Профиль инвестора tradesidefoundation | Тинькофф Инвестиции Пульс

21 марта X5 Retail Group (ПАО «Корпоративный центр Х5», ) представила отчетность по МСФО за 2024 год. 👍 Чистая прибыль компании (до применения стандарта МСФО 16) выросла на 22% до 110 млрд. руб. 💪 Выручка выросла на 24,2% до 3,9 трлн. руб., валовая прибыль составила 937,4 млрд. руб. при валовой рентабельности 24%. 🤔 Капитальные инвестиции выросли на 24,7%, их отношение к выручке составило 4.12%, на уровне предыдущих периодов. 🤑 Компания объявила разовый дивиденд в размере 648 рублей на акцию, фактически за те периоды, в которые дивиденд не выплачивался, а также объявила о новой дивидендной политике, в соответствии с которой выплата будет осуществляться исходя из объема свободного денежного потока при поддержании соотношения долг/ebitda в диапазоне от 1.2 до 1.4. Особо хотелось бы отметить следующее: 🔍 Свободный денежный поток компании (определенный автором как скорректированная ebitda, за вычетом капитальных инвестиций, сальдо финансовых расходов и изменения оборотного капитала, что может отличаться от данных компании) составил 88,6 млрд. руб. против 55,1 млрд. руб. в прошлом году. Компания эффективно работает с поставщиками, обеспечив символическое снижение оборотного капитала на 2 млрд. руб. при росте выручки более, чем на 20%, нарастив собственную кредиторскую задолженность более, чем на 100 млрд. руб. 🔍🔍 Компания эффективно работает с персоналом в условиях его дефицита на рынке. Доля затрат на персонал в выручке на уровне прошлых лет - 8.5% В целом рентабельность компании в полугодовом разрезе по всем показателям стабильна, при чуть более сильном 3 квартале и слабом 4м. 🔍🔍🔍 Компания демонстрирует хорошие темпы роста, может косвенно выступать бенефициаром сильного рубля, EBITDA в 2025 году может превысить 300 млрд. руб. ❗️ При том, что выше фактически нет ничего негативного, сразу после публикации отчетности я написал, что по моему мнению отчетность не оправдывает ожидания, вложенные в котировки, что вызвало шквал разнообразных комментариев. Изучив отчетность более тщательно, я придерживаюсь прежнего мнения и рекомендовал бы как минимум выходить из позиций. 📌 Мультипликатор P/E на сегодня находится на уровне 9.0, а EV/EBITDA на уровне 4.7 против 6.5 и 3.6 соответственно на конец прошлого года, практически на уровне мультипликаторов 2 полугодия 2021 года (10.9 и 4.9 соответственно). То есть, по мультипликаторам мы имеем уровень до начала СВО, без войны и сложных переговоров о её завершении и без ставки 21%. 📌При этом, выплата дивидендов произойдет в долг, что приведет к возникновению дополнительных процентных расходов (даже при ставке 20% это 36 млрд. руб. в пересчете на год, в 2025 году из-за того, что выплата будет осуществлена в июле – вдвое меньше), что снизит FCF, то есть, размер будущего дивиденда. 📌Итого при росте выручки в 2025 г. на 18% и сохранении текущих показателей рентабельности, с учётом выплаты процентных платежей и пересмотра ставки налога на прибыль, чистая прибыль компании составила бы 118 млрд. руб. (то есть, едва больше текущего года), а свободный денежный поток немного снизится – до 84 млрд. руб., с перспективой дальнейшего снижения из-за последующей уплаты процентов на сумму спецдивиденда в течение всего года, а не полугода. ❗️Соответственно, дивиденд за 2025 год, без учета уже одобренной выплаты, может составить 300 рублей. Исходя из дивидендной доходности около 10%, диапазон целевой цены после выплаты спецдивиденда – 3000-3300 рублей за акцию. Обоснования для цены 4000-5000 на сегодня нет. 🔔Таким образом, при покупке по 3650, получении дивиденда в 564 рубля (после уплаты НДФЛ) и фиксации по 3300 через полгода доходность инвестора составит 5.9%. Возможно, я недостаточно консервативен, однако на рынке есть более интересные альтернативы. Волновая картина в моменте – очевидные 5 волн вверх с момента возобновления торгов 9 января, к которым требуется как минимум плоская коррекция.

20 марта «Т-Технологии» ( ) представили финансовую отчетность по МСФО за 2024 год. 🚀 Чистая прибыль группы увеличилась на 51% по отношению к прошлому году и составила 122,2 млрд. руб. 📈 Процентные доходы возросли на 65% до 379,7 млрд. руб., однако за счет роста отчислений в резервы более, чем вдвое, чистые процентные доходы увеличились только на 39%. 💰 ROE превысила 30% по итогам года, по итогам 2 полугодия составила 37.4%. 💪 Число активных клиентов превысило 32 млн. человек. Рассматривая отчетность чуть подробнее, отмечу следующее: 🔍 Результат 2 полугодия выглядит блестяще, однако во многом обусловлен разовыми факторами (учет прибыли от приобретения Росбанка, реализация основных средств, предназначавшихся к продаже и т.п.), без учета этих факторов ROE составила бы 26.4%. 🔍🔍 Большое влияние на рентабельность оказал фактор начисления резервов на фоне реализации жесткой ДКП. За полугодие группа начислила 85 млрд. резервов, что соответствует более 20% среднего капитала за период (41,8% в пересчете на год). Однако, генерация чистого процентного дохода на капитал по тем же причинам также рекордная, поэтому значительного положительного эффекта (более +5% ROE) на экономику группы при смягчении ДКП не произойдет, см динамику серой линии на графике. 🔍🔍🔍 Группа эффективно контролирует уровень затрат на маркетинг и операционных затрат. По отношению к доходам (суммарно – процентным до резервов, страховым и комиссионным) роста не фиксируется, напротив, затраты на маркетинг на горизонте пяти лет минимальны. 💡 Группа «Т-Технологии» прогнозирует прирост прибыли не менее 40% и в 2025 году, то есть выход как минимум на 171 млрд. руб. Цель выглядит вполне достижимой, при выплате 30% прибыли в качестве дивидендов соответствует ROE 29.4%. Сохранение вышеуказанной ROE в течение 2025-2027 годов позволило бы добиться капитала на уровне 970 млрд. руб. (то есть, на уровне текущей капитализации) и чистой прибыли в размере 260 млрд. руб. Поддержание данного уровня рентабельности капитала является ключевым контрольным показателем для инвестора, и её снижение может существенно сказаться на цене акций группы. Обозревая отчетность за 1-2 квартал 2025 года, в первую очередь будем смотреть сюда. ❗️ Таким образом, несмотря на большое количество позитива, бумага торгуется на уровне P/E=7.9 и форвардной 5.7, 4.6 и 3.7 для 2025, 2026 и 2027 гг. соответственно при поддержании плановой ROE 2025, с перспективой получения дивидендной доходности 5-8% в год к текущей цене. Объективно это высокая база, особенно в свете того, что лидер в секторе торгуется на уровне P/E 4.6 с невыплаченным дивидендом за полный год. Я не вижу поводов для длительного снижения, однако пока не ждал бы в ближайшие полгода котировки выше 4000 даже при реализации сверхоптимистичных сценариев в геополитике. Не назову это невозможным, однако если это произойдет, то другие эмитенты, вероятно, будут расти сильнее.

18 марта 2024 ПАО «Россети Центр» () опубликовало отчет по РСБУ и по МСФО за 2024 г. Ввиду того, что отчетность по МСФО результирует более низкий дивиденд, рассмотрим именно отчетность по РСБУ. 💵 Выручка компании выросла на 7.3% и достигла 132 млрд. руб. 📈 Чистая прибыль компании увеличилась до 7.8 млрд. руб. за счет весьма скромной разницы в прочих статьях доходов и расходов, составившей 0.7 млрд против 3.1 млрд в прошлом году. 🥲 Процентные расходы увеличились до 4.6 млрд. руб. на фоне реализации жесткой ДКП. Отметим, что чистый долг компании падает третий год подряд и составляет на конец года 30.5 млрд. руб. При этом, в эпоху низких ставок в 2021 году процентные расходы были более, чем вдвое меньше. 🚀 Учитывая ранее выходившие сведения о реализации инвестиционной программы, расчетный дивиденд может составить около 0,08 руб./акц. Хотелось бы особо отметить следующее: 1. Так как в электросетевом секторе тарифы поднимают ежегодно с 1 июля (за редкими исключениями), то анализировать данные следует скорее не за год, а «за сезон» - с 3 квартала по 2й квартал следующего года, наподобие системы «осень-весна» в футболе. Обычно показатели 3 квартала задают тон на весь грядущий сезон. Если за 3 квартал рост прибыли от продаж по отношению к аналогичному периоду прошлого года составлял 50%, то за полугодие мы имеем чуть более скромные 38%. Так или иначе, это все равно много и позволяет поддерживать положительные ожидания по меньшей мере на 1-2 кварталы 2025 года. Рентабельность продаж за 2 полугодие составила 13.2% против 10.5% во 2 полугодии 2023, текущий период выше на 2.7%. Учитывая то, что в 1 полугодии 2024 показатель составлял 13.4%, имеются основания ожидать показатель на уровне выше 16% в 1 полугодии 2025 года. 2. Чистая прибыль «за сезон» 2024/25 года может составить около 9 млрд. руб., против 5.5 млрд. «за сезон» 2023/24. Однако, если процентные расходы сократились бы вдвое, что возможно при мирной жизни и либерализации ДКП, то чистая прибыль могла бы составить до 10.4-10.5 млрд. руб. ❗️❗️На мой взгляд это является максимально возможной предпосылкой, которая может быть учтена в ценах на акции компании. С учётом того, что чистая прибыль, направляемая (согласно дивидендной политике) на инвестиции (не в этом году, а вообще) в среднем составляет 2.5 млрд. руб., то максимально возможной дивидендной базой является величина 8 млрд. руб. и дивиденд в 4 млрд. руб. или 0,094 руб./акц. ❗️Повторюсь, речь не этот год, а про гипотетический дивиденд, исходя из текущих результатов при сниженных процентах к уплате. Предельная цель по бумаге – 10% дивидендной доходности по див. базе, рассчитанной методом, указанным выше, или 0.94 руб. ❗️Учитывая то, что вышеуказанные расчеты весьма спорны, на уровне примерно 0.79-0.8 руб./акц. соотношение риска и дальнейшей доходности станет неудовлетворительным, как следствие я предполагаю выход из позиции в этом диапазоне. По текущим – продолжаю удерживать без планов наращивать. Ожидаю, что выход из позиции может произойти на фоне публикации отчета за 1 квартал, который в электросетевом секторе традиционно хорош и часто формирует избыточные ожидания.

18 марта 2024 ПАО «Инарктика» ( ) опубликовало отчет по МСФО за 2024 год. 🤔 Чистая прибыль снизилась до 7,7 млрд. руб. против 15,5 в прошлом году на фоне падежа рыбы в 1 полугодии 2024 г. 🚀 Скорректированная чистая прибыль (без учета переоценки биологических активов и сальдо прочих доходов и расходов) выросла до 10,4 млрд. руб. против 9,2 млрд. в прошлом году на фоне роста цен на рыбу во 2 полугодии. 💶 Выручка превысила 30 млрд. руб. и достигла рекордного значения, несмотря на падение продаж в натуральном выражении. 👍 Объем биомассы в воде вырос на 50% по отношению к состоянию на конец первого полугодия до 22,6 млн. тн, по итогам года сократился на треть. Во время конференс-колла компания сообщила, что ожидает восстановления объема биомассы в воде до 30 тыс. тн. в течение 12-15 месяцев. Хотелось бы особо отметить следующее: 1. Так как переоценка биологических активов – это проблемы будущего, а не текущего периода, конкретно здесь я бы никогда не принимал во внимание показатель чистой (нескорректированной) прибыли, а ориентировался бы на свободный денежный поток. В целом компании удается поддерживать FCF на уровне около 8 млрд. руб. в год, несмотря на проблемы с запасами рыбы, см. график. 2. Показатели рентабельности в целом стабильны. Однако, менеджмент видит риски снижения рентабельности из-за падения курса доллара и сопутствующего ему падения цены лосося. Тем не менее, если провести краткий стресс-тест, увеличив себестоимость на 10% и снизив выручку на 10%, то, к примеру, валовая рентабельность будет выше 40%, что в пределах исторического коридора значений, а финансовый результат по году на уровне около 8 млрд. руб. без переоценок. На мой взгляд, подобные риски не выглядят угрожающими. Тем более то, что мы наблюдаем сейчас на валютном рынке – не более, чем текущая ситуация. 3. Более насущным для компании является вопрос «что продавать». Компания прогнозирует, что объем продаж в натуральном выражении в 2025 году будет примерно на уровне 2024 года, что соответствует ранее озвученным с её же стороны по итогам полугодия прогнозам. Компания на деле продемонстрировала, что нет оснований ей не доверять, однако на рост продаж в течение года (до стабилизации биомассы выше 30 тыс. тн.) я бы также не рассчитывал. 4. ❗️❗️По совокупности ожидаю результаты 2025 года на уровне чуть хуже текущего (FCF на уровне 7 млрд. против 7.9 в текущем году), а также их улучшения в 2026 году и далее. При успехе мирных переговоров, и с учётом ожиданий восстановления биомассы и возобновления роста продаж, компания на текущий момент может быть оценена около 85-87 млрд. руб. или около 1000 рублей за бумагу с перспективой продолжения роста до 1250-1300 руб./акц. Поэтому пока удерживаю бумагу и ранее уровня примерно 900 более доходных альтернатив не ищу.

14 марта Совкомбанк ( ) представил финансовую отчетность за 2024 год. • Чистая прибыль банка снизилась до 77.2 млрд. руб., что позволило нарастить капитал до 371.3 млрд. • Комиссионные доходы банка выросли на 47% до 39.4 млрд. руб. • При относительно скромном росте чистых процентных доходов на 14%, доходы от внебанковской деятельности выросли более, чем вдвое до 43.6 млрд. руб. Учитывая то, что это в основном страхование, являющееся как правило неотъемлемой частью процесса кредитования, здесь и далее эти два показателя будут рассматриваться вместе. Совокупно данные доходы выросли на 26%, превысив 200 млрд. руб. • На фоне реализации жесткой ДКП существенно возросли отчисления в резервы, составив 73.9 млрд. руб. против 32.5 в прошлом году., увеличившись тем самым на 127%. • Расходы банка на персонал существенно выросли на 42% до 75.2 млрд. руб., иные операционные затраты также возросли на 38% до 57 млрд. руб. 🤑 Банк заявил о возможности выплатить дивиденд по итогам 2024 г. на уровне 25% чистой прибыли, что эквивалентно приблизительно 0,88 руб./акц. При более подробном рассмотрении отчетности хотелось бы обратить внимание на следующее: 📈 Банк достаточно стабильно генерирует процентный доход, генерируя от 50% (а в последнее время – от 60%) капитала в виде чистого процентного дохода либо дохода от страховой деятельности. Здесь снижения не отмечено, см. приложенные графики. 📈 Резервы действительно влияют на ROE серьезнейшим образом, за 2024 год в резерв отчислено более 20% среднегодового капитала против 13% в предыдущих годах. Безусловно, это поддержит прибыль банка при смягчении ДКП с потенциалом улучшения ROE на 5-7% с учётом эффекта налога на прибыль. 📉 Обращает на себя внимание то, что финансовые результаты все в большей мере зависят от прочих доходов (курсовые разницы, трейдинговые доходы и т.п), которые по своей природе не являются стабильными. Комментируя итоги 2024 г., менеджмент банка акцентирует внимание на то, что прибыль снизилась на фоне разовых доходов, полученных в 2023 г., не принимая во внимание то, что и в 2024 г. банк получил 31 млрд. руб. разовых доходов, связанных с приобретением Хоум Кредит Банка. Если рассчитать прибыль до налогообложения без учета всего, кроме процентов, комиссий, резервов и страхования, то можно увидеть, что за 2024 г. она сильно снизилась до 35 с 59 млрд. руб. Рассчитанная тем же самым образом рентабельность капитала - около 10%. 📉 Эффект налога на прибыль в 2024 году также разово благоприятный, что улучшает отчетность за 2024 г., однако не будет повторено в будущем. 😉 Операционные расходы банка изменяются в среднем вслед за капиталом, какого-то эффекта масштаба не возникает. 😉 Таким образом, я характеризовал бы текущий отчет как сильно облагороженный влиянием прочих статей, без учёта которых картина далеко не столь хороша. Однако, потенциальное улучшение финансовых показателей при смягчении ДКП способно компенсировать выбытие доходов по ним. ❗️В целом считаю, что при снижении ДКП банк способен показать результат свыше 100 млрд. рублей до налогообложения и около 80-85 млрд. чистой прибыли. Капитализацию свыше 500 млрд. рублей (23 руб./акц.) я здесь не вижу, в связи с чем воздержался бы как от покупок, так и от продаж. По текущим ценам другие активы выглядят более привлекательными.

"Вечно дешевые акции" и свободный денежный поток Вспоминая себя в начале пути на бирже, я склонен был преувеливать значение некоторых показателей. В первую очередь мультипликатора "цена / прибыль" (P/E), стараясь найти как можно меньшее значение, в поисках, как тогда казалось, самой дешёвой бумаги. Такая постановка задачи не раз приводила меня в сектор энергетики и не раз заставляла терять время в авантюрных сделках, идея в которых строилась исключительно на покупке "дешевой" бумаги, которая быстро окупит свою стоимость. ❓ Знали ли Вы, что сегодня можно на бирже купить компанию, которая зарабатывает собственную цену чуть более, чем за один год? Холдинг "Россети", тикер FEES. Однако холдинг инвестирует в создание и обновление инфраструктуры более, чем две своих цены в год, как следствие его прибыль недостаточна для покрытия таких инвестиций. Следовательно, приходится прибегать к заимствованиям и совсем не помышлять о выплате дивидендов. Иными словами, свободный денежный поток в данном случае отрицателен. Это определяет то, что компания "вечно дешевая", и её капитализация не может раскрыться. Компания зарабатывает много, однако тратит или планирует потратить на инвестиции ещё больше. До такой степени, что денег для акционеров нет и в ближайшей перспективе не будет. И это не только про "Россети", свежайший пример - падение бумаг "Юнипро" на 20% за прошедшую неделю на обещаниях вложить в модернизацию энергоблоков более 300 млрд. рублей, что сильно снижает шансы акционеров на достойные дивиденды. Такая ситуация в целом не является редкостью в секторах генерации электроэнергии и электросетевых компаниях. Как следует из этих примеров, показатель свободного денежного потока очень важен, не менее, чем чистая прибыль. ❓Как найти свободный денежный поток (Free Cash Flow, FCF, СДП)? Экономическая литература не дает чёткого определения из-за множественной трактовки, поэтому я приведу своё. ✒️Свободный денежный поток это чистая прибыль компании плюс амортизация, минус фактические инвестиции и минус фактическое изменение рабочего капитала (капитал в запасах, отсрочки покупателям минус отсрочки поставщикам). ❗Таким образом, рост капитальных инвестиций снижает СДП, а падение увеличивает. Снижение задолженности перед поставщиками (кредиторской задолженности) снижает свободный денежный поток, а рост увеличивает его. Снижение объема запасов увеличивает СДП, а рост - снижает его. Снижение объема задолженности покупателей увеличивает СДП, а рост - снижает его. На практике чаще всего происходит следующее: ✅ 1) Новости об увеличении объема инвестиций компании приводят к падению СДП и как правило быстро приводят к снижению котировок и наоборот ✅ 2) В компаниях, где стоимость готовой продукции циклична и зависит от экономической активности в целом (яркий пример - черная металлургия), объем оборотных средств растет вместе с ценой на товар и падает со снижением. Это не существенно, однако оказывает влияние на дивиденды компании. 100% СДП не равно 100% чистой прибыли, чаще первая величина меньше второй. ‼️ Таким образом, помните о достаточности свободного денежного потока, если видите компанию, которая исторически дешева по мультипликатору "цена / прибыль" (P/E). Не факт, что вы видите действительно дешевый актив. Помните, что для переоценки актива на рынке нужен повод и событие-триггер. Просто низкие значения отдельно взятых мультипликаторов не являются достаточным поводом для покупки той или иной бумаги.

$BSPB На прошлой неделе «Банк Санкт-Петербург» отчитался за 2024 год. 💸 Чистая прибыль банка выросла на 7,3% до 50,8 млрд. руб., что позволило нарастить капитал до 201,4 млрд. руб. 💸 Комиссионные доходы банка снизились на 7,1% до 11,6 млрд. руб., динамика резервов по долговому портфелю банка также ухудшила результат на 5,3 млрд. руб., в отличие от прошлого года, когда резерв был восстановлен на 4,3 млрд. 💸 Однако, чистые процентные расходы выросли сразу на 38,8%, превысив 70 млрд. руб., что определило конечный результат. 💸 Расходы банка на персонал выросли на 10,9% до 15,4 млрд. руб., другие административные расходы выросли на 8,2% до 10,5 млрд. руб. – совокупно грубо в пределах инфляции. 💸 Расчетный дивиденд исходя из уровня выплат 50% чистой прибыли за 2 полугодие 2024 года – около 30 рублей. Банк очевидно продолжает оставаться бенефициаром текущей денежно-кредитной политики высоких ставок, однако котировки неуверенно пробивают уровень в 400 рублей за акцию, несмотря на лучшую дивидендную доходность в секторе. 🤔 Попробуем разобраться, что может ждать банк при снижении процентных ставок и что изменилось в его жизни с тех пор, когда до известных событий 2022 года он был финансовым учреждением несколько меньшего масштаба. Для этого посмотрим на динамику некоторых показателей на графиках ниже (примечание: разрыв на графике означает период, за который отчетность по МСФО не публиковалась - 2п21, 1п22 и 2п22, интервал анализа – полугодие). • В-первую очередь, констатируем рост рентабельности капитала с около 10% в 2019 году до диапазона 25-30% сегодня. Однако, это скорее не причина, а следствие. • Более ровную динамику имеет показатель рентабельности капитала по чистому процентному доходу. Около 30% капитала банка конвертировались в его чистый процентный доход до начисления резервов по портфелю активов как до СВО, так и после. Лишь только с ростом ключевой ставки этот показатель начал расти, составив по итогам 2 полугодия 37.7%. Ввиду устойчивого значения в 2019-2023 годах, есть основания полагать, что с нормализацией ключевой ставки здесь нас ждёт падение. • Управление кредитным риском существенно улучшилось и начисленный резерв по «плохим долгам» оказывает существенно меньшее влияние на финансовый результат. Если до 2022 примерно 10% капитала оказывалось списанными на резерв ежегодно, то сегодня это в среднем около 3%. • Затраты на персонал растут пропорционально капиталу, колеблясь на уровне около 8.5% капитала в год. Однако прочие операционные затраты растут несколько меньшими темпами – их доля в капитале упала в среднем с 9.1% капитала до 5.8%. 😉 Таким образом, банк имеет три достаточно значимых изменения: рост чистого процентного дохода (временно), рост ROE за счет снижения отчислений в резервы и рост операционной эффективности за счёт эффекта масштаба. Четвертым и к сожалению, негативным, изменением выступит рост ставки налога на прибыль с 20% до 25% с 1 января 2025 года. ❗️Исходя из приведенных тенденций, предполагаю, что в случае падения ключевой ставки до исторически нормальных значений около 10%, прибыль банка до налогообложения может снизиться до 46-47 млрд. руб., а чистая прибыль – до 35 млрд. При реализации текущей дивидендной политики это будет соответствовать дивиденду около 40 рублей в год при более высоком дивиденде в 2025 году. Текущий уровень цены около 400 рублей за акцию считаю достаточно справедливым, однако воздержусь от рекомендации покупать, поскольку на рынке на мой взгляд есть более привлекательные активы.

Холдинговые и операционные компании: особенности торговли Иногда материнская и дочерняя компании одновременно торгуются на бирже. На Мосбирже это к примеру: 🫱 Холдинг "Россети" и его дочерние компании 🫱 Холдинг "АФК Система" и его дочерние "МТС", Ozon, "Сегежу" и прочие 🫱 "Мечел" и его дочерние "Уральская кузница", "Южный Кузбасс", ЧМК и другие. Учитывая возросшую популярность IPO, наверняка, таких случаев будет только больше. Как правило, но не всегда, холдинговая компания исключительно контролирует производственные активы, а деятельность ведут операционные компании. За 10 лет на бирже я не раз становился свидетелем того, как рост цены акций материнской компании связывали с ростом капитализации её дочерних и наоборот, пытаясь построить на этом инвестиционную идею. На самом деле никакой прямой связи между динамикой котировок материнской и дочерней компаний нет. По моей оценке торговля акциями холдинговых компаний сложнее операционных, поэтому совсем новичкам я рекомендовал бы воздержаться от работы с холдингами вообще. Ниже я приведу довольно очевидные тезисы, которые инвесторы часто игнорируют из-за эмоций: ✒️ 1) Смотрим исключительно на финансовые показатели и деятельность той компании, которая нам интересна. Если, к примеру, дочерняя компания наращивает прибыль и её бумаги растут, то с позиции акционеров материнской смотрим, будет ли у "дочки" дополнительный дивиденд, и если да, то куда конкретно пойдут дополнительные деньги. Возможно, не акционерам "мамки". Для того, чтобы это акционеры холдинга выступили реальными бенефициарами изменений у "дочек", требуется: 🏁 поднять деньги на уровень материнской компании 🏁 не растратить их на прочие нужды холдинга (зарплаты, бонусы, поддержка слабых компаний в составе холдинга, иные проекты) 🏁 направить денежные потоки в пользу акционеров, причем каждый из этих этапов не гарантирован Автор лично сталкивался с кейсом, когда при росте за полгода цены дочерней компании в два раза котировки материнской падали в те же два раза (Россети и Россети Волга, с января по июнь 2017). Тогда это был результат того, что "мамка" потратила рекордные дивиденды "дочек" на поддержку других убыточных "дочек", причем подчеркнув, что это будет не один раз, а хронически. ✒️ 2) IPO дочерних компаний. Акционеры материнских компаний часто любят идею "раскрытия" стоимости холдинга через IPO, не вполне осознавая, что это такое. Утверждение, что актив стоил ноль, поскольку не был публичным, а теперь стал стоить энную сумму абсурдно. Стоимость "раскроется", если полученный акционерный капитал будет использован эффективно, а денежный поток в пользу акционеров холдинга вырастет. Средства, полученные материнской компанией от самой продажи на IPO, также не обязательно будут направлены акционерам. ✒️ 3) Вместо заключения. Не ведитесь на "математику капитализаций". Если раньше "мамка" стоила 70% суммы дочек, а теперь 50%, это не означает ничего, хотя такие графики часто строят. Если вы увидели анализ, основанный только на этом факте, относитесь к нему скептически. Попробуйте, напротив, оценить самостоятельно, почему рынок оценил последние события именно так. Всем, кто прочитал, желаю успехов в освоении фондового рынка.

До сегодняшнего дня я вообще не интересовался бумагами ГК Окей, видел, что пару лет назад там были убытки. Даже отчетность не открывал, и вот появился прекрасный повод в лице объявленного голосования по вопросу редомициляции. Результаты за 1 полугодие 2024 я назвал бы блестящими. Сеть "Да!" становится главным локомотивом роста, на 90% увеличив EBITDA к 1ПГ23, в то время как сеть "Окей" эффективно работает с затратами, сумев нарастить EBITDA на 18% при нулевом росте выручки. В результате рентабельность по EBITDA достигла 9%, что выше как Х5, так и Ленты, так и Магнита. Вопрос в том, что группа решила продать "Окей" (менеджменту, что само по себе подозрительно), оставив себе только сеть "Да!", причем не раскрыв условия сделки. Учитывая лёгкую сезонность в продуктовом ритейле, 3.1 млрд у "Да!' в первом полугодии даёт основания рассчитывать на 7 по году. Учитывая то, что "Да!" - это растущая сеть, применяя оценку EV/EBITDA 5, мы получим оценку в 35 миллиардов минус долг. Остаётся вопрос, каким образом распределят долг при разделе, ибо сделка по продаже "Окея" явно будет безденежной. Предположим, пропорционально выручке, тогда грубо треть долга или 15 млрд. отойдет той компании, которая пока называется Okey Group и чьи бумаги мы покупаем. Таким образом, после раздела сети "Окей" при оценке EV/EBITDA = 5, стоимость активов в управлении Okey Group может составить до 23 млрд. руб. (это аж 86 рублей за бумагу) при текущей капитализации менее 9 (33). Из неизвестных остаются параметры раздела, срок заморозки активов при редомициляции или (вряд ли, но вдруг) неутверждение переезда как такового. Я попробую немного купить по текущим. На стратегию не покупаю из-за ограничений по тестированию.

Поскольку число подписчиков этой страницы устойчиво превысило 200, стоит чуть больше упомянуть о себе. Меня зовут Дмитрий, мне 35 лет, и я буду рад, если помогу кому-то достигнуть своих финансовых целей через полезную информацию в этом блоге. Я решил попробовать инвестировать, получив небольшой наследственный капитал в 2015 году. Немного жалею, что не сделал этого раньше. Мне, как экономисту по образованию и кредитному инспектору по среднему бизнесу в 2011-2014 годах, ничего не мешало - мог бы сделать свой дальнейший путь гораздо проще. Получилось так, как это часто бывает с новичками: удвоение за 2015-2016, вывод (хорошо, что додумался!) первоначально сложенной суммы и полный (причём глупый) крах в 2017 году. Далее, уже на изрядно поредевшем счёте, началось реальное обучение, и что-то начало получаться только ближе к эпидемии ковида, которую я встретил в тотальном шорте Аэрофлота. В общем, с тех пор дела как-то пошли на лад. В июне 2024 года я открыл стратегию автоследования "Торговая сторона" и неожиданно даже для себя самого добился +45% за этот период времени на очень непростом рынке. Торговая сторона Великого Новгорода - это место, где родился я, родился мой старший сын и где располагался тот самый наследственный актив, с которого все началось, поэтому я недолго думал, как назвать стратегию. О своём подходе к рынку: как мне кажется, у меня есть способность быстро прочитать много цифр и выявить ключевые. Поэтому здесь довольно много фундаментального анализа и почти нет технического. Нет-нет, я его не отрицаю, просто это элемент скорее тактики, чем стратегии, причем другие разбираются в этом лучше меня. Однако, при всей симпатии к фундаменталу, сложным финансовым моделям я предпочту быстрые и не всегда точные вычисления - главное выделить ключевые моменты и не потерять суть. В поисках инвестиционных идей, часто иду от обратного и задаюсь вопросом "а что должно измениться, чтобы бумага стала стоить намного дороже?", и после того, как даю сам себе ответ, оцениваю вероятность события-триггера. Предпочитаю традиционные сектора растущим - психологически сложно удерживать что-то с "ценой/прибылью" 10, если рядом есть за 3-4. Не склонен переоценивать роль текущего дивиденда в капитализации - если дивиденд несколько периодов уже высок, значит, скорее всего, все успели заработать до тебя. Соответственно, здесь я постараюсь говорить только ключевые вещи о текущем финансовом состоянии российских компаний. Помимо рынка, люблю делать что угодно на благо семьи, путешествовать, походы, беговые лыжи и иногда фотографировать. Сравнительно неплохо говорю по-итальянски, хотя учил без всякой надобности в 14 лет по самоучителю, однако однажды три недели проработал переводчиком. Подписывайся! Надеюсь, что мы вместе будем двигаться к свету узкой дорогой в окружении зелëного цвета прибыльных позиций. Прямо как на фото ниже из замечательного пейзажного парка на юге Псковской области.

На неделе вышел отчет. Вроде хороший, но это только на первый взгляд. Попробуем немного разобраться. •Процентные доходы сократились на 36%. Исключительно благодаря тому, что банк не начислял много резервов (всего 20 млрд. за год, что можно и не повторить в будущем), с учётом резервов процентные доходы сократились на 20%. •Комиссионные расходы выросли на 24% •Однако, операционные расходы выросли на те же 24% или более, чем на 100 млрд. руб. время •Нефинансовые доходы (грубо - от трейдинга и сделок слияния и поглощения) или разовые заработки по определению выросли более, чем вдвое до 418 млрд. •Исключительно в результате роста нефинансовых доходов прибыль до налогообложения выросла более, чем на 100 млрд. руб. и превысила 550 млрд. Чистую прибыль не анализирую, поскольку из-за зачёта убытков прошлых лет и переоценке отложенных активов и обязательств год вышел слишком особенным и эффективная налоговая ставка оказалась меньше 10%. 🌧 Однако, если допустить, что налог на прибыль взимается по ставке 25%, а нефинансовые доходы не превысили бы уровень 2023 года (177 млрд.), тогда чистая прибыль составила бы весьма скромные 250 млрд. руб. 🌧 Ещё раз, прибыль 0.25 трлн. при среднегодовых активах 32.7 трлн, рентабельность активов 0.76%. Для сравнения у Сбербанка на среднегодовые активы 56.6 прибыль 1.58 или 2.79%, то есть в 4 раза выше. 🌧 Как ВТБ собирается выполнять заявленный гайденс по прибыли не вполне понятно. Как бы ни было прискорбно, но банк с такой рентабельностью может стоить и 0.25, и 0.3 капитала весьма продолжительное время.

Честно говоря, меня удивляет, насколько здесь переоценены перспективы. До реализации льготных ипотек рынок позволял Северстали зарабатывать от 25 до 40% рентабельности по EBITDA, если исключить пиковые значения, то скорее от 30 до 36%. Возьмем для простоты подсчета 33.3% и прикинем, сколько могла бы заработать компания с заявленным уровнем CAPEX на 2025 год в условиях рынка 2017-2019 годов. Итак: CAPEX 170 (141 без НДС). Допустим, что рынок резко восстановился до рентабельности прошлых (дольготноипотечных) лет, тогда: Выручка 900, рентабельность по EBITDA 33.3%, EBITDA 300, амортизация 40, проценты к уплате 25 (проценты к получению Северсталь почему-то не учитывает при расчёте FCF, допустим, 20). Тогда: Прибыль до налогообложения 300+40+20-25 = 335 Налог: 335 * 0.25 = 84 FCF (по методике Северстали, без учёта процентов к получению) и при нулевом изменении оборотных средств: 335-84-141-25 = 85 млрд Дивиденд: 85 / 838 = 101.4 руб. Еще раз, это при восстановлении рентабельности в металлургии до уровней 2017-2019. Если допустить, что капекс разовый, а в будущих годах он составит 100 млрд. руб. (условно средний уровень в 2016-19 плюс инфляция), то FCF составит 126 млрд., а дивиденд 150 руб./акц. Таким образом, цена сегодня уже учитывает как восстановление металлургического рынка, так и нормализацию уровня капитальных инвестиций. Здесь просто нечего покупать по текущей цене, совсем нет идеи. Грубо в 2017 году ММК стоил те же 40 за акцию, а Северсталь 800. Почему при проеденной кубышке во втором случае и сохранившейся в первом, теперь те же 40 против 1350, абсолютно не понятно. Логично, что мир не шортят, но если сейчас выяснится, что продолжаем воевать, это один из первых кандидатов в шорт.