1FF
1FF
7 ноября 2023 в 11:07
Продолжение оценки Henderson $HNFG ПО ТЕКУЩИМ ЦЕНАМ - ДОРОГО, БУДЕМ ЖДАТЬ СКИДОК Выручка и ее качество 🟢Средний темп роста выручки с 2016 по 2020 - 10% г/г, на уровне инфляции, но при этом компания обгоняла рос. рынок мужской одежды, незначительно увеличивая свою долю 🟢В 2022 году у компании вырос трафик всего на 5%, а средний чек на 25% (инфляция непрод товаров была 15%, но думаю, что в одежке все 20%) 🟢Скидочная модель занимает значительную часть выручки. Только 75% выручки приходится на продажи без скидок, при этом скидка по программе лояльности 15% (держатели карт лояльности делают 92% выручки) 🟢Аномальный темп роста выручки в 2022-23г (30%+ г/г), вероятно, уже с 2024 года замедлится до 20% и ниже (причины - в прошлом посте) Маржинальность 🟢Компания по мнению банкиров имеет привлекательный фин профиль. Да, но только в последние пару лет (когда в целом маржа росла у всего рынка (спасибо крепкому рублю в 2п22, когда делаются большие закупки на следующие сезоны) 🟢У компании большая часть закупок в юанях (59% расчетов в 2023г). Тк рубль к юаню сильно ослаб в 2023г, можно ожидать снижения маржинальности в 2024г (производственный цикл ритейлеров 9-12 мес.) и далее возврат маржи по валовой прибыли до среднего уровня - 65% (с 70%+ в 2023г) 🟢Из-за скачков валюты у компании сильно «скачет» прибыль. В 1пг22 доходы от FX составили 65% опер. прибыли, а в 1пг 2023 отрицательная переоценка «съела» около 30% прибыли Оценка стоимости 📕 Оценивать будем через DCF и метод мультипликаторов (Trading Multiples), в первом случае стоимость компании это сумма дисконтированных ден. потоков и ее терминальной стоимости, во втором - цена, соответствующая схожим публичным компаниям по мультипликаторам выручки/EBITDA DCF: 📝Выручку до 2028 года прогнозируем отдельно по магазинам и онлайну. Выручка магазинов = средний чек на трафик клиентов. В 2024-26 годах заложил рост трафика на 6-7% г/г (4,7% в 2022 году), а далее снижение на 0,5п.п. г/г до 5,7% в 2028г. Закладываю рост онлайна до 20% от выручки к 2028г 📝COGS - в 2023 году 28% выручки, далее линейное снижение до 35% к 26 году (средняя доля себестоимости в выручке по 2019-22гг у компании - 37%) 📝Опер. расходы - по всем ключевым статьям кроме амортизации берем средний % от выручки за 2021-22гг., по амортизации все сложнее (если кому-то интересны детали - расскажу в комментариях), она растет с 2,3 млрд в 2023 году до 4 млрд в 26 году (ввод РЦ и релокации точек) и остается на том же уровне до 2028 года 📝Суммируя все статьи выше, прибыль 2023 года будет ±1,5 млрд (-20% к 2022), далее рост до 5,8 млрд к 2028 (+20% г/г 2023-28) 📝Далее считаем FCFF (свободный ден. поток), дисконтируем ден. потоки по ставке 23% (такой WACC использовали брокеры для своей оценки Henderson), терминальный рост (g) - 6,5%. Итого оценка стоимости бизнеса (EV) - 22,4 млрд руб. 📝Вычитаем из EV долг, прибывляем кеш и получаем стоимость акций - 17,9 млрд р. ✅Выходит что по DCF цена компании - 17,9 млрд или 432 руб./акция (-36% к цене IPO), х3,4 EBITDA 2023 года или х12 прибылей 2023 года Trading Multiples Тут все проще, выбираем схожие на Henderson публичные компании, считаем их медианную EV/EBITDA 2023 года и по этой медиане считаем ее стоимость, имея прогноз EBITDA на 2023 год. Проблема только в том, что в России из непотреб. ритейла только Fix Price, МВидео и Обувь России.. последние 2 точно не стал бы брать как сопоставимые, а Fix Price возьмем. Иностранные peers - Inditex, Hugo Boss, Burberry, Tapesty, RL Медианная EV/EBITDA иностранцев - x6,2, по FixPrice мультипликатор х5,5 ✅Макс. мульт для компании х5,5-6,0, но я бы не стал платить такой мультипликатор за компанию, которая в 10-200 раз меньше конкурентов, бОльшая часть роста бизнеса в которой пришлось на последние 2 года и не факт что будущее будет таким же позитивным. Считаю, что дисконт к FixPrice должен быть хотя бы 1 EBITDA - x4,5 (600 руб/акция) 📉Итого по двум методам получился диапазон цены от 432 до 600р (средняя - 516р, -23% к цене размещения)
Еще 3
659,5 
21,62%
5
Нравится
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией
Читайте также
26 ноября 2024
Транснефть: стабильная монополия
22 ноября 2024
Валютные облигации: как выбирать?
1 комментарий
Odintri
7 ноября 2023 в 13:58
Рога и копыта?
Нравится
Анализ компаний
Подробные обзоры финансового потенциала компаний
Vlad_pro_Dengi
+32,4%
10,9K подписчиков
FinDay
+25,2%
29,2K подписчиков
Invest_or_lost
+2%
25K подписчиков
Транснефть: стабильная монополия
Обзор
|
Сегодня в 13:00
Транснефть: стабильная монополия
Читать полностью
1FF
58 подписчиков 18 подписок
Портфель
до 10 000 000 
Доходность
89,8%
Еще статьи от автора
15 декабря 2023
SVCB аллокация 2,3% от 3 млн руб. это конечно смешно…
15 декабря 2023
Совкомбанк - размещение, которое ждали с 2021 года SVCB Коротко о компании: 🟢Один из крупнейших российских частных банков (топ-3 по активам после Альфы и МКБ), входит в число 13 системно-значимых банков России 🟢Компания развивается по модели универсального банка (Розница, КИБ, МСБ), финансовый бизнес неплохо диверсифицирован: в периметре есть дочки по Лизингу (топ-10 на рынке), Страхованию (топ-10), Факторингу (топ-2) 🟢История банка началась с покупки "Буйкомбанка" в 2002 году (на тот момент у банка был 1 офис и капитал 2 млн руб.) братьями Хотимскими и его переименования в Совкомбанк, сейчас у банка около 2 тыс. отделений, 2,8 трлн активов и 270 млрд капитала 🟢Развитие новых бизнес-направлений проходит в основном за счет M&A. За последние 10 лет банк купил около 25 компаний. Всем известная карта рассрочки Халва и ее успех - это в т.ч. результат успешных M&A (купили конкурентов "Совесть", "Свобода") 🟢Компания с 2013 года показывает среднегодовой темп роста активо, в 3+ раза превышающий рынок (36% vs 11% г/г), средний ROE за этот период около 35%. Совкомбанк - это одна из немногих историй долгосрочного доходного роста на российском рынке 🟢Высокая рентабельность обеспечивается высокой процентной маржой (средний NIM около 6%, выше чем у Сбера) за счет высокой доли доходных кредитов ФЛ (кредитные карты, потреб. кредиты, автокредиты - около 45% всего портфеля), эффективностью управления расходами (CIR ~40%) и качественным риск-менеджментом (средний CoR по кредитам ФЛ - 4%, ниже чем у Тинькофф) 🟢Достаточность капитала по Н1.0 на хорошем уровне - около 12%, с учетом докапитализации на IPO и прибыли 4кв. будет 13%, что довольно комфортно для продолжения роста и выплаты дивидендов (на уровне 25-30% в ближайшие 1-2 года) 🟢По данным компании, 12 топ-менеджерам принадлежит 40% банка, для Сергея Хотимского его доля в капитале Совкомбанка составляет более 80% его состояния. Наличие менеджмента среди крупных акционеров должно способствовать росту стоимости бизнеса 🟢В середине ноября банк возобновил выплаты по субордам, теперь не должно быть ограничений к выплате дивидендов Ключевое в результатах за 3Q и 9 мес. 2023 (подробнее см. слайд ниже): 🟡Рост кредитного портфеля за 9 мес. - 24%, в два раза медленнее Тинькофф, но в целом быстрее рынка (+19%). В портфеле кредитов ФЛ основным драйвером роста были автокредиты (+45%). Задолженность по кредитным картам практически не выросла (+3%, vs +26% у Тинькофф) - думаю это должно быть звоночком ⚠️, т.к. КК с 2018 года росли в среднем на 22% ежегодно, и это самый маржинальный кредитный продукт банка 🟢За 9 мес. банк показал рекордную прибыль около 76 млрд (ROE 44% - выше всех банков в топ-15), но в этой прибыли около 41 млрд one-off доходов от торговых операций с валютой/ПФИ и переоценки ценных бумаг, но даже без них ROE был бы ±23%, что на уровне лидеров рынка 🟢Процентная маржа после риска за 9 мес. ±4,1% - существенно ниже чем у Тинькофф (13,9%) и ниже чем в среднем в 2018-21гг (5,5%), это может быть связано с реализацией процентного риска, т.к. CoR стабилен (в следующем году я бы тоже не ждал высокой маржи) 🟢Комиссионная маржа существенно упала относительно показателя 2018-20 гг., но это связано с изменением методики учета доходов страховой компании, сейчас ЧКД банка сильно ниже, но прибыль страховой выше, итоговый результат по сумме соответствует рекордному 2022 году 🟢Расходы к доходам за 9 мес. на комфортном уровне около 35% (у того же Тинькофф - 55%), но тут дело в one-off доходах, без них было бы около 45%. В целом банк стабильно удерживает свои расходы на уровне 40% от доходов Про IPO: 📝Диапазон цены при размещении был определен на уровне 10,5-11,5 руб., это дает компании оценку 217-238 млрд или 0,75-0,8х капитала 2023 года, что выглядит очень интересно для такого рентабельного банка 🟢Размещение очень маленькое, банк планирует привлечь всего ±10 млрд (1 млрд акций из 20,6, free-float будет ±5%), но объем может увеличиться в 5 раз. Размещение cash-in, текущие акционеры продавать не буд
30 ноября 2023
SNGSP SNGS ⛽️ По Сургутнефтегазу отчета за 9 месяцев видимо не будет, но на днях вышла статистика от Росстата о фин вложениях нефтегазовых компаний, который я использую как прокси основной статьи доходов компании за 2023 год - переоценки валютных депозитов. Итак, по итогам 9 месяцев все нефтегазовые компании России заработали на валютной переоценке почти 1,1 трлн руб. доходов, имея данные за 6 мес. по компании (690млрд) и рынку (746млрд), можно сделать вывод, что СургутНГ заработал как минимум 1 трлн руб. на девальвации рубля на конец сентября 2023 года, а по итогам всего года будет ±850 млрд (при курсе доллара ±90р) Прогноз по итоговой прибыли ~1,25-1,30 трлн и дивиденд на уровне 12р/акция