Башнефть: стоит ли покупать акции компании?

Профиль компании

Башнефть — крупная региональная вертикально-интегрированная нефтегазовая компания, которая является дочерним предприятием Роснефти. Осуществляет деятельность по:

• добыче и переработке нефти и газа;
• реализации нефтепродуктов и продуктов нефтехимии. 

Компания имеет несколько филиалов и дочерних предприятий, а также сеть автозаправочных станций. Ключевые активы Башнефти, включая нефтеперерабатывающий и нефтехимический комплекс, расположены в Республике Башкортостан.

Добыча и разведка

Ресурсная база Башнефти сосредоточена в трех крупнейших российских нефтегазовых провинциях: Волго-Уральской, Тимано-Печорской и Западно-Сибирской. Ключевым регионом добычи является Республика Башкортостан (Волго-Уральская провинция) — на нее приходится около 80% от всего объема добычи компанией.

Добыча осуществляется на нескольких небольших месторождениях (Арланское, Туймазинское, Югомашевское, Четырманское и др). Самым крупным считается Арланское месторождение площадью 131,6 тысяч гектаров. Его разработка началась в 1958 году, а пик добычи пришелся на 1970-й — тогда компания добыла 5,3 млн тонн. Для сравнения: в 2020 году объемы добычи составили только 2,8 млн тонн, в 2019-м — 4,5 млн тонн (последние данные, раскрытые компанией). Нефть с месторождений компании тяжелая и с высоким содержанием серы. Большинство месторождений имеют высокую степень выработанности, а ранее пробуренные скважины имеют высокий процент обводнения.

Башнефть также владеет 75% в компании Башнефть-Полюс, которой принадлежат арктические месторождения имени Требса и Титова в Тимано-Печорской провинции. Оставшиеся 25% принадлежат Лукойлу. Разработка месторождений началась в конце 2013 года. Нефть с этих месторождений обладает премиальным качеством благодаря низкой концентрации серы (не более 0,5%), низкой плотности и небольшой вязкости. По качеству она превосходит не только Urals, но и более дорогую Siberian Light. Пик добычи на этих месторождениях уже пройден, и с конца 2017 года объемы добычи сократились уже почти в три раза на фоне снижения добычи Россией в рамках соглашения с ОПЕК+ (Роснефть выполняла условия соглашения за счет существенной корректировки добычи на месторождениях Башнефти). 

Помимо этого, в 2014 году Башнефть приобрела 100% в компании Бурнефтегаз за более чем $1 млрд. Бурнефтегаз занимается разработкой и добычей нефти в Западной Сибири. Ее основной актив — Соровское месторождение. Пик добычи пришелся на начало 2017 года (более 50 тысяч баррелей в сутки). Однако впоследствии, как и в случае с месторождениями Требса и Титова, объемы добычи существенно снизились (до 14—15 тысяч баррелей в сутки) как по естественным причинам, так и в связи с ограничениями ОПЕК+.

Прогноз объемов добычи 

В текущих условиях его давать крайне сложно. С одной стороны, смягчение ограничений ОПЕК+ и их возможное снятие в 2026 году позволит Башнефти увеличить объемы добычи. С другой — наращивание добычи на флагманском проекте Роснефти (Восток Ойл) может привести к снижению добычи на месторождениях Башнефти.

Переработка

У Башнефти есть три нефтепераработывающих завода (НПЗ): Уфимский НПЗ, Новойл и Уфанефтехим. Их совокупная мощность переработки достигает 23,5 млн тонн в год. Все они расположены в Уфе (Республика Башкортостан). По итогам 2023 года компания переработала порядка 15,5 млн тонн. Глубина переработки составляет 86,4%, а доля светлых нефтепродуктов в выходе не превышает 70%. Это немного выше, чем в среднем по России. Для сравнения: у Роснефти данный показатель находится на уровне 59%, у Лукойла — 73%, а у Татнефти — 85%.

Башнефть сильнее других нефтяников зависит от динамики крэк-спредов и цен на нефтепродукты, так как почти 90% нефти, добытой компанией, идет на переработку. Это самый высокий процент для отечественной нефтяной отрасли. В связи с этим сужение крэк-спредов, наблюдаемое сейчас, окажет негативное влияния на финансовые результаты компании.

• Крэк-спреды — это разница в цене между баррелем сырой нефти и нефтепродуктами, полученными из нее. Это своего рода маржа нефтепереработки.

Также Башнефть владеет нефтегазохимическим комплексом, включающим Уфаоргсинтез и Шкаповское газоперерабатывающее предприятие. Последнее состоит из двух отдельных производственных площадок: Туймазинское и Шкаповское производства. На них осуществляется переработка попутного нефтяного газа и широкая фракция легких углеводородов. В 2023 году нефтегазохимический комплекс произвел полипропилен, жидкие продукты пиролиза, полиэтилен, изопропилбензол, фенол, ацетон, жидкие углеводороды.

Кроме того, Башнефть управляет розничной сетью автозаправочных станций, которая насчитывает 541 АЗС (в их числе одна водная заправочная станция и три автомобильных газонаполнительных компрессорных станций). Сеть компании охватывает 14 регионов России.

Структура капитала

Акционерный капитал Башнефти состоит из двух типов акций: 

• обыкновенных (148 млн бумаг);
• привилегированных (30 млн бумаг). 

Контрольным пакетом обыкновенных акций Башнефти владеет Роснефть — ее доля достигает 69,3%. Блокирующий пакет бумаг принадлежит Республике Башкортостан — 25,8% обыкновенных акций Башнефти. Еще 2,3% обыкновенных акций — это квазиказначейские. При этом доля обыкновенных акций в свободном обращении (free-float) составляет всего 0,8%.

• Квазиказначейские акции — это акции, находящиеся в распоряжении подконтрольных юрлиц (например дочерних компаний).

Большая часть префов Башнефти (21,1%) принадлежит Республике Башкортостан, а на квазиказначейские приходится 14,8% префов. При этом доля привилегированных акций в свободном обращении существенно выше, чем у обыкновенных бумаг, — 50,6%.

Префы компании входят в индекс широкого рынка РТС с весом 0,32%. После бурного роста в мае 2024-го, спровоцированного крупными дивидендами по итогам 2023 года, префы Башнефти упали в цене в два раза. 

Финансы

В 2023 году Башнефть заработала рекордные выручку и чистую прибыль благодаря:

• росту цен на глобальных нефтяных рынках (в связи с этим рублевые цены на Urals вышли на уровень около 5,5 тысяч рублей за баррель);
• ослаблению рубля;
• сохранению высоких крэк-спредов на основные нефтепродукты.

Однако результаты за первое полугодие 2024-го расстроили инвесторов. Выручка выросла на 36% г/г в связи с благоприятными условиями на рынке, но операционная прибыль практически не изменилась. Это может быть обусловлено ростом налоговой нагрузки и увеличением стоимости закупки сырья, которое компания не смогла полностью перенести в цены на конечные нефтепродукты. Чистая прибыль и вовсе снизилась более чем на 30% г/г в связи с ростом прочих расходов, которые компания не раскрывает (в них могут быть отражены как убытки по курсовым разницам, так и различные списания).

Дивидендная политика

Государственная политика предписывает госкомпаниям распределять не менее 50% консолидированной чистой прибыли на дивиденды. Однако Башнефть является дочерней компанией Роснефти, поэтому не обязана соблюдать такую практику. Дивидендная политика Башнефти предполагает равные условия для выплат по обыкновенным и привилегированным акциям: выплаты в размере не менее 25% от чистой прибыли по МСФО, если долговая нагрузка (чистый долг/EBITDA) не выше 2х.

По итогам 2023 года компания выплатила рекордные 250 рублей на акцию в связи с высокими финансовыми результатами. Однако финансовые результаты за первое полугодие 2024-го не впечатляют. На фоне текущих трендов на нефтяном рынке (сужение крэк-спредов на нефтепродукты и снижение мировых цен на нефть) мы ожидаем, что дивиденды за 2024 год, скорее всего, не превысят 155 рублей на акцию. Такая выплата подразумевает одну из самых низких дивидендных доходностей в секторе.