Positive Technologies – разбор отчетности и комментарии по заказам POSI отчиталась по итогам 9 месяцев 2024, вот основные цифры: 📍Выручка 9,7 млрд рублей (+16,2% г/г) 📍Убыток 5,3 млрд рублей (годом ранее была минимальная прибыль, 152,6 млн рублей) 📍NIC -10 млрд рублей против -1,3 млрд в прошлом году За 3 квартал: 📍Выручка 4,4 млрд рублей (+20,8% г/г) 📍Убыток 836,6 млн рублей против прибыли 540,7 млн годом ранее 👉 Традиционный дисклеймер: медленный рост выручки и убыток по итогам 9 месяцев и 3 квартала связаны с сезонностью, т.к. больше половины продаж приходится на последний квартал. К тому же в этом году фактор сезонности должен усилиться: ждут до 3/4 всех отгрузок в последнем квартале против ~2/3 обычно. А расходы как обычно размазаны по году равномерно. Фиксируем снижение отгрузок на 5% г/г и ухудшение прогноза. Компания существенно снизила прогнозный объем отгрузок по итогам 2024 года до 30-36 млрд руб лей (было 40-50 млрд руб). То есть рост составит +18-40% г/г, что, на первый взгляд, указывает на резкое замедление бизнеса. Объяснение этому: Есть информация, что часть продаж перенесена на 2025 год (компания, возможно, объявит об этом публично в ближайшее время). Проблема в том, что неизвестно, какая часть снижения прогноза связана с переносом. Компания сообщает про “удлинение” платежного цикла. Сказался и факт более позднего запуска NGFW (должны были в июле, по факту – в ноябре). То есть почти 3 месяца продаж NGFW перейдет в 2025 автоматически. На бизнес оказывает давление высокая ставка (клиенты сокращают бюджеты), а также медленные продажи, которые потенциально должны ускориться в 2025 на фоне коммерциализации новых продуктов (в первую очередь NGFW, во вторую – PT Dephase и Data Security). Также отметим, что, скорее всего, закроют год по верхней границе и специально дали “заниженный” прогноз, чтобы потом его побить. В текущий момент любое снижение было бы воспринято негативно, поэтому провели его “с запасом”. Выкуп акций + доп. эмиссия Другой момент, который стоит упоминания. В отчетности значится выкуп акций на 3,3 млрд рублей, и по нему нет никакой информации. Она скрыта компанией. Допка на 7,9% в силе – она будет использована для программы мотивации персонала. 📚 Общий вывод: Снижение продаж (с переносом контрактов) при неизменно растущих расходах приведет к сокращению прибыльности. Сложно сказать, насколько сильно. Если изначально ждали прирост прибыли 50-60% г/г, то теперь это будет, вероятно, до 20% с учетом снижения маржи. То есть FWD P/E получаем в районе 12-13х против 9,7х в прежнем прогнозе. Котировки уже заложили это в цену, и компания по-прежнему на уровне других IT-историй и имеет большой потенциал роста вслед за рынком. В 2025 году P/E снизится до 8-9, отчасти за счет переноса продаж новых продуктов. В 2023 году было аналогичное снижение в сторону 1900-2000, это закончилось ростом на 50%. Аналогичная история имеет все шансы повториться и сейчас. Да, новость однозначно негативная, но компания оценивалась дешево, а еще и котировки упали, потенциал для роста тут очень солидный.

Транснефть под ударом: повышение налога и его последствия для рынка Вчера описали, почему нужно эвакуироваться из Транснефти. С учетом коррекции и повышения налога див. доходность может составить 11-12%, что нормально, но от такой консервативной дойной коровы ждут большего. Акция потеряла 10%, как мы и прогнозировали, и теперь потенциал падения сократился. А ведь статья из РБК может и не подтвердиться. Но если подтверждение будет, то упадет еще примерно на 5%. И можно сказать, что цена справедливая. Однако справедливая = без апсайда, а для такой консервативной истории хочется более высокую див. доходность. Но все же это крайне негативный прецедент, о котором и хочется поговорить. 1. Непредсказуемость налоговой политики Ранее Минфин обещал стабильность налоговых условий на 2024-2026 годы, а президент говорил о необходимости удвоить капитализацию фондового рынка к 2030 году. Но текущие действия говорят об обратном: налоговая нагрузка увеличивается при малейшей необходимости. Параллельно идут слухи об оборотном налоге на онлайн-рекламу. Таким образом, в любой день налог могут наложить на любую отрасль. 2. Снижение доходности и падение стоимости акций Повышение налога приведет к снижению дивидендов примерно на 25%, что уменьшит доходность акций с ожидаемых 15% до 11-12%. Напрашивалось очевидное решение – повысить дивиденды до 75%. Что решило бы вопрос с доходами от компании и привело бы к росту цены акции. Но в результате повышения налога капитализация Транснефти TRNFP снизилась на 100 млрд только за 1 день и еще потеряет от 50-100. Почему это не учитывается? А как начинать приватизацию других компаний, если государство может в любой момент повысить налоги и пожертвовать ценой акций? Итоги Шаг Минфина выглядит как попытка быстро восполнить дефицит бюджета за счет увеличения налоговой нагрузки. Но в реальности это решение ведет к снижению акционерной стоимости, ухудшению доверия к российскому фондовому рынку и долгосрочному негативу. Наша команда уже давно не удивляется. Мы приняли эти реалии российского рынка. Дивиденды Газпрома из 2022 года и множество других кейсов не оставили никаких иллюзий. На нашем рынке много лет говорят про долгосрочный способ привлекать деньги. Но стабильно забывают об этом ради сиюминутной выгоды. Как итог, сами же потом недозаработают, выводя на IPO гос. компании, и потеряют гораздо больше. Тем не менее, на длинном горизонте, фондовый рынок – лучший вариант увеличения капитала. Поэтому мы здесь и находимся, несмотря на эти многочисленные подводные камни. Время научило обходить их стороной и быстро реагировать. Иначе на отечественном рынке нельзя – всегда нужно быть настороже.

Снова про высокую ставку ЦБ Продолжается хит парад высказываний чиновников, которые сигнализируют бизнесу – “держитесь там, мы не дадим ЦБ вас прихлопнуть”. Высокий ключ не нравится Правительству – это логично, и про это мы знаем давно. Теперь стали говорить прямым текстом: 👉 Глава Минэкономразвития РФ Максим Решетников: Текущая инфляция и высокая ключевая ставка оказывают все более серьезное влияние на рост экономики РФ…[ ] …Попытки резкого замедления инфляции любой ценой несут риски для долгосрочного экономического роста. Также Решетников добавил, что правительство обсуждает с ЦБ нахождение баланса между экономическим ростом и скоростью выведения инфляции на таргет. 👉 Песков: Власти РФ отслеживают последствия мер обеспечения макроэкономической стабильности, в том числе повышения кредитных ставок. 🤔 Становится очевидной перепалка между ЦБ и Правительством. Риторику первого можно трактовать примерно так: снижайте гос. расходы или будет ооочень больно. Мы делаем, что можем, и ответственность за высокую инфляцию брать не будем. На что правительство отвечает – “давайте договоримся, так и экономику можем прибить. Может, вернемся хотя бы к 16-18%?” Правительство, естественно, заинтересовано в более низкой стоимости обслуживания госдолга, отсутствии дефолтов, экономическом росте. Конфликт интересов… Никогда прежде за современную историю России ЦБ не находился под таким давлением. Причем критика идет со всех сторон: бизнес, правительство, население. Рубль слабнет, инфляция высокая, ДКП заградительная, ипотеку не взять, инвестиционный / оборотный кредит – тоже. По косвенным данным, корпоративное кредитование в ноябре сильно замедлится, а в декабре и вовсе встанет. 👀 Думаем, что цикл ужесточения определенно очень близок к концу. С одной стороны, ощущается сильное давление на ЦБ со всех сторон. С другой стороны, ЦБ предпринял много усилий, чтобы инфляция замедлилась (помимо ставки). Что-то из этого даст свой эффект в ближайшие месяцы.