Акции Сургутнефтегаза: ставка на девальвацию?

Во втором квартале 2024 года Россия расширила добровольные ограничения на объемы добычи нефти еще на 471 тысячу баррелей в сутки, а затем объявила об их продлении как минимум до конца первого квартала 2025 года. С апреля введенные ограничения будут постепенно отменять. Без учета компенсации превышенных  объемов с 1 января 2024 года, Россия может нарастить добычу на 26 тыс. б/с, однако снятие ограничений может быть приостановлено или отменено ввиду рыночной ситуации.

Снятие ограничений, по словам вице-премьера Александра Новака, было принято в связи с сезонным спросом (восстановление автомобильных перевозок).

Месторождения компании расположены в трех нефтегазоносных провинциях: Западно-Сибирской, Восточно-Сибирской и Тимано-Печорской. Добыча в основном ведется на первых двух. 

• Западно-Сибирская провинция является одним из крупнейших нефтегазоносных бассейнов в мире. Добыча нефти в регионе составляет 80% от общего объема добычи компании. К основным месторождениям относятся Лянторское, Федоровское и Западно-Сургутское. Федоровское месторождение — крупнейшее для компании. Оно разрабатывается с 1970-х годов, здесь добывается основная часть нефти и газа Сургутнефтегаза.
• Восточно-Сибирская нефтегазовая провинция преимущественно расположена в Иркутской области и Красноярском крае, в данной области более сложные геологические условия, что требует применения современных технологий. Основные месторождения — Талаканское и Алинское. Нефть из Восточной Сибири смешивается в премиальный сорт нефти ВСТО, который транспортируется по трубопроводу ВСТО на азиатские рынки.
• Тимано-Печорская провинция имеет как традиционные, так и трудноизвлекаемые запасы. В данной провинции преобладает тяжелая нефть, что требует внедрения специфических технологий добычи. Провинция насчитывает ряд месторождений, разработка на которых началась относительно недавно. Регион характеризуется сложными геологическими условиями, но обладает значительными запасами нефти и газа.

Переработка

Доля переработки в добыче Сургутнефтегаза составляет всего 31%. Это самый низкий уровень среди российских вертикально интегрированных нефтяных компаний. Переработкой в Сургутнефтегазе занимается Киришский нефтеперерабатывающий завод (КИНЕФ) мощностью 20 млн тонн. Он расположен в городе Кириши и является вторым по величине НПЗ в России и единственным на северо-западе страны. В 2023 году объем переработки нефти составил 17,7 млн тонн, что соответствует 6,4% от общероссийского объема переработки.

На заводе давно не проводилось серьезных улучшений, поэтому сейчас он является одним из наименее технологически развитых в России. Выход светлых нефтепродуктов по итогам 2022 года составил 57% — это ниже, чем в среднем по отрасли.

КИНЕФ производит широкий ассортимент нефтепродуктов, среди которых бензины, дизельное топливо, авиакеросин, ароматические углеводороды, жидкий парафин, кровельные и гидроизоляционные материалы, битумы.

По состоянию на конец 2023 года компания управляла 273 АЗС в России, но их число постепенно сокращается.

Структура капитала и дивидендная политика

Структуру акционерного капитала компания не раскрывает, однако он разделен на два вида акций: обыкновенные и привилегированные.

Обыкновенные акции Сургутнефтегаза

Доля обыкновенных акций составляет 82%. Согласно данным Московской биржи, их free-float равен 25%. Информация о прочих акционерах отсутствует. Данный тип акций не имеет четко прописанной дивидендной политики, однако исторически компания выплачивала низкие фиксированные индексируемые дивиденды, которые в 2023 году составили 0,85 рубля на акцию.

Привилегированные акции Сургутнефтегаза

Оставшиеся 18% приходятся на привилегированные акции, free-float которых составляет 73%. Согласно дивидендной политике, общая сумма, выплачиваемая в качестве дивиденда по префам, устанавливается в размере 10% от чистой прибыли по РСБУ по итогам финансового года, разделенной на число акций, которое составляет 25% уставного капитала компании. Если дивиденд на обыкновенную акцию превышает дивиденд на привилегированную, размер дивиденда по префам должен быть увеличен до размера, выплачиваемого по обыкновенным.

Санкции и SDN лист

В последние дни правления администрация Джо Байдена объявила санкции против российского нефтегазового сектора, которые затронули Сургутнефтегаз и Газпромнефть, компании попали в SDN-лист. Сургутнефтегаз более экспортно-ориентированная компания, поэтому санкции могут оказать значительное влияние на ее операционные результаты.

Конкретные направления и объемы экспорта компания не раскрывает, поэтому детально оценить влияние санкций на будущие поставки затруднительно.

• Префы Сургутнефтегаза интересны инвесторам с точки зрения дивидендов, а на объем выплат санкции влияют незначительно. В основном размер дивидендов в этих бумагах зависит не от операционной деятельности, а от финансовых доходов компании.

Префы — ставка на девальвацию?

Как мы уже отмечали выше, привилегированные акции компании исторически считаются хеджем от девальвации рубля. Дивиденды по префам зависят от курса рубля к доллару на конец года и переоценки «кубышки» — валютных запасов компании, объем которых, по нашим оценкам, составляет около $65 млрд. Таким образом, в настоящий момент изменение курса — более важный фактор для инвесторов, чем результаты основной деятельности компании.

Исторически «кубышка» практически полностью состояла из долларов США, однако компания могла частично перевести ее в рубли на фоне высоких процентных ставок в России и рисков, связанных с геополитической обстановкой после начала конфликта в 2022 году. При прогнозе финансовых результатов компании и размера дивидендов по префам по итогам 2024 года мы отталкивались от того, что доля рублей в «кубышке» составляет порядка 10%. 

Раскрытие балансовых показателей в 2024 году по РСБУ компания практически полностью прекратила, что существенно осложняет расчет величины «кубышки».