Инарктика: что происходит с финансами после мора рыбы

Операционные показатели Инарктики

Объем реализации

• Это количество рыбы, которое компания продает за определенный период времени. Как правило, измеряется в тоннах. Данный показатель отражает, сколько рыбы было выведено и продано, и напрямую связан с биомассой в воде и рыночным спросом.

Объем реализации рыбы у Инарктики зависит от двухлетнего цикла выращивания, что приводит к сезонности продаж и колебаниям объемов в зависимости от времени, когда рыба достигает товарных кондиций. Эти циклические изменения могут влиять на выручку и прибыль компании, особенно в периоды, когда рыба еще не готова к продаже.

Объем биомассы в воде

• Это общий вес всей рыбы, выращиваемой в водоемах или на морских фермах на текущий момент. Данный показатель отражает количество рыбы, которое может быть доступно для реализации в будущем. 

В операционных результатах компании наблюдается выраженная сезонность: во втором полугодии объем биомассы систематически выше, чем в первом. Основными причинами могут быть:

• более быстрый рост рыбы в теплое время года (весной и летом);
• сезонные заболевания, которые чаще распространяются в холодное время года, снижая темпы прироста биомассы.

В первом полугодии 2024-го компания столкнулась с мором рыбы, вызванным:

• аномально низкими температурами;
• высокой интенсивностью рыбной вши;
• повреждениями от медуз. 
  
  

Финансовые показатели Инарктики

Динамика выручки

Падение выручки во втором полугодии 2024-го связано с массовой гибелью рыбы, однако продолжающийся рост цен (+30% г/г) частично компенсирует этот негативный эффект. Основной причиной роста цен можно назвать снижение предложения на рынке ввиду падения вылова лосося на 61% г/г в России в прошлом году — до 235 тыс. тонн.

Более того, Россия потребляет больше лосося, чем производит: недостающие объемы импортируются из других стран, в особенности из Чили, что делает цены на рыбу зависимыми от курса рубля. Поэтому выручку компании можно назвать квазивалютной. Согласно нашим оценкам, укрепление рубля в первом квартале 2025-го более чем на 15% приведет к снижению прибыли компании до налога примерно на 1,9% (при условии, что валютные колебания продолжат оказывать влияние на доходы компании так же, как и в 2024 году). Однако стоит отметить, что выручка в первом квартале должна быть невысока, так как рыба не успевает вырасти за зиму. 

Рентабельность по скорректированной EBITDA

Исторически Инарктика демонстрирует высокую рентабельность по скорректированной EBITDA — в среднем на уровне 45% за последние четыре года. Для сравнения: крупные мировые игроки, такие как Mowi и SalMar, показывают рентабельность на уровне около 25%. Инарктика добивается столь высокой маржинальности за счет:

• эффективного и экономичного логистического процесса;
• развитой системы собственного производства мальков.

В 2022 году высокая рентабельность была обусловлена резким ростом цен на продукцию, в то время как себестоимость и операционные затраты еще не полностью отразили влияние санкционных ограничений. Поскольку цикл роста рыбы составляет около двух лет, факторы удорожания, такие как повышение стоимости кормов, логистики и импортных материалов, начали оказывать значительное влияние только в последующие периоды — в 2023–2024 годах. К тому же в 2024-м усилилось давление на фонд оплаты труда из-за рекордно низкого уровня безработицы в стране. Это вынудило компанию повышать заработные платы и оказывало дополнительное давление на рентабельность.

Динамика скорректированной чистой прибыли

Чистая прибыль компании во втором полугодии 2024-го незначительно снизилась (-2% г/г). Однако рентабельность по данному показателю выросла на 4,9 п.п. на фоне:

• сокращения налога на прибыль, вызванного в первую очередь отсутствием налога на сверхприбыль компании, уплаченного во втором полугодии 2023-го;
• роста процентных доходов;
• получения страховых выплат вследствие гибели рыбы. 

Долговая нагрузка

Долговая нагрузка компании остается на низком уровне. Совокупные обязательства достигают 14 млрд рублей. Почти 85% из них носят долгосрочных характер, при этом только четверть из них имеет срок погашения в 2026 году, а оставшиеся обязательства должны быть погашены в течение трех и более лет. Это устраняет риск рефинансирования по текущим рыночным ставкам.

Добавим, что в марте 2024 года компания выпустила облигационный займ по фиксированной ставке 14,25%, обеспечив себе дополнительную ликвидность. Долговой портфель компании довольно сбалансирован: 60% обязательств с переменной ставкой, а оставшиеся 40% — с фиксированной. Более того, есть льготный займ на строительство кормового завода. Таким образом эффективная процентная ставка в 2024-м составила 12,8%, тогда когда как ключевая ставка Банка России за этот период была в среднем на уровне 17,5%.

Объем денежных средств на счетах компании оценивается в 1,5 млрд рублей. Таким образом, чистый долг составляет 12,5 млрд рублей, а долговая нагрузка (чистый долг/скорректированная EBITDA) сейчас находится на уровне 1x. Это относительно невысокий и достаточно комфортный уровень долговой нагрузки в текущих макроэкономических условиях. 

• Рост чистого долга во втором полугодии 2024-го обусловлен рефинансированием займов, которые были погашены в первом полугодии. 

Дивиденды Инарктики

Компания начала выплату дивидендов в 2020 году, а с 2021-го перешла на квартальные выплаты. Основной критерий для выплат — значение показателя чистый долг/скорректированная EBITDA ниже 3,5х. В среднем компания выплачивала 20—30% чистой прибыли в качестве дивидендов.

В 2024 году инвесторы уже получили дивиденды в размере 50 рублей на акцию, что соответствует выплате 56% от чистой прибыли. Согласно рыночному консенсусу, за четвертый квартал 2024-го компания планирует выплатить еще 10 рублей на акцию — эту выплату инвесторы получат уже в 2025 году.