
• Мы разобрали финансовые результаты Аэрофлота. Рост пассажиропотока группы замедлился до 11% г/г на фоне высокой базы прошлых периодов и ограниченного потенциала загрузки флота. Рост выручки тоже замедляется вслед за операционными показателями, однако все еще остается на достаточно высоком уровне. Если компания решит распределить дивиденды за 2024 год, их размер может составить около 5 руб./акцию. Мы сохраняем нейтральный взгляд на акции Аэрофлота на фоне смешанных финансовых результатов и ограниченных перспектив для роста выручки в 2025 году.
• Мы подготовили обзор показателей Мечела за четвертый квартал и весь 2024 год. Мы не рекомендуем к покупке обыкновенные акции Мечела с учетом высокой оценки компании. Форвардный мультипликатор EV/EBITDA за 2025 год составляет около 5,6x. Это выше среднего значения за последние три года, а также выше, чем у других компаний в секторе черной металлургии. На наш взгляд, привилегированные акции Мечела не выглядят интересно для покупки, поскольку сохраняется высокая неопределенность по срокам возобновления дивидендных выплат.