#минфин #офз #мысливслух Сегодняшние аукционы Минфина прошли на "ура": размещен максимальный объем в фиксе за последние пару лет - суммарно 225 млрд руб. по номиналу. Итоги размещения выпуска № 26248RMFS: - объем предложения – остаток, доступный для размещения в указанном выпуске; - объем спроса – 192,268 млрд. рублей; - размещенный объем выпуска – 174,758 млрд. рублей; - выручка от размещения – 138,248 млрд. рублей; - цена отсечения – 76,6300% от номинала; - доходность по цене отсечения – 17,14% годовых; - средневзвешенная цена – 76,7252% от номинала; - средневзвешенная доходность – 17,12% годовых. SU26248RMFS3 Итоги размещения выпуска № 26233RMFS: - объем предложения – остаток, доступный для размещения в указанном выпуске; - объем спроса – 153,915 млрд. рублей; - размещенный объем выпуска – 50,000 млрд. рублей; - выручка от размещения – 25,046 млрд. рублей; - цена отсечения – 49,8200% от номинала; - доходность по цене отсечения – 16,90% годовых; - средневзвешенная цена – 49,8401% от номинала; - средневзвешенная доходность – 16,89% годовых. SU26233RMFS5 Важное изменение по сравнению с предыдущими аукционами - появление спроса. И как видно, если есть спрос, то предложение со стороны Минфина не играет определяющую роль - рынок возьмёт все, что есть. Главный вопрос сейчас, почему появился спрос и сохранится ли он в ближайшем будущем. Причина оживления покупателей, в-общем-то, всегда одна - перспективы снижения ставок (или на фоне стресса в экономике и ухода от риска; или на фоне нормализации уровня инфляции). На данный момент не наблюдается ни первое, ни второе (судить о замедлении темпов роста цен слишком рано: недостаточно данных). Но может быть и другое объяснение - рынок вероятно поверил в возможное перемирие на фоне позитивной повестки последних дней. Если это так (не в наших компетенциях рассуждать о шансах на такой исход), то спрос на длинные ОФЗ логичен и согласуется с ростом акций и рубля. @DolgosrokInvest

Primer: Metals & Mining valuation approaches, 1st edition. Резюме материала по оценке M&M компаний. 1. Price / NPV подход (1) Прогнозируем FCF каждого конкретного месторождения с учетом эффективного владения вплоть до истощения запасов. (2) Дисконтируем денежные потоки. (3) Суммируем стоимости всех месторождений, вычитаем долг и прочие корректировки, чтобы получить Equity Value. Что нужно учесть: — Дисконтирование через WACC, ставка в основном 8-10%. — Цены номинальные, так как сырье включает инфляционный фактор. — Компании, добывающие золото и серебро — исключение. Цены и расходы в реальных величинах + используются 2P резервы. 2. EV / EBITDA, PER (1) На основе прогнозных цен на сырье прогнозируются статьи доходов. (2) Рассчитывается форвардный (будущий) мультипликатор EV / EBITDA (P / E). (3) Сравнивается переоцененность / недооцененность по отношению к сопоставимым компаниям. Что нужно учесть: — Зависимость прогнозных показателей от цен на сырье. — Форвардный мультипликатор t+1 не учитывает будущие перспективы. — Структура капитала может стать проблематичным аспектом в сравнении между компаниями. — В периоды высоких цен на сырье компании становятся существенно дешевле вследствие необоснованных доходов => форвардный мультипликатор ниже. — P / E (PER) практически не используется, так как зависит от структуры капитала и в периоды роста цен на сырье может вводить в заблуждение из-за низкого значения (обратная ситуация также возможна). 3. Доходность свободного денежного потока (FCFY, P / OpCF) (1) На основе прогнозных цен на сырье прогнозируются статьи доходов. (2) Рассчитываются статьи денежных потоков с учетом капитальных затрат. (3) Рассчитывается свободный денежный поток. Что нужно учесть: — Отражает ближайшую потребность в фондировании капитальных затрат. — Показывает именно реальную денежную доходность для инвестора. — Компании, которые недоинвестируют кажутся более привлекательными => показатель может ввести в заблуждение. Работает и наоборот. Больше инвестиции => меньше мультипликатор по отношению к аналогам. 4. EV / Sales (Исторический минимум EV) Что нужно учесть: — Компании сектора могут быть несопоставимы с т.з. бизнес-модели, что делает мультипликатор некорректным для сравнения. — Подходит для анализа исторических минимумов, так как выручка менее подверженна колебаниям. — Можно также посмотреть на каких уровнях торгуются акции относительно исторических минимальных значений EV. Этот анализ может быть усложнен структурными изменениями в бизнесе с течением времени. 5. Нормализация EBITDA (1) EBITDA сегментируется на «нормализованную» и «сверхнормальную». (2) «Нормализованная» EBITDA основывается на долгосрочных ценовых ожиданиях сырья. (3) «Сверхнормальная» EBITDA показывает сколько рынок закладывает «премии» к нормализованной EBITDA на основе спотовых цен. Пример: — На основе спотовых цен EBITDA ‘25 = 27.9 млрд. — На основе долгосрочных цен EBITDA ‘25 снижается до 19.7 млрд. (Нормальная EBITDA). — «Сверхнормальная» EBITDA составляет 8.1 млрд. — Акция торгуется в среднем по 6.4x EV / EBITDA — Применяя этот мультипликатор к показателю EBITDA ‘25 на основе долгосрочных цен мы получаем EV = 126 млрд. 6. EV / Reserve (2P), EV / Resource Что нужно учесть: — Используется для оценки Компаний с месторождениями, на которых еще нет добычи. — В качестве пиров используется компании с действующей добычей. — Из недостатков: неоднородность месторождений, объем капитальных инвестиций, география. — Используется мультипликатор на единицу (Oz). 7. Price / Book и EV / IC Что нужно учесть: — Де-факто вы сравниваете ROE vs CoE и ROCE vs WACC. — Показатели не помогают определить точки контрцикличности, но зачастую периоды низкой доходности предшествуют развороту. 8. Replacement cost — Для сравнения используется объем понесенных инвестиций в сопоставимые проекты. Что нужно учесть: — Практически отсутствуют данные по проектам. — Различия в активах. — Добывающие активы часто торгуются с дисконтом к их стоимости «замены».

#цб #дкп #мысливслух В преддверии очередного заседания Банка России денежно-кредитные условия заметно смягчились после переужесточения в начале-середине декабря, но все ещё остаются ограничивающими. Так банки продолжают привлекать депозиты от юрлиц по ставкам выше ключевой (22-23%), что не является нормой, но все же лучше чем 24-25% ранее. Спреды по кредитам снизились соответственно: с ~6-7 п.п. до ~4-4.5 п.п. (много) для наиболее надёжных заёмщиков. Кредитные преды на рынке облигаций для заёмщиков ААА заметно сократились - до ~0.4 п.п. Спреды для остальных заёмщиков далеки от нормальных уровней по историческим меркам, несмотря на значительное снижение в последнее время: АА ~5,77, А ~9,36; ВВВ ~14,03, ВВ ~16,11. Более-менее нормальными стали кривые денежного рынка и кривая свопов на КС, заметно сдвинувшись вниз. Если абстрагироваться от событий последних месяцев, когда сначала произошло переужесточение денежно-кредитных условий, наложившееся на проблемы с ликвидностью в банковской системе, а потом резкое смягчение, не говоря уже о вызванной, как следствие, волатильности (что не есть норма, так не должно быть), и посмотреть на ситуацию в статике, то текущие уровни ставок в финансовой системе гораздо больше соответствуют 21му ключу, хотя на самом деле все ещё не пришли в нормальное состояние, а в декабре действительно наблюдалось избыточное ужесточение, которое могло вызвать так называемый credit crunch и следуемые за эти значительные проблемы для экономики. @DolgosrokInvest