Выступление Лаврова обвалило рынок Рынок не дождался ответа чиновников в понедельник и поэтому практически пропустил негативные новости. А вот во вторник вышел Лавров, и индекс посыпался. Геополитика часто раскачивает фондовый рынок, но, если посмотреть в прошлое, такие просадки быстро откупают. За последние 3 года было столько геополитических триггеров для падения, что даже сложно все вспомнить. Вот несколько примеров: Взрыв на Крымском мосту (октябрь 2022) – минус 8%, но восстановление заняло всего неделю. Ожидание контрнаступления Украины (май 2023) – просели на 5%, за 2 недели просадку выкупили. Смерть Навального (февраль 2024) – минус 4%, на восстановление ушло около 2 недель. Курская область (август 2024) – минус 3%, восстановление заняло 1.5 недели. И массу событий мы пропустили. Например, осенью 2022 года на несколько часов все начали обсуждать ракету, которая попала на территорию Польши. Вряд ли многие об этом вспомнят сейчас. Проблема откатов на геополитике в том, что в 99 из 100 случаев она не оказывает значимого влияния на рынок. Но очень редко риски срабатывают, и последствия оказываются крайне неприятными для индекса. Как, например, с началом СВО. Сейчас мы находимся в той стадии, когда все инвесторы видели уже 10 подобных эскалаций, и текущая вряд ли выделяется на их фоне. Тем более что решение вводится предыдущей администрацией, а договариваться нужно с новой. Продажа на эмоциях – типичная ошибка. Статистически – намного выгоднее покупать на таких просадках, а не продавать. Мы привели только 4 примера геополитических просадок, но по большинству картина похожая. Где-то восстановление занимает часы, где-то дни или даже пару недель. Можем ли сходить ниже текущих? Конечно можем, еще несколько громких заявлений чиновников и в ответ – дополнительный раунд эмоциональных продаж. Но концовка все равно будет одна и та же – рынок восстанавливается, потому что зависит от экономики. Еще раз напомним – хладнокровие рулит!

Positive Technologies – разбор отчетности и комментарии по заказам $POSI отчиталась по итогам 9 месяцев 2024, вот основные цифры: 📍Выручка 9,7 млрд рублей (+16,2% г/г) 📍Убыток 5,3 млрд рублей (годом ранее была минимальная прибыль, 152,6 млн рублей) 📍NIC -10 млрд рублей против -1,3 млрд в прошлом году За 3 квартал: 📍Выручка 4,4 млрд рублей (+20,8% г/г) 📍Убыток 836,6 млн рублей против прибыли 540,7 млн годом ранее 👉 Традиционный дисклеймер: медленный рост выручки и убыток по итогам 9 месяцев и 3 квартала связаны с сезонностью, т.к. больше половины продаж приходится на последний квартал. К тому же в этом году фактор сезонности должен усилиться: ждут до 3/4 всех отгрузок в последнем квартале против ~2/3 обычно. А расходы как обычно размазаны по году равномерно. Фиксируем снижение отгрузок на 5% г/г и ухудшение прогноза. Компания существенно снизила прогнозный объем отгрузок по итогам 2024 года до 30-36 млрд руб лей (было 40-50 млрд руб). То есть рост составит +18-40% г/г, что, на первый взгляд, указывает на резкое замедление бизнеса. Объяснение этому: Есть информация, что часть продаж перенесена на 2025 год (компания, возможно, объявит об этом публично в ближайшее время). Проблема в том, что неизвестно, какая часть снижения прогноза связана с переносом. Компания сообщает про “удлинение” платежного цикла. Сказался и факт более позднего запуска NGFW (должны были в июле, по факту – в ноябре). То есть почти 3 месяца продаж NGFW перейдет в 2025 автоматически. На бизнес оказывает давление высокая ставка (клиенты сокращают бюджеты), а также медленные продажи, которые потенциально должны ускориться в 2025 на фоне коммерциализации новых продуктов (в первую очередь NGFW, во вторую – PT Dephase и Data Security). Также отметим, что, скорее всего, закроют год по верхней границе и специально дали “заниженный” прогноз, чтобы потом его побить. В текущий момент любое снижение было бы воспринято негативно, поэтому провели его “с запасом”. Выкуп акций + доп. эмиссия Другой момент, который стоит упоминания. В отчетности значится выкуп акций на 3,3 млрд рублей, и по нему нет никакой информации. Она скрыта компанией. Допка на 7,9% в силе – она будет использована для программы мотивации персонала. 📚 Общий вывод: Снижение продаж (с переносом контрактов) при неизменно растущих расходах приведет к сокращению прибыльности. Сложно сказать, насколько сильно. Если изначально ждали прирост прибыли 50-60% г/г, то теперь это будет, вероятно, до 20% с учетом снижения маржи. То есть FWD P/E получаем в районе 12-13х против 9,7х в прежнем прогнозе. Котировки уже заложили это в цену, и компания по-прежнему на уровне других IT-историй и имеет большой потенциал роста вслед за рынком. В 2025 году P/E снизится до 8-9, отчасти за счет переноса продаж новых продуктов. В 2023 году было аналогичное снижение в сторону 1900-2000, это закончилось ростом на 50%. Аналогичная история имеет все шансы повториться и сейчас. Да, новость однозначно негативная, но компания оценивалась дешево, а еще и котировки упали, потенциал для роста тут очень солидный.

Транснефть под ударом: повышение налога и его последствия для рынка Вчера описали, почему нужно эвакуироваться из Транснефти. С учетом коррекции и повышения налога див. доходность может составить 11-12%, что нормально, но от такой консервативной дойной коровы ждут большего. Акция потеряла 10%, как мы и прогнозировали, и теперь потенциал падения сократился. А ведь статья из РБК может и не подтвердиться. Но если подтверждение будет, то упадет еще примерно на 5%. И можно сказать, что цена справедливая. Однако справедливая = без апсайда, а для такой консервативной истории хочется более высокую див. доходность. Но все же это крайне негативный прецедент, о котором и хочется поговорить. 1. Непредсказуемость налоговой политики Ранее Минфин обещал стабильность налоговых условий на 2024-2026 годы, а президент говорил о необходимости удвоить капитализацию фондового рынка к 2030 году. Но текущие действия говорят об обратном: налоговая нагрузка увеличивается при малейшей необходимости. Параллельно идут слухи об оборотном налоге на онлайн-рекламу. Таким образом, в любой день налог могут наложить на любую отрасль. 2. Снижение доходности и падение стоимости акций Повышение налога приведет к снижению дивидендов примерно на 25%, что уменьшит доходность акций с ожидаемых 15% до 11-12%. Напрашивалось очевидное решение – повысить дивиденды до 75%. Что решило бы вопрос с доходами от компании и привело бы к росту цены акции. Но в результате повышения налога капитализация Транснефти $TRNFP снизилась на 100 млрд только за 1 день и еще потеряет от 50-100. Почему это не учитывается? А как начинать приватизацию других компаний, если государство может в любой момент повысить налоги и пожертвовать ценой акций? Итоги Шаг Минфина выглядит как попытка быстро восполнить дефицит бюджета за счет увеличения налоговой нагрузки. Но в реальности это решение ведет к снижению акционерной стоимости, ухудшению доверия к российскому фондовому рынку и долгосрочному негативу. Наша команда уже давно не удивляется. Мы приняли эти реалии российского рынка. Дивиденды Газпрома из 2022 года и множество других кейсов не оставили никаких иллюзий. На нашем рынке много лет говорят про долгосрочный способ привлекать деньги. Но стабильно забывают об этом ради сиюминутной выгоды. Как итог, сами же потом недозаработают, выводя на IPO гос. компании, и потеряют гораздо больше. Тем не менее, на длинном горизонте, фондовый рынок – лучший вариант увеличения капитала. Поэтому мы здесь и находимся, несмотря на эти многочисленные подводные камни. Время научило обходить их стороной и быстро реагировать. Иначе на отечественном рынке нельзя – всегда нужно быть настороже.

Снова про высокую ставку ЦБ Продолжается хит парад высказываний чиновников, которые сигнализируют бизнесу – “держитесь там, мы не дадим ЦБ вас прихлопнуть”. Высокий ключ не нравится Правительству – это логично, и про это мы знаем давно. Теперь стали говорить прямым текстом: 👉 Глава Минэкономразвития РФ Максим Решетников: Текущая инфляция и высокая ключевая ставка оказывают все более серьезное влияние на рост экономики РФ…[ ] …Попытки резкого замедления инфляции любой ценой несут риски для долгосрочного экономического роста. Также Решетников добавил, что правительство обсуждает с ЦБ нахождение баланса между экономическим ростом и скоростью выведения инфляции на таргет. 👉 Песков: Власти РФ отслеживают последствия мер обеспечения макроэкономической стабильности, в том числе повышения кредитных ставок. 🤔 Становится очевидной перепалка между ЦБ и Правительством. Риторику первого можно трактовать примерно так: снижайте гос. расходы или будет ооочень больно. Мы делаем, что можем, и ответственность за высокую инфляцию брать не будем. На что правительство отвечает – “давайте договоримся, так и экономику можем прибить. Может, вернемся хотя бы к 16-18%?” Правительство, естественно, заинтересовано в более низкой стоимости обслуживания госдолга, отсутствии дефолтов, экономическом росте. Конфликт интересов… Никогда прежде за современную историю России ЦБ не находился под таким давлением. Причем критика идет со всех сторон: бизнес, правительство, население. Рубль слабнет, инфляция высокая, ДКП заградительная, ипотеку не взять, инвестиционный / оборотный кредит – тоже. По косвенным данным, корпоративное кредитование в ноябре сильно замедлится, а в декабре и вовсе встанет. 👀 Думаем, что цикл ужесточения определенно очень близок к концу. С одной стороны, ощущается сильное давление на ЦБ со всех сторон. С другой стороны, ЦБ предпринял много усилий, чтобы инфляция замедлилась (помимо ставки). Что-то из этого даст свой эффект в ближайшие месяцы.

Отчет Совкомфлота по МСФО $FLOT выкатил отчет по итогам 9 месяцев. Вот основные цифры: 📍Выручка 1,5 b$ (-16,2% г/г); 📍EBITDA 851 m$ (-31,5% г/г); 📍Чистая прибыль 504,9 m$ (-28,1% г/г). 🔎 Что интересно, по итогам 3 квартала чистая прибыль Совкомфлота составила 181,1 m$ (-12,2% г/г), что заметно выше консенсуса 126 m$. В основном такой результат получен за счет положительного эффекта от курсовых разниц (47,3 m$ против убытка 38,3 m$ в Q3 2023). То есть разовый эффект. ⚠️ Куда важнее то, что менеджмент Совкомфлота подтвердил приверженность компании цели по выплате годовых дивидендов на уровне 50% от скорректированной чистой прибыли. Это значит, что в целом по итогам 2024 года можно ждать дивидендов на уровне 13-14 рублей на акцию (умеренно-консервативный прогноз) с доходностью 13-14%. 🤔 Вопрос ещё в том, выплатит ли компания промежуточные дивиденды этой осенью. Судя по трактовке из релиза, дивиденды за 2024 рассмотрят только в 2025 году. То есть будет одна разовая выплата. Стоит ли покупать акции $FLOT? Позитивных моментов достаточно, например: 1. Совкомфлот зарабатывает на 20-30% меньше, чем годом ранее, а котировки упали на 36% с пиков. Акции снова ушли ниже цены IPO, хотя прибыль с тех пор выросла примерно в 4 раза. 2. Экстремально дёшево по мультипликаторам. FWD P/E = 3,8х. За счет дешевизны обеспечивается хорошая див. доходность (13-14%). 3. Баланс крепкий, чистый долг отрицательный, кэша предостаточно. Что важное преимущество на текущем рынке. 4. Компания зарабатывает в валюте, что поможет фин. результатам, с учетом недавнего ослабления рубля. 📋 Снижение прибыли уже давно в цене, ещё со второго квартала как минимум. Причем FCF вообще просел всего на 13% г/г, значительная часть расходов – это увеличенная амортизация. Ещё получают бенефит от высокой ставки ЦБ в виде роста процентных доходов. То есть конъюнктура далеко не так плоха, как казалось рынку изначально. А влияние санкций – умеренное. Ставки фрахта стабилизировались. Так, например, если летом ставки фрахта 100-тысячной партии Urals на маршрутах из балтийских портов Приморск и Усть-Луга в порты на западе Индии упали до 4,3 m$ с 7,7 m$ в начале года, то к середине октября они выросли до 5,5 m$. Дальше увидим более сильные результаты, в т.ч. на фоне низкой базы 2024. Ослабление рубля приведет к росту дивидендов в рублевом выражении.

Лензолото - ещё одна ловушка на рынке Надеемся, у всех свежи в памяти кейсы Полиметалла, Киви, Петропавловска. Недавно ещё Ашинский метзавод совершил “интересный” ход с выплатой всего кэша. И вот очередная яма для не особо разбирающихся в деталях инвесторов появилась на горизонте Суть: СД Лензолота рекомендовал дивиденды за 9 месяцев 2024 по обыкновенным акциям в размере 1184 рубля (доходность 10%). Инвесторы сразу возбудились, был вынос вверх. Вы спросите, что же здесь не так? У Лензолота нет добывающих активов (с 2019 года). Только 1,8 млрд рублей от продажи рудника на депозитах, которые генерируют процентные доходы. И это при капитализации почти 14 млрд рублей. Годовая прибыль болтается в районе 100 млн рублей. В свою очередь, 1184 рубля на акцию - это 1,35 млрд рублей суммарных выплат. То есть большая часть кэша. Ранее уже опустошали счета через щедрые выплаты: в 2021 году (див. доходность 65%) и в 2022 году (доходность 21%). Видимо, это последняя более-менее крупная выплата. После нее Лензолото $LNZLP станет пустышкой с капитализацией под 14 млрд рублей и кэшем менее полумиллиарда рублей. И полностью без активов. 👉По такой логике Лензолото сейчас ничем не лучше вклада или облигаций. Только с доходностью 10% при ключевой ставке 21%. И никто не будет выкупать у вас акции или возвращать вложенные деньги в конце. Бенефициары просто выводят деньги. В итоге вы точно останетесь с пустышкой без кэша и активов. Это как покупать 1,8 рубля за 14 рублей. В этом смысле даже условия по Ашинскому метзаводу были намного более привлекательными.

Слияние Роснефти, Лукойла и Газпромнефти – реальность?  …по крайней мере, так пишет WSJ – далеко не последнее издание по позициям на глобальном медиарынке.  🛢️ Стоит ли верить? С вероятностью 99% это вброс и полная чушь. И то оставшийся 1% – это просто запас «на всякий случай». WSJ, в отличие от Bloomberg, известна, мягко говоря, не самыми точными инсайдами по рынку РФ, часто хайпят на всем подряд.  👉 Надо думать реалистично. Такое слияние = почти полная монополизация нефтяного рынка РФ. Капитализация такой компании была бы более 13 трлн рублей, доля в нефтедобыче – более половины рынка. «Росойлпромнефть» стала бы второй в мире нефтяной компанией после Saudi Aramco.  👀 С одной стороны, это реальные преимущества на мировом рынке (снижение конкуренции между российскими производителями = более высокие цены на Urals для Индии и Китая). С другой, управлять такой махиной будет очень сложно. Слишком крупные масштабы. Да и Лукойлу $LKOH , например, не то чтобы выгодно попадать под контроль Роснефти. И будет ли Газпром расставаться со своей дочкой 🤔🤔. Для $GAZP это основная денежная корова. Да и откуда у Роснефти деньги на выкуп 2 гигантских компаний? Вопросов может быть масса. О слиянии российских нефтяных гигантов слухи ходят уже не первый год. Об этом говорят с 2007 года (если не раньше). А воз и ныне там. Не более чем информационная жвачка из разряда «что, если…». Не надо вестись на такое всерьез. 

Что не так с ожиданиями рынка в отношении ставки ЦБ? Примерно с осени рынок перестал верить в хорошее и раскис окончательно. Если сегодня плохо – значит, завтра будет еще хуже. Новый девиз физиков, которые капитулируют и идут в фонды ликвидности. Сейчас на рынке есть некий негласный консенсус: 📍Инфляция будет снижаться очень долго, в лучшем случае увидим улучшения в 2026 году. 📍ЦБ продолжит жестить. Скорее всего, снова повысят ставку и будут удерживать ее очень долго; 👉 То есть, по большей части, рынок ждет только один «базовый» сценарий. Но кто сказал, что нет других? Ситуация сейчас такая, что случиться может буквально что угодно. Например, план Трампа будет исполнен и приведет к перемирию сторон. Тогда расходы на оборону резко снизятся, сработает мощный дезинфляционный эффект. Вероятность есть, и она не то чтобы нулевая. Или СВО может закончиться / заморозиться на других условиях. Есть шанс того, что инфляция замедлится в 1п 2025 на фоне снижения потребительских расходов и кредитования бизнеса, а экономика приблизится к состоянию рецессии. Тогда ЦБ придется резко снижать ставку, и быстрый разворот ОФЗ и IMOEX неминуем. Кажется, что это невероятно? Это отнюдь не так. Осенью и зимой 2023 года тоже никто не ждал ставку на уровне 21%, включая сам ЦБ. Сейчас же ЦБ может уйти в другую крайность и перестараться. Условный Самолет, про банкротство которого все говорят, может серьезно напугать правительство, да и сам ЦБ, что вынудит их отступить. Одно дело смерть мелких компаний, другое дело – если начнут умирать крупные истории. Да и вокруг Набиуллиной много недовольства, тот же случай с Чемезовым многие видели. Да, ее отставка это маловероятный сценарий, но вполне себе возможный. Давление на ЦБ самое серьезное за последние четверть века. При всем этом индекс торгуется на минимумах с 1п 2023 года. То есть даунсайд не такой большой, как потенциал роста. Ведь рынок уже вложил в цену «базовый» сценарий и не учитывает далеко не нулевую вероятность других исходов.

У россиян отнимут вклады… …такая страшилка гуляет по интернетам последние несколько дней. Будь это очередная утка, мы бы даже не обратили внимание. Но основана эта страшилка не на пустом месте. Директор Института социально-экономических исследований Финансового университета при правительстве России Алексей Зубец допустил вероятность заморозки вкладов россиян. «Вклады могут заморозить. У людей на счетах накопились какие-то огромные деньги – десятки триллионов рублей… [ ]…Понятно, что люди просто пойдут забирать эти деньги и принесут их на рынок. После этого на рынке начнется бешеная инфляция…». Собственно, по словам Зубца, ограничение выдачи средств со вкладов поможет в борьбе с инфляцией. 👀 Все уже на шухере и ждут повторения дефолта. Но стоит ли опасаться? В Госдуме слова Зубца назвали “бредом больного человека”. Сам факт заморозки абсурден, хотя основан не на пустом месте. В теории это возможно. Как любят говорить “у нас всего можно ожидать”. Но если смотреть на вопрос здраво и хотя бы немного подумать, то – от заморозки вкладов мало пользы и много вреда. Это рушит доверие к финансовой системе, которое является основной экономики. Не очень понятно как это поможет в борьбе с инфляцией, т.к. это приведет к обесценению рубля, что мы уже видели в 1990-х годах. Что касается недопущения инфляционного шока. ЦБ собирается снижать ставку медленно, по мере необходимости. Отток со вкладов будет постепенным, и уж точно не все деньги разом ринутся в экономику. Какой бы шаткой ни была экономика РФ сейчас, однако это далеко от той ситуации, в которой она находилась в 90-х после развала СССР. Чтобы повторился кейс с заморозкой вкладов, должен случиться полный крах экономики, чтобы “было нечего терять”. А что касается Зубца, то он, судя по всему, любит “хайп”. Он уже и ранее был инициатором сомнительных законопроектов / гипотез. Например, выступал за налог на бездетность.

Самолет – банкрот? Крупнейший совладелец застройщика Михаил Кенин, владеющий 31,6% компании, ищет покупателя на свой пакет акций Как сообщают источники, летом 2024 года, вскоре после завершения программы льготной ипотеки, собственники ГК «Самолет» $SMLT начали искать возможность продать компанию. В самой компании это назвали не более чем слухами. Но источники в беседе с Forbes заявляли обратное: они правда ищут покупателя на долю Кенина. В компании в последние полгода происходит что-то странное. Сначала выходит один бенефициар, притом прямо в стакан. Начинают экономить на всем, распродают земельный банк. При этом отчет за полугодие не выглядит кризисно и не хуже, чем у ПИКа, и намного лучше, чем у М.Видео или Сегежи. Поэтому если банкротство, о котором ходят слухи, и случится, то оно будет административно-политическим, а не финансовым. Учитывая размер застройщика, скорее всего, его купят либо целиком, либо долю Кенина. В качестве основного покупателя называется государственный Дом.РФ. Вряд ли Самолету грозит схлопывание, хотя бизнес и был завязан на ипотеке. Работает концепция too big to fail: потенциальный крах Самолета – это риск для всей экономики, могут посыпаться другие девелоперы и мелкие банки. Возможно, это история как в кейсе с Петропавловск, когда компанию специально обанкротили, чтобы на этом заработать. На новости акции упали на 8%. Сама продажа пакета никак не повлияет на free float, ведь продажа будет не в рынок, никто такой объем не купит. Поэтому тут, скорее, сказываются опасения насчет положения компании. Во-первых, слухи о банкротстве, во-вторых, бегство бенефициаров. Основные вопросы Сбрасывать акции или стоит их покупать? На наш взгляд, компанию с вероятностью 80% не обанкротят, оставляем 20% на административно-политическое банкротство, которое невозможно спрогнозировать. То есть, видя отчеты Сегежи, можно примерно сказать, когда компанию ждет конец, если она не проведет доп. эмиссию. В случае Самолета – так сделать не получится, по описанным выше причинам. Стоит ли тут рисковать – каждый решает сам. Покупать застройщиков или условную Сегежу при 21% ставке – не наш путь. Покупать ли облигации? Тут потенциальная доходность ниже, чем в акциях, а риск аналогичный (дефолт). Поэтому если вас привлекает высокая доходность – купите ВДО с тем же %. На рынке сейчас много вариантов. P.S. По дороге зацепим тезис – “М.Видео же не обанкротилось, надо брать облигации Самолета!” Если ничего не сломал, прыгнув с третьего этажа, – не значит, что повезет если так сделать снова. Да и М.Видео может в любой момент лопнуть, самое сложное у компании впереди.

Побег из Шоушенка российских акций По данным Мосбиржи, российские частные инвесторы осуществили нетто-продажи акций в октябре на сумму 32 млрд рублей. 😪 Таким образом, физики сливают акции уже три месяца кряду. В октябре были самые сильные продажи с марта этого года. При этом, очевидно, что большая часть пришлась на период после заседания ЦБ (если судить по объемам), по самому дну. Зато сумма вложений в ценные бумаги на Мосбирже $MOEX в целом составила 158,2 млрд рублей. Из них 104,6 млрд рублей – это паевые фонды. 👀 Можно догадаться, что львиная доля средств перетекает в фонды ликвидности. LQDT прямо-таки пухнет от денег. В фондах денежного рынка уже скопился 691 млрд рублей (!). Чтобы рынок рос так же быстро, как в 2023 году, достаточно, чтобы 20-25 млрд в месяц шло на рынок акций. То есть в фондах денежного рынка лежит основной драйвер будущего роста рынка акций и облигаций. 📋 Итоги Если физики продают, то институционалы уже который месяц покупают. Классика жанра. У юр лиц как раз идет обратный переток на фондовый рынок. Статистика подтверждает ту информацию, которую мы получили в личном общении в последние недели. Многие УК настроены на постепенную покупку акций. Т.к. понимают, что не смогут сделать это быстро из-за нехватки ликвидности, когда ставку начнут снижать. В ближайшие месяцы этот процесс будет продолжаться, что и поддержит рынок и позволит избежать сильного падения. Юр. лица никуда не спешат. у них длинный горизонт планирования и они готовы покупать по текущим ценам. Объем средств в фондах денежного рынка приведет к сильному росту. Но для этого нужно дождаться снижения ставки. Возможно, мирные переговоры помогут.

Скоро доходности по вкладам могут снизиться Уже сейчас некоторые банки стали предлагать 23-24% годовых по вкладам (но помним, что это, по большей части, «маркетинговые» ставки. Вообще ситуация, когда доходность по вкладу выше ключевой ставки – это не совсем нормально. Так случилось из-за роста конкуренции за вклады летом после повышения лимита переводов через СБП. 👉 Основной мотив для банков занимать у вас под 23-24% – это потребность в ликвидности. Это стало актуальным после того, как ЦБ с марта 2024 снял послабления в отношении норматива краткосрочной ликвидности. А из-за раздувшихся кредитных портфелей и роста КС банки должны были сильнее «обезопасить» баланс. 🔀 И вот складывается обратная ситуация. Выдачи кредитов в последний квартал резко замедлились. В банки с начала года притекло более 6 трлн рублей депозитов. Ликвидностью они себя обеспечили, скоро уже не будет нужды «воевать» за клиентские средства. То есть банкам больше не требуется избыточное фондирование. Выходит, что аномальная ситуация, когда депозиты привлекаются под ставку выше ключа, скоро прекратится. Ну и после декабря участники рынка могут начать отыгрывать скорое снижение ставки ЦБ. То есть как минимум таких премий не будет. Ставки поползут вниз или хотя бы перестанут расти. 🔎 Стратегия по вкладам сейчас Оптимальный период для открытия среднесрочного вклада (до 3 лет) – это период ноябрь-декабрь. Потом с высокой вероятностью ставка уже будет ниже. Банки уже закладывают повышение ставки ЦБ до 22-23% в декабре. Также не нужно вестись на маркетинговые ставки. Следует открывать вклад с капитализацией (они сейчас дают «реальные» 21-22% годовых). «Маркетинговые» ставки без капитализации принесут 23-24% только на горизонте года. А дальше эффективность резко снижается, так как вам не начисляются проценты на проценты.

Амортизация: как считать и почему это важно? Амортизация – это постепенное обесценение актива в результате его естественного изнашивания. Амортизация (D&A – Depreciation & Amortization) применяется только к: 📍Основным средствам (PP&E – станки, здания, прочее оборудование). Тогда это называется Depreciation. 📍Нематериальным активам (Intangible Assets – патенты, авторские права и пр.). А это уже Amortization. 🔎 Как понять амортизацию за несколько минут: Представьте, что вы – это компания. Вы купили какой-то станок за 100 тыс. рублей (= первоначальная стоимость). Возникает вопрос: как отразить это в отчетности? Теоретически, можно сразу списать все в расходы. Но, во-первых, это не оценит налоговая (прибыль упадет, следовательно, снизится налогооблагаемая база). Во-вторых, это не отражает действительность и искажает баланс. Почему? Станок служит вам на протяжении нескольких лет и помогает генерировать выручку. То есть это актив, который должен иметь какой-то вес на балансе. Равно как и кэш. То есть, покупая станок, вы просто “меняете” один актив (деньги) на другой. Расхода как такового нет. 🕑 Тем не менее, любое оборудование стареет и изнашивается. Через 10 лет станок потеряет большую часть стоимости. Допустим, вы сможете сдать его на металлолом за 20 тыс. рублей (= ликвидационная стоимость). 👉 Тогда за 10 лет использования вы заплатите в сумме (100 тыс. - 20 тыс.) = 80 тыс. рублей. То есть станок обойдется вам в 8 тысяч в год, или 667 рублей в месяц. Это и есть амортизация (линейный метод, самый простой и широко используемый). 💰 Как влияет на денежные потоки и прибыль? 📍Амортизация – это регулярный расход. То есть она снижает прибыль. Зато позволяет немного экономить на налогах. 📍Но это неденежный расход. Амортизация не влияет на денежные потоки, ведь актив уже куплен. Поэтому при расчете OCF и FCF её “возвращают” обратно (делают корректировку). 🤔 Для чего нужно это знать? Понимание амортизации важно при анализе капиталоемких компаний (промышленность, нефтегаз, горнодобывающий сектор и пр.). Например, чрезмерные амортизационные отчисления могут говорить о слишком “тяжелом” балансе. Либо о том, что ключевое оборудование очень быстро изнашивается, работает неэффективно. Стоит отметить, что амортизация тесно связана с капексом. Если капитальные затраты заметно ниже амортизационных отчислений, то оборудование активно стареет. Это тревожный сигнал: из-за отсутствия обновления / модернизации основных средств со временем компания может начать терять в объемах производства и, в конце концов, свалиться в стагнацию.

Денежная масса, или почему рубль постоянно обесценивается Кэш – это ваш друг на коррекциях, но враг на длинном горизонте. Деньги постоянно дешевеют. Это правда современной жизни. Рубль 2020-го года сейчас равноценен примерно 60 копейкам. 40% инфляции за 4 года – нехило. Но проблема не только в инфляции. Посмотрите ещё и на денежную массу (агрегатор М2). Это, упрощённо, совокупный объем всех денег в системе (за исключением определенных категорий). За 4 года денежная масса М2 удвоилась, составив 106 трлн рублей. ВВП при этом вырос всего на ~35%. То есть объем денег вырос втрое быстрее объема произведенных товаров и услуг в стране. За 10 лет денежная масса выросла более чем в 3 раза. 📈 Аналогия, понятная инвесторам: представьте, что вся рублевая финансовая система – это одна большая компания. Держа рубли, вы держите её акции. Только вот компания эта постоянно проводит нехилые доп эмиссии. И если количество рублей у вас не меняется, то ваша доля в “компании” постоянно размывается. То есть не только инфляция съедает ваши деньги, но и такая вот “доп. эмиссия”. Ваша доля в экономике страны как бы всегда схлопывается. Как сберечь свои деньги? Ответ простой – держать активы. Это то, что генерирует денежные потоки и приносит доход. Более того, есть активы, владельцы которых напрямую “выигрывают” от роста денежной массы. 💹 Пример – рынок акций. Ниже два графика: S&P 500 и денежная М2 Supply в США. Думаем, тут прекрасно видно, что корреляция между ними очень сильная. Чем больше объем денежной массы – тем: больше денег в системе больше зарабатывают компании быстрее дорожают акции Владея только деньгами, вы теряете “долю” в экономике. Покупая качественные акции, вы её наращиваете, так как рыночная доля хороших растущих компаний (простите за тавтологию) растёт.

Ренессанс Страхование – есть ли смысл покупать? Любимый вопрос у большинства теперь это – “а как они переживут ставку в 21%?”. В случае страховых компаний все отлично. На этой неделе рейтинговое агентство НКР повысило прогноз по рынку страхования на 2025 год до 3.2 трлн рублей (+18.5% г/г), в 2024 году ожидает 2.7 трлн. Отличные темпы роста, а RENI, как известно, один из лидеров рынка. Давно держим позицию, писали про компанию. И рекомендовали не зря. Почти весь год $RENI стабильно держалась лучше индекса (подробнее – на картинке ниже). До сих пор видим хороший долгосрочный потенциал по ряду причин. 1. Во-первых, ждём эффекта от интеграции “Райффайзен Жизнь” и “ВСК - Линия жизни”; 2. Во-вторых, рынок страхования в целом развивается и растет хорошими темпами последнее время. Особенно сегменты ИСЖ / НСЖ, ДМС и автострахование. 3. В-третьих, будет положительный эффект от переоценки инвестиционного портфеля после начала цикла снижения ставки. ❌ Последний отчет был так себе. В 1п 2024 инвестиционные доходы ополовинились, ухудшив итоговый результат по чистой прибыли (ЧП 3,9 млрд рублей против 7 млрд годом ранее). Это связано с переоценкой финансовых инструментов (акций и облигаций, но в основном облигаций, оцениваемых по справедливой стоимости). ➡️ Условно, закупили ОФЗ по 90-95% от номинала, а они упали до 60-70% – этот убыток необходимо отразить в отчетности, даже если облигации не продавали и будут держать их до погашения. То есть убыток бумажный. Нужно понимать, что со снижением ставки ЦБ пойдет обратный процесс. $RENI закупала облигации на дне задёшево, повышая общую доходность инвестиционного портфеля. Смягчение ДКП приведет к сокращению доходностей и росту “тела” облигаций. Да и рынок акций должен оживиться. Так что в 2025-2026 году увидим очень хорошую динамику по инвест. портфелю (тем более имеем дело с эффектом низкой базы). 📊 По мультипликаторам всё ещё дёшево. FWD P/E примерно 5-6х (пока трудно спрогнозировать из-за агрессивного повышения ставки со стороны ЦБ). Более справедливое значение – 7-8х P/E. $RENI ещё и предлагает форвардную див. доходность в районе 8%. Долгосрочный потенциал – 15-20% в год + дивиденды.

ЦБ опять ухудшил прогнозы ЦБ традиционно поделился обновленными альтернативными прогнозами по экономике РФ. Есть три основных сценария: Оптимистичный / дезинфляционный Проинфляционный (как сейчас) Рисковый (глобальный кризис) 🔎 И вот в чем загвоздка… Ранее, например, проинфляционный сценарий предполагал ставку 16-18% в 2025. Теперь прогноз пересмотрен до 20-23%. Инфляция будет 5,5-6%. То есть по сути проинфляционный сценарий встал на место рискового (за некоторым исключением). Он предполагал ставку 20-22% при инфляции 13-15%. 👀 И даже дезинфляционный сценарий теперь, скорее, выглядит как негативный (по сравнению с предыдущими прогнозами). Ставка будет 15-18% против 12-14% ранее. Зато инфляция снизится до 4-4,5%. 👉 Прогнозы, которые летом ЦБ считал негативными, теперь базовые. Да, отчасти это перестраховка с мыслью, что лучше пережать, чем недожать (ЦБ решил пуститься во все тяжкие, и это заметно). Для рынков это негатив. Если ставка в 16-18% (и даже 19%) была в целом терпимой, то 21-23% – это уже реальный риск. И чем дольше она будет оставаться на таком уровне, тем хуже. 📕 Кто-то уже говорит про ставку в 25% 😅. И проблема в том, что при такой риторике ЦБ это не выглядит невероятным сценарием. На фоне всего этого ужаса для экономики, радует, что есть целых 4 сценария снижения ставки, и один из них может сработать быстрее, чем кто-либо ожидает. А пока ставка ЦБ РФ обошла Анголу (19.5%) и двигается в сторону Гамбии. Но мыслим позитивно, Аргентину с Турцией мы точно не догоним.

Как на Норникеле скажутся санкции? Цены на палладий выросли более чем на 8% на новостях Bloomberg о том, что США могут ввести запрет на импорт палладия и титана из России. Инсайды у Bloomberg имеют высокую “предсказательную точность”. Соответственно, Норникель, скорее, в числе проигравших, несмотря на то, что палладий наконец пробил верхнюю границу многомесячного боковика. 📉 Но на сколько потенциальные санкции страшны для компании? До санкций (по итогам 2022) Северная и Южная Америки вместе занимали долю 17% в общей выручке. Наибольший вес был у Европы – чуть менее 50%. Но уже в 2024 структура поставок сильно изменилась. По итогам 1п 2024 на Азию приходилось 52% выручки, на EMEA – 21%, а на Америку – всего 10%. То есть риск тут 10% от выручки. Держим в уме тот факт, что сегмент “Америка” – это ещё и Латинская Америка. А в EMEA, помимо Европы, включены Африка и Ближний Восток. Это значит, что фактическое выпадение доходов может быть ещё меньше. Но это не все. У РФ слишком прочные позиции на рынке палладия, примерно 40% всего глобального рынка. Нельзя безболезненно выкинуть такого игрока. Другим покупателям будет трудно отказаться от российского палладия. Поэтому вместо ЕС и США – покупать будут в других частях света, спрос точно есть. Как и нефтяники, $GMKN с высокой вероятностью приспособится под санкции. Да, как всегда придется переплачивать за логистику, продавать со скидками – все это мы много раз видели в других кейсах. 💡 Поэтому масштабной просадки в доходах не ждём. С учетом роста цен на палладий $GMKN наконец-то стал стоить плюс-минус нормальных денег (ниже 100 рублей впервые с 2017 года). FWD P/E в районе 7х при среднеисторическом 9х. Дисконт не супер большой, но уже можно думать о покупке. Считаем, что нужно дать ещё некоторое время на выход продавцов. Плюс сам факт введения санкций (пока они ещё на этапе слухов) окажет давление на котировки. А вот потом уже будет интересно.

Дивиденды Полюса Совет директоров Полюса $PLZL рекомендовал дивиденды. Предполагаемая выплата составит 1301,8 рублей на акцию (доходность в моменте была почти 9%), при этом те, кто правильно считали намеки менеджмента (в том числе мы), ожидали 1200-1250 рублей. Те, кто ставили на 600 рублей и менее недооценили компанию. Акции, естественно, отреагировали бурно. За 2 последних дня рост на 6%. Идти ли в дивиденды? Полюс не растерял своей долгосрочной привлекательности. Ну и раскорреляция с золотом не до конца устранена. Гэп, скорее всего, закроют быстро. Лютого фикса не ожидаем. Особенно пока продолжается рост цен на золото и держится весьма слабый рубль. Дивиденды – дополнение к драйверам, про которые уже говорили ранее. Кратко напомним про них: 📍Самая низкая себестоимость в мире. AISC за 2023 составил 754 $/oz при норме 1200-1400 $/oz. Себестоимость вырастет на 20-30%, в том числе из-за интеграции “Сухого Лога”. Но это все равно будет всего 900-980 $/oz. 📍Интеграция Сухого Лога. Во многом за счет этого в 2024 кап. затраты вырастут в 1.5 раза г/г. Но Сухой Лог даст +40 млн унций (+39%) к ресурсной базе, а также приведет к росту среднего содержания золота в руде. 📍Стоит дешево. Торгуется с дисконтом 30-35% к среднеисторическим мультипликаторам (включая EV/EBITDA). 📍Отставание от цен на золото в рублях. Не повторяемся. Конечно, есть и негатив, и нужно его понимать: осадочек от мутного байбека, рост капекса и высокий чистый долг (>500 млрд рублей). Но это не сильно портит общее впечатление. Если сравнивать с другими сырьевыми историями - компания оценивается дешевле всех. И Фосагро $PHOR, и АЛРОСА $ALRS, и Норникеля $GMKN. Да еще и находится в самой лучшей форме. Поэтому держим в долгосрочном портфеле дальше. В спекулятивном зафиксировали 20% от позиции в 30%.

Топ-3 акции для покупки сейчас Рынок нынче непростой. Ставка ЦБ на пике, инфляция устойчивая даже при замедляющемся кредитовании, экономика в целом под мощным давлением. Но есть компании, которые даже в этих суровых условиях чувствуют себя отлично. Собственно, именно из таких акций и составили эту подборку. Так кого лучше купить прямо сейчас? 1. Интер РАО $IRAO. Одна из главных денежных “кубышек” российского рынка. Из-за роста ставки $IRAO заработает на депозитах 50-60 млрд рублей процентных доходов (или даже больше при ставке 20%). В случае рецессии серьезного спада в доходах не будет, т.к. это защитная отрасль. При высокой ставке должны расти, а не падать – явная неэффективность. Негатив – плохо впитывает инфляцию (т.к. тарифы зарегулированы), но рост ставки с лихвой перекрывает это. 2. Мосбиржа $MOEX. Потеряли часть комиссионного дохода из-за остановки валютных торгов. Зато нарастили процентные доходы почти в 2 раза – они полностью компенсируют негатив по просевшему объему торгов. По итогу в 2024 году ждем роста прибыли примерно на 25-30% г/г до 75-80 млрд рублей. Ещё и по мультипликаторам стоит на треть дешевле среднеисторических уровней. Див. доходность достигла рекордных для компании 10%. Тут не про иксы, а про поступательный долгосрочный рост на 25-30% в год с учетом дивидендов. 3. Хэдхантер $HEAD. Бенефициары “плотного” рынка труда и дефицита кадров. Плюс компании наращивают расходы на персонал. Долг низкий, почти нулевой (чистый долг отрицательный) => высокая ставка ЦБ почти никак не влияет на бизнес. Основной негатив – это навес после редомициляции, из-за которого акции сейчас не могут расти Поймать дно в таких случаях непросто, но уровни уже очень выгодные. Оптимальный вариант – набирать лесенкой. Основной бонус, помимо высоких темпов роста и невысокой оценки, – дивиденды в 16-17%, которые будут анонсированы уже в декабре. Супер-комбо, которое реализуется после того как уйдет навес.

Лукойл – про выкуп акций и дивиденды Замминфина Моисеев сообщил, что пока планов у Лукойла выкупать свои акции у нерезидентов нет (об этом рассказали РБК Инвестиции). Кто-то подумал, что раз байбека не будет, то весь скопившийся кэш направят на разовый супердивиденд. Действительно, у Лукойла 1,1 трлн рублей кэша. Сумма увеличилась вдвое с 2021 года. Если бы все эти “лишние” деньги (то бишь ~650 млрд) выплатили в качестве разового дивиденда, то доходность составила бы 13,5%. 👉 Да и ранее мы писали, что значительная часть кэша пойдет на выкуп или дивиденды. Вряд ли Лукойл превратится в новый Сургут и будет вечно сидеть на этой подушке из денег. 👀 По-прежнему видим в $LKOH хорошие дивидендные перспективы. Но супердивиденда не ждем. У менеджмента, скорее всего, так и чешутся руки выкупить акции у нерезов за полцены. Уж больно соблазнительно. Предположительно будут ждать разрешения комиссии дальше. Мало ли ситуация изменится, и они получат долгожданное разрешение. А пока могут спокойно размещать избыточные средства на депозитах. При текущих раскладах у компании просто нет мотива тратить весь кэш на выплату дивидендов. Логичнее всего, если дивы будут стандартными (ждём суммарно за 2024 около 1000 рублей на акцию с доходностью чуть более 14%).

Не стоит покупать AMEZ Бумаги Ашинского метзавода ведут себя не очень логично. Как известно, в августе компания объявила о выплате рекордных дивидендов (77 рублей на акцию, доходность под 90% на момент объявления). 📈 К середине сентября акции выросли в ~2,5 раза, пробив 200 рублей. Див. доходность упала ниже 40%, а потом стабилизировалась в диапазоне 40-48%. И вот выплата осталась позади, после дивгэпа акции болтаются в боковике… 90-95 рублей. То есть дороже, чем до объявления дивидендов. 🤔 Что же здесь не так? Как минимум то, что после выплаты от $AMEZ почти ничего не осталось. Подумайте сами: 📍Общий объем выплаты >38 млрд рублей при том, что на счетах было чуть более 4 млрд рублей кэша; 📍До этого лет 20 не платили дивиденды, а тут вдруг решили расщедриться; 📍Общий объем выплаты примерно соответствует активам за вычетом обязательств (не 100% соответствие, но сопоставимая сумма). То есть, скорее всего, распродают большую часть активов и выводят деньги. $AMEZ буквально стала пустышкой или, как минимум, компанией меньшего масштаба. На этой почве возникают вопросы к ценообразованию. В идеале на эффективном рынке цена акций после дивгэпа = цена до объявления дивидендов - выплата на акцию. Не может быть такого, чтобы компания выплатила сумму, почти равную её капитализации, и после этого стоила даже чуть дороже, чем прежде. Представьте, что у вас был огород, который вы продали за 100к рублей, а деньги потратили. У вас ни огорода, ни 100к рублей. Вот примерно так и у AMEZ. Также компания недавно провела небольшой байбек. Судя по всему, хотят сократить число акций, чтобы провести голосование… вероятно, о делистинге. То есть по-хорошему $AMEZ сейчас должен стоить 10-20 рублей, потенциал снижения до 90% от текущих отметок. Как и почему акции до сих пор держатся выше 90 рублей – загадка. Но долго так продолжаться не может. Кейсы ОВК, Сегежи $SGZH, М.Видео $MVID показывают, что даже на причудливом российском рынке неэффективности рано или поздно устраняются. Основной вопрос – останется ли компания в виде пустышки на рынке (такие кейсы у нас на бирже есть) или делистингуется. В первом случае у инвесторов будет возможность покинуть этот корабль с минимальными потерями. Во втором – все будет намного хуже. А потом народ скажет “нас обманули”. Хотя история элементарно токсичная для инвесторов.

Главные денежные кубышки российского рынка В условиях жесткой ДКП ЦБ лучше всего себя чувствуют компании с большими запасами кэша “под матрасом”. Тут обсудим две конкретные консервативные опции: 1. Юнипро $UPRO. Дочка немецкой Uniper, которую взяли под внешнее управление в связи с аналогичными действиями со стороны Германии (там “застряли” активы Роснефти). По итогам последнего квартала объем кэша перевалил за 70 млрд рублей – почти х3 к уровням конца 2022 и х90 к 2021 году. Всё это – нераспределённые дивиденды, которые приумножаются благодаря высоким ставкам по вкладам. Главный инвестиционный тезис – возобновление дивидендов после обмена активами или частичного снятия санкций (пока маловероятный, но нереальный сценарий). 2. Интер РАО $IRAO. Является одним из главных бенефициаров сложившейся ситуации. После роста ставки ЦБ до 18% наш прогноз был +50 млрд рублей к прибыли в виде процентных доходов. После ключа 20% это будет примерно +55 млрд в аннуализированном формате (то есть как если бы ставку продержали ровно год). Платят дивиденды. За 2024 ждём доходность, близкую к 10%. Это хороший консервативный вариант, компания покажет двузначный рост прибыли и заплатит хорошие дивиденды. 👉 В теории UPRO и IRAO должны были держаться значительно лучше рынка, т.к. это защитные варианты + бенефициары высокой ставки. Но получилось не совсем так. С майских пиков Юнипро упала сильнее IMOEX, а Интер РАО не намного обогнала индекс. Обе компании – это low-risk опции сейчас для сохранения капитала. Защитный сектор и гигантские денежные подушки.

Настроения в металлургии ухудшаются Пообщались с представителями отрасли, чтобы понять, насколько сильно повлияло сворачивание льготной ипотеки и замедление строительства + изучили всю свежую статистику. Основное: 📍Производство стали в России в августе 2024 снизилось на 11,5% г/г до 5,8 млн тонн, за 8 месяцев 2024 – на 4,9% г/г до 48,5 млн тонн; 📍 За 8 месяцев 2024 производство готового проката упало на 3,9% г/г, желруды – на 3,4% г/г, чугуна – на 5,9% г/г, стальных труб – на 3,1% г/г. В августе падение по всем направлениям на 2-11% г/г; 📍Цены с начала года просели, пусть и не очень сильно (подробнее – на графике ниже). Индекс цен с пика в середине июня упал на 5%. Сильнее всего бросается в глаза просадка по арматуре (-11% за 1,5 месяца). 📕 Промежуточный вывод: в августе наблюдалось значительное замедление отрасли. Производство сокращается вслед за спросом и ценами. Основная проблема – стройка. Действительно, по итогам 2 квартала 2024 потребление металла строительным сектором составило 9,7 млн тонн (+3,3% г/г), более ¾ от всего потребления в стране (12,4 млн тонн). Но не одними новостройками едины. Строительный сектор – это также индивидуальное жилищное строительство, складская недвижимость и инфраструктурные объекты. Дела там далеко не такие печальные. Кроме того, поддержку металлургии оказывает оборонный сегмент и машиностроение. Грустнее всего выглядит арматура. Цены на гк и хк прокат, ВГП трубы гораздо более стабильные (тут как раз сектор энергетики, машиностроение и оборонки помогают). Будет спад в районе 10-15% по производству арматуры и сортового проката. Менее чувствительным он будет для металлургов с повышенной долей премиальной продукции в выручке (Северсталь $CHMF , НЛМК). У ММК же ситуация будет самой негативной. У Северстали тоже должны подрасти капзатраты на 20% из-за строительства комплекса по производству окатышей. При этом в октябре ожидается дальнейшее ухудшение в арматуре. Проблема в том, что поставщики заказывают ее сильно заранее, поэтому сейчас они потребляют старые заказы. А вот по новым идет сильное сокращение. 👉 Замедление есть, с этим нельзя спорить. Но соответствует ли ситуация на рынке масштабу обвала в акциях металлургов? Едва ли. Например, НЛМК $NLMK с весенних пиков потерял 47%, вернувшись на уровни лета 2022 года, когда ситуация с ценами на российском рынке была куда хуже. Индекс цен при этом откатился к началу 2024 года и остается на 20-22% выше уровней июня 2022. НЛМК более подвержен колебаниям на мировом рынке из-за мощностей в Европе и США. Но и по Северстали и ММК видно аналогичное расхождение. Котировки заложили очень серьезный обвал цен, которого пока нет (но он, конечно, может последовать в будущем). Так что цены учитывают основные риски с большим запасом. Металлурги перепроданы. И тут есть хороший апсайд даже в условиях снижения потребления со стороны строительного сектора. Главное, чтобы ЦБ не убил весь ипотечный спрос высокой ставкой и начал ее снижение хотя бы в 2025 году.

Про дивиденды Т-Банка 📢 Совет Директоров МКПАО “ТКС Холдинг” рекомендовал к выплате дивиденды за 9 мес. 2024 в размере 92,5 рублей на акцию. Доходность по текущим ценам 3,7%. Это первые дивиденды за последние 4 года. ➡️ Т-Банк планирует в дальнейшем выплачивать дивиденды на ежеквартальной основе. Темпы роста $TCSG замедляются. А высокий ключ давит сильнее, чем на другие крупные банки (тот же Сбер), что связано с особенностями бизнес-модели (фокус на физлицах и менее качественный кредитный портфель). Но “ЗА” покупку $TCSG говорит значительное снижение навеса и интеграция Росбанка, которая укрепит капитал. А ЦБ рано или поздно перейдет к снижению ставки. 💸 По дивидендам – ждём около 150 рублей на акцию за весь 2024 год. Это даёт форвардную доходность в районе 6%. За 2025 прогнозируем 7-8% див. доходности (по текущей цене). Делает ли это Т-Банк привлекательной дивидендной опцией? Нет, ведь есть куча акций с форвардной доходностью 13-15% и даже больше. Но $TCSG подкупает более высокими темпами роста, чем в среднем по отрасли. Сейчас банки в принципе малоинтересны. А вот под снижение ставки Т-Банк может оказаться фаворитом, важным претендентом на покупку в портфель.

Доходы и расходы за 9 месяцев, что ждет ОФЗ? Опубликованы предварительные данные по бюджету за 9 мес. 2024. Вот что имеем: 📍Доходы 26,3 трлн рублей (+33,2% г/г); - в т.ч. нефтегазовые доходы увеличились на 49,4% г/г до 8,3 трлн рублей; 📍Расходы 26,1 трлн рублей (+23,3% г/г); 📍Профицит = 169 млрд рублей или 0,1% от ВВП. 🤔 Получается, что если в январе-августе был дефицит более 27 млрд рублей, то только за сентябрь профицит превысил 500 млрд… Но Минфин по-прежнему ждёт дефицит по итогам 2024 в размере 2% от ВВП (3,3 трлн рублей). К концу года расходы вырастут. Правительство в конце сентября внесло в Госдуму законопроект, который предоставляет ему право увеличить общий объем расходов на сумму до 1,5 трлн рублей без участия парламента. Это уже учтено в оценке дефицита. 🙈 Так что цифры по профициту за 9 мес. красивые, но ничего не значащие. Пока что всё складывается неплохо. Нефть растет, рубль ослабляется. За счет этого нефтегазовые доходы сделали х1,5 г/г. Вроде бы явный задел под рост ОФЗ. Но недавно рынок под новым углом посмотрел на инфляционные риски. Ставка ЦБ с высокой вероятностью будет 20%, а то и выше. Минфин продолжит налегать на аукционы да занимать по-крупному (+ погашения). ОФЗ падают – Минфин вынужден повышать доходность. С учетом объемов размещений это ещё сильнее давит на RGBI. То есть нужно ещё сильнее поднимать доходность – порочный круг. И ожидания по дефициту бюджета в последний квартал – дополнительный фактор давления.

Акции Т-Банка стабилизировались в районе 2500 рублей. Всего с пиков сентября 2023 бумаги потеряли 34%. Виной тому 2 фактора: 📍Редомициляция и нормальный такой навес, который долго “разгружали”. Потом ещё и продажи нерезидентов наложились; 📍Ужесточение ДКП ЦБ РФ. Бизнес $TCSG во многом ориентирован на физлиц, а ЦБ как раз активно душит потребительское кредитование. 👀 Но навес постепенно уходит, продажи нерезидентов скоро замедлятся, ставка почти на пике (ждём 20%), а в котировки уже заложен основной негатив. Поэтому момент, когда банк будет интересен для покупки – не за горами. Традиционно кратко рассмотрим последний отчет (за 1п 2024): Чистый процентный доход 150,9 млрд рублей (+50% г/г) Чистый комиссионный доход 42,4 млрд рублей (+28% г/г) Чистая прибыль 45,7 млрд рублей (+25% г/г) 📅 Прибыль по РПБУ за 8 мес. 2024 составила 38,5 млрд рублей (+29,7% г/г) 👉 Динамика прибыли замедляется, в том числе на фоне растущих процентных расходов (х3,6% г/г) и совокупных операционных расходов. Ухудшился ROE – во 2 квартале 2024 он составил 32,7% против 35,5% годом ранее. Коэффициенты достаточности ухудшаются (во многом из-за приобретения Росбанка), NIM тоже под угрозой, а стоимость риска увеличивается (закономерное следствие повышения ставки ЦБ и снижения качества кредитов). 🤔 А где тут позитив? Темпы роста прибыли снизились, но остаются в диапазоне 20-30% даже в условиях жесткой ДКП и сильнейшего давления на розничный банкинг. В следующем году их поддержит капитал, полученный после сделки с ROSB. Мультипликаторы на минимумах за всю историю компании. FWD P/E = 5х, FWD P/B = 1,7х (торгуются за 1,7 капитала, при этом тут ещё не учтен эффект от покупки Росбанка).  Интеграция $RU000A1062L7 усилит позиции на рынке и укрепит капитал. Эффект примерно как от покупки Хоум Кредита Совкомбанком. 🔴 Да, в отличие от Сбера Т-Банку не так просто переварить рост стоимости риска и снижение достаточности. Кредитный портфель хуже по качеству (особенности бизнес-модели), ориентация на затухающий розничный сегмент. Оценка тут тоже традиционно более высокая.  🟢 Зато снижение ставки ЦБ окажет на #TCSG более выраженный положительный эффект. Будет быстрое восстановление в сторону 3500 рублей, т.к. в котировках выраженный дисконт. Еще и дивиденды начнут платить. Ждем всего 6% в 2024 и 7-8% в 2025. При текущей ставке вообще нет особого желания покупать банки. Но Т-Банк будет одним из фаворитов для покупки “под снижение” ставки.

Яндекс: почему это топ-акция? $YDEX снова ниже 4000 рублей – впервые с середины сентября. Хорошие уровни для того, чтобы начать (или продолжить) постепенно набирать позиции. 🔎 Почему топим за Яндекс? 1. Любимец физиков. Яндекс (наравне со Сбером) – первый претендент на приток ликвидности со стороны физиков. Ожидаемо ведет себя более устойчиво в период коррекций. По капитализации в 4 раза меньше Сбера, а с поправкой на free float – в 6,5 раз меньше. То есть расти ему намного проще. 2. Путь к высокой прибыльности. После разделения убыточные “инновационные” бизнесы остались у иностранных акционеров. Теперь будут наращивать прибыльность и эффективность, что приведет к снижению мультипликаторов. Напомним основные моменты из последнего отчета (за 1п 2024): 📍Выручка 477,6 млрд рублей (+38% г/г) 📍Скорректированная чистая прибыль 44,3 млрд рублей (+88% г/г) 🔎 По итогам 2024 года Яндекс ожидает рост выручки на 38-40% г/г, скор. EBITDA – на уровне 170-175 млрд рублей. Если выполнят свой же прогноз на 2024 год, то скорр. EBITDA будет примерно на 75% выше уровней 2023 года (до разделения). 3. Приемлемые мультипликаторы. FWD EV/EBITDA 2024 примерно 8,5х – в 2 раза меньше, чем у Астры, и на ~20% ниже, чем у $POSI. Для интернет-компании с темпами роста 30-40% – это дёшево. 4. Дивиденды. Впервые за всю историю Яндекс выплатил дивиденды. Пока распределяют примерно по 80 рублей раз в полгода. Форвардная доходность 4,1%. Опять же, это выше, чем у большинства IT-компаний. Как и говорили ранее, считаем, что Яндекс наравне со Сбером является системообразующей компанией для фондового рынка РФ. В этом смысле он должен присутствовать в каждом долгосрочном портфеле, даже консервативном. Яндекс переживет кризис любого масштаба. Если пережили начало СВО, бегство иностранных инвесторов и разделение бизнеса – переживут и высокую ставку. Тем более её влияние на бизнес ограничено. И Яндекс будет одним из первых расти в периоды восстановления рынка.

Вклад с капитализацией и без -= в чем разница? Банки заманивают приятными доходностями, вполне реально увидеть 19-23% годовых по вкладу. 🔎 Но не все обращают внимание на важный аспект – по львиной доле вкладов проценты начисляются в конце срока. То есть они не предусматривают капитализации. 🤔 Почему это важно? Капитализация – это когда доход начисляется регулярно в течение срока вклада, за счет чего растет его общий объем. Потом проценты начисляются уже на увеличенную сумму. Пример: вы открыли трёхлетний вклад на 1 млн рублей со ставкой 20% годовых и капитализацией процентов. В первый год получите 200 тыс. рублей. Следовательно, размер вклада будет уже 1,2 млн рублей. Процентный доход во второй год составит 1,2 * 0,2 = 240 тыс. рублей и т.д. В итоге вы заработаете 728 тыс. рублей за 3 года. Если бы вы выбрали обычный вклад, то процентный доход фиксированный – 200 тыс. рублей в год. То есть 600 тыс. за 3 года. 💰 Получается, капитализация принесла вам +128 тыс. рублей, или +12,8% почти на ровном месте. Так работает сложный процент. Чем больше срок, тем ощутимее разница. Например, на промежутке 5 лет это уже +488,3 тыс. рублей (+48,8%). Вклад без капитализации = обманчивая доходность. Возьмем те же условия без капитализации на срок 5 лет. Вроде бы 20% годовых они и есть 20%. Но давайте воспользуемся инвестиционным калькулятором и кое-что посчитаем. 👀 Размер вклада 1 млн, ставка 20%, через 5 лет получим 1 млн сверху процентами. То есть капитал за 5 лет вырос на 100%. И тут всплывает подвох: среднегодовая доходность (CAGR) = 14,87%. Получается, что вклад под ставку 14,87%, но с капитализацией процентов, принес бы столько же дохода. И, самое главное, IMOEX $MOEX с учетом дивидендов дал бы больше – 15-16% годовых (многолетняя среднегодовая доходность). Почему банки неохотно «разрешают» капитализацию? Потому что это не так выгодно. Зачем им нести дополнительные расходы? Выгоднее взять фиксированную сумму и вложить её в кредиты / облигации, заработав на спреде. Кроме того, выплата денег в конце срока = экономия за счет обесценивания денег (инфляция + девальвация).

Главная ошибка в инвестициях Выше уже обсудили проблему короткого горизонта планирования. С этим же связана одна ошибка, которую особенно часто допускают новички, – продажа на дне рынка. 👀 Неопытный инвестор каждую коррекцию воспринимает как конец света. Индекс Мосбиржи $MOEX упал на 10-20% за полгода – рынок казино, акции брехня, система гнилая. Ей-богу, лучше купить квартиру и сдавать в аренду с доходностью 6% годовых. Схема проста: ➡️ Вася заходит в рынок. Обычно близко к пику, ведь он видит рост акций и считает, что так продолжится и дальше. ➡️ Наступает коррекция. Сначала Вася ждет и надеется на быстрый отскок. Но акции продолжают падать. Терпение не выдерживает, портфель распродается на дне. ➡️ Идет реальный отскок. Рынок разворачивается и отыгрывает потери. Но Вася боится, что падение продолжится, поэтому не торопится покупать. В итоге он решается закупиться на очередном пике. Цикл повторяется. 🔎 Вот сколько профита упустили те, кто распродавал активы на коррекциях: 📍2014 год – рост со дна на 54% за 12 месяцев; 📍2017 год – рост на 29%; 📍2020 год – рост на 72%; 📍2022 год – рост на 83%. Те, кто разгрузился на дне, так и остались в глубоком минусе. А те, кто имел запас кэша и покупал, пока льется кровь, отбили потери да ещё и заработали (много бумаг, например, в 2022-2023, дали +100-300%). Ещё важно уметь усредняться лесенкой. Пока народ не начнет воспринимать фондовый рынок как реальный инструмент сбережения и приумножения (наравне с недвижимостью / золотом / вкладом), мы так и будем слышать возгласы по типу “акции = казино”. 📉 Когда цены на квартиры и золото в 2013-2015 падали (особенно в $), никто не кричал, что это лохотрон. Мало кто продал квартиру на дне рынка. Все понимают, что это долгосрочный инструмент. Но с акциями это не работает…

Ещё пара причин для укрепления рубля Минфин объявил о сокращении покупок валюты в октябре в 2,6 раза до 3,1 млрд рублей в день. С учетом продаж ЦБ на 8,4 млрд рублей в день получаем, что нетто-продажи валюты составят 5,3 млрд рублей ежедневно 💸 Это в 30 раз больше, чем в сентябре Ранее мы уже писали, почему ждём укрепления рубля ближе к 90 р/$. Теперь на эти факторы накладывается возросший объем нетто-продаж валюты. Дополнительные факторы: 📍 Цены на нефть на максимумах за несколько недель. Снова растет геополитическая напряженность на Ближнем Востоке. 📍 ЦБ (Заботкин) выкатил новую порцию страшилок. Новые данные (в т.ч. информация по бюджету) указывают на необходимость повышения ставки до 20% и удержания на этом уровне более длительное время. 📍 Окончание праздников в Китае, что приведет к увеличению ликвидности. 📋 То есть ещё больше факторов теперь ЗА укрепление рубля на горизонте нескольких недель. Ждём максимизации их влияния ближе к концу месяца – как раз замедлятся нерезиденты, а ЦБ с высокой вероятностью примет решение о повышении ставки. Там же будет и налоговый период. Активного ослабления рубля ждём уже в 2025-2026 году.