На фоне новостей про победу Трампа, комментариев его приближенных (вице-президента Вэнса, Маска, сына Трампа) об ситуации на Украине меняется сантимент на российском фондовом рынке. Теперь участники начали закладывать возможное завершение СВО в следующем году, а вслед за этим нормализацию перекоса российской экономики и нормализацию инфляционного давления в экономике, вследствие чего снижение ставки ЦБ. Этот фон может привести к тому, что рынок не будет теперь концентрироваться на повышении ставки в декабре и устроит сам себе ралли. Мы сейчас находимся возле уровня 2800, но росли к нему в основном на голубых фишках, компании 2-го эшелона пока что сильно отстают с последнего падения, и по мере выхода отчетов по ним можем увидеть ралли и в них. А самое интересное — участники рынка по-прежнему активно шортят рынок, и многие на положительных новостях закрывают шорты/хедж по своим позициям, вследствие чего акции сильно скачут вверх. Сезон отчетностей также дает рынку понимание, у кого инвест-кейсы не разваливаются при 21% ставке, а значит, они интересны для инвестирования. Плюс постепенно приходят дивиденды на рынок, которые реинвестируются и дают ликвидность на рынок.  На этом фоне продолжаю быть на 100% в акциях в Infinity , однако заметно сократил долю Позитива, поскольку идея потеряла краткосрочные драйверы на выход отчетности за 4Q, а теперь надо ждать отчетов за 1-2Q 2025 года, чтобы вернуть импульс в акцию на фоне старта продаж новых продуктов. В личном портфеле продолжу держать позицию в Позитиве в большей доли. Но в автоследовании стал доступен Т-банк, который значимо нарастили в своей доле, плюс сильно выросли в Ozon, чуть увеличив в нем долю. В любом случае концентрируемся сейчас на компаниях, которые интересны вне зависимости от окончания переговоров по Украине, бизнесы растущих компаний за весь период коррекции успели хорошо вырасти год к году (на 20-30+%), а цены, наоборот, упали. Вследствие чего мультипликаторы по компаниям делают их очень дешевыми даже на фоне безрискованной доходности в депозитах по ставке 20+%. Также интересна будет ситуация, когда выйдут новости о предварительных договоренностях Трампа с президентами России и Украины, после чего большие деньги могут начать выходить из фондов ликвидности в облигации с фиксированными доходностями и рынок акций, на этом событии рынок может за пару недель сходить сильно в плюс, снизив апсайды по акциям. Это самый позитивный сценарий для рынка, со сроком в январь-февраль 2025 года, когда Трамп официально станет президентом США и сможет своими решениями влиять на ситуацию.

Причины снижения продаж по Positive POSI Пообщался более детально по поводу снижения гайденса Позитива по продажам на 2024 год, и причины видятся следующим образом: 1. Поздний старт продаж нового продукта NGFW. Изначально компания рассчитывала на старт продаж в мае 2024 года, но продажи стартуют только 20 ноября 2024 года. Изначально планировали за год собрать 10 млрд. руб. выручки по новому продукту, теперь ожидают в районе 2 млрд. руб. Это самая большая и явная «потеря» в гайденсе по продажам на 2024 год. Итого 7-8 млрд. руб. из 10 компания недополучила из-за NGFW. Поздний старт продаж снизил количество пилотов и внедрений, которые могли бы случиться раньше, решение нельзя просто взять и внедрить фактически за 1 мес. со старта продаж. 2. Остальные 2–3 млрд рублей компания недополучит из-за увеличения сроков заключения контрактов с крупными заказчиками. Эти 2–3 млрд, судя по всему, вывалятся на 1–2 квартал следующего года. Поэтому в итоге снижение в гайденсе по продажам не считаю критичным, компания продолжает расти, в 2024 году мы увидим рост выручки год к году в районе 37%. Что стоит ждать теперь: 1. Министр Минцифры РФ Максут Шадаев сегодня заявил, что, несмотря на указ о замене ПО в КИИ (критической информационной инфраструктуре) с 1 января 2025 года, всем сейчас понятно, что это сделано не будет. Во многих случаях проблема — это финансирование, а некоторые компании некорректно себя не отнесли к КИИ, Минцифры будет разбираться в этом. Соответственно, основной рынок импортозамещения — это этот указ, и фактически траты в рамках него растянутся еще на 1–2 года. Этот фактор будет драйвить выручку Positive как на старых продуктах, так и в NGFW. 2. Посмотрел свежее интервью с Денисом Кораблевым (управляющим директором и директором по продуктам Positive Technologies), он оценивает рынок NGFW новых продаж в 50 млрд рублей в 2025 году, плюс где-то в районе 50 млрд руб. должно быть замещение иностранной инфраструктуры в следствии указа по замене ПО в КИИ. В зависимости от оперативности замещения эти 100 млрд в 2025-2026 году скажутся на доходах Positive. К 2027 году ожидает рынок NGFW ближе к 150 млрд. Почему делают упор на конкурентоспособность своего NGFW — фактически это «кадры», которые смогли сделать продукт, который позволяет на порядок с большей скоростью фильтровать трафик, а также их решение стабильно держит нагрузку и не падает, в отличие от конкурентов. Железку сделали на обычном пользовательском железе, поскольку текущие процессоры сделали большой шаг вперед по сравнению с уровнем 2012 года, когда многие представляли свои решения класса NGFW, поэтому санкции на поставку специализированого железа не страшны. Вообще похвастались, что они смогли встать на чужую железку иностранного вендора, который ушел из РФ, и работали в 4,4 раза быстрее на их специализированном железе. Отсюда вывод: - Текущий гайденс на 2024 год в отгрузки 30–36 млрд руб. позволяет компании заработать в районе 15 млрд EBITDA, с учетом допэмиссии в 7,9% и темпах роста в районе 35% г/г ее можно оценить справедливо на конец года в 2550. Т. е. продавать по текущим смысла нет. - Но мы смотрим на горизонт 12 мес. вперед, где как раз стартуют продажи NGFW и будет органический рост других решений по кибербезу. И тут можно ожидать тот взрывной рост, который компания закладывала раньше, но скорректировать его по размерам, вместо гайденса в 70–100 млрд ожидать роста до 60 млрд руб. Тогда справедливая цена на отчет по 9 мес. 2025 года будет 4100 руб., при этом полностью игнорируя темпы роста от нового рынка и больший возможный мультипликатор. Поэтому в рамках Infinity продолжим держать бумагу, у нее апсайд сейчас 83%, с точки зрения ее фундаментальных преимуществ ничего не поменялось, просто компания из-за сложности разработки продукта запоздала с выпуском нового флагмана, плюс часть крупных контрактов задерживаются в рамках срока подписания контрактов.

Positive POSI отчитался за 9 мес. и снизил гайденс по отгрузкам в 2024 году Positive добавил негатива на рынок, значимо снизив прогнозы по продажам на 2024 год. Ранее ставили гайденс в 40-50 млрд. руб., сейчас ставят гайденс в 30-36 млрд. руб. Понижение гайденса влияет на 2 фактора: 1. Для компании тогда применимы более низкие мультипликаторы, чем для растущей компании на 70+%, поэтому на росте в 37% г/г для оценки справедливой цены на конец 2024 года надо брать EV/EBITDA 12 (аналогично Diasoft и поисковому бизнесу Яндекса) 2. Встает вопрос по планам на будущее и темпам роста. В связи с отчетом был бы рад получить ряд ответов от @Positive_technologies : 1. Вы в отчете отобразили, что срок заключения сделок по крупным контрактам перевалил за 400+ дней. Ожидаете ли вы, что крупные сделки в 2025 году могут быть заключены в 1-2 кварталах? 2. При снижении гайденса на 2024 год, обсуждали ли вы гайденс на 2025 год? Считаете ли вы, что достижение гайденса 2025 года будет сложнее из-за результатов по 2024? Или стоит закладывать пропорциональный рост относительно результатов текущего года с темпами, которые ранее озвучивали? В чем будет основной драйвер по росту выручки в 2025? В любом случае по компании остается огромный апсайд - вместо примерно справедливой цены в 5000 руб. на 2 квартал 2025 года мы сейчас имеем справедливую цену в 4000 руб. на 3 квартал 2025 года. Это в районе 70-80% годовых при снизившихся прогнозах продаж.